英国加密资产业务监管边界与制度演进

政府已确认其在英国监管加密资产的最终提案，包括其首次将若干加密资产活动纳入金融服务监管范围的意图。本文件提供了政府对关于加密资产未来金融服务监管制度的咨询和证据征集的回应，该咨询于2023年2月1日发布，并于2023年4月30日截止。本文件总结了英国财政部在回应咨询过程中收到的反馈，并详细说明了这些反馈如何影响政府方法的进一步发展。

英国仍然致力于创造一个企业可以创新的监管环境，同时至关重要地保持金融稳定和清晰的监管标准，以便人们能够可靠且安全地使用新技术。

2022年4月，政府承诺引入针对加密资产的新监管制度，以反映其带来的风险和机遇。

本咨询文件阐述了这一未来制度的提案，标志着政府监管加密资产方法的下一阶段。它在英国财政部此前侧重于稳定币和加密资产金融推广的提案基础上进一步完善。

这些提案旨在实现将英国金融服务部门置于加密资产技术和创新前沿的雄心，并为加密资产服务提供商在英国运营和增长创造条件，同时管理潜在的消费者和稳定性风险。

政府的拟议措施受到了近期市场事件（包括FTX的倒闭）的影响，这些事件加强了实施有效监管和行业参与的必要性。

对咨询和证据征集的回应 — 2023年10月

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未来金融服务

监管制度（针对）

加密资产

对咨询和证据征集的回应

2023年10月

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未来金融服务

监管制度（针对）

加密资产

对咨询和证据征集的回应

2023年10月

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© 王室版权 2023

本出版物根据《开放政府

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ISBN: 978-1-916693-49-4

PU: 3363

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目录

目录表

第一章 - 收到的反馈摘要 7

第二章 - 加密资产的定义及立法方法 15

第三章 - 加密资产当前监管格局概述 22

第四章 - 加密资产活动的范围和顺序 27

第五章 - 加密资产发行和披露的监管结果 38

第六章 - 运营加密资产交易场所的监管结果 47

第七章 - 加密资产中介活动的监管结果 52

第八章 - 加密资产托管的监管结果 56

第九章 - 市场滥用的监管结果 61

第十章 - 运营加密资产借贷平台的监管结果 71

第十一章 - 证据征集：去中心化金融 (DeFi) 76

第十二章 - 证据征集：其他加密资产活动 83

第十三章 - 证据征集：可持续性 89

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前言

政府使英国成为全球加密资产技术中心的雄心坚定不移。为了实现这一雄心，我们必须使英国成为一个加密资产企业拥有投资和创新所需清晰度的地方，也是一个客户拥有自信使用这些技术所需保护的地方。

今年二月，政府发布了关于加密资产未来金融服务监管框架的咨询。我们提出了针对英国制度的广泛提案，包括监管托管和借贷等核心活动的计划，以及首次将中心化加密资产交易所纳入金融服务监管的计划。

我感谢所有以建设性方式参与我们咨询的企业和其他利益相关方。从我们的互动中收集的经验教训，对进一步完善我们的监管思路具有不可估量的价值。虽然我们的提案大多数方面得到了绝大多数受访者的欢迎，但我们已修改了未来框架的某些特征，以采纳所提交的证据。

随着未来监管框架现在轮廓清晰，且《金融服务和市场法》已获得通过，英国成为启动和扩展加密资产业务的显而易见之选。英国是全球除美国以外最大的金融中心，我们的科技产业价值超过1万亿美元；我们是继中国和美国之后第三个达到这一估值国家。这与世界领先的法律和金融监管体系相结合，形成了强大的组合。毫不意外的是，英国在关于“加密准备度”和“加密友好度”的研究报告中始终排名靠前或接近顶部。

我非常高兴代表政府提出这些关于英国加密资产监管的最终提案。我期待与该行业继续合作，使我们将英国打造为全球加密资产技术中心的愿景成为现实。

安德鲁·格里菲斯议员，财政部经济秘书

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第一章

收到的反馈摘要

背景

1.1 本文件是政府对关于加密资产未来金融服务监管制度（咨询）的咨询和证据征集的回应，该咨询于2023年2月1日发布，并于2023年4月30日截止。它概述了咨询问题以及英国财政部收到的回应摘要，以及政府的回应，包括咨询过程如何影响所咨询政策和提案的进一步发展以及下一步骤。

反馈摘要

受访者概况

其他，4% 法律和咨询公司，4%

非营利组织／消费者团体，3%；加密原生企业及金融科技企业，40%；收到的回应总数：131

公众或学术界成员，12%；行业协会，27%；传统金融服务企业，10%

来源：英国财政部对收到回应的分析

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1.2 英国财政部共收到来自广泛利益相关方的131份回应。其中约50%来自企业，约25%来自行业协会。12%的回应来自公众或大学成员，4%来自法律和咨询公司，3%来自非营利组织/消费者协会，4%来自其他类别的受访者（例如媒体组织）。在回应的企业中，商业模式多种多样，包括区块链网络提供商、加密资产交易所、加密资产合规公司、专注于web3游戏/收藏品的公司、加密资产基金经理和专业加密资产托管提供商。许多传统金融服务公司也对咨询做出了回应，包括传统银行和托管人、资产管理公司和支付提供商。

1.3 此外，自发布提案以来，英国财政部已与80多个组织进行了接触，主要通过一系列多边研讨会和圆桌会议。金融行为监管局 (FCA) 也平行开展了一项参与计划，以预期将被授予的规则制定权。

1.4 自原始提案发布以来，加密资产领域出现了几项重要的政策发展：

• 《2000年金融服务和市场法（金融推广）（修正）令2023》（金融推广法定文书）——将涉及合格加密资产的金融推广纳入现有的金融推广制度——于2023年6月7日制订。1 FCA于6月发布了其关于加密资产金融推广规则的政策声明以及关于加密资产推广的指导咨询。2, 3 该制度将于2023年10月生效。

• 议会财政专责委员会的调查（“第十五号报告 - 监管加密资产”）于2023年5月发布。4 政府的回应由英国财政部发出，并于2023年7月20日发布。5

• 《2023年金融服务和市场法》（FSMA 2023）于2023年6月29日获得御准。6 FSMA 2023包含重要权力，确认政府有能力在《2000年金融服务和市场法（受监管活动）令2001》（RAO）中指定加密资产活动，并将活动指定为指定活动制度 (DAR) 的一部分，以及提供必要的监管权力以

1 《2000年金融服务和市场法（金融推广）（修正）令2023》（legislation.gov.uk） 2 https://www.fca.org.uk/publications/policy-statements/ps23-6-financial-promotion-rules-cryptoassets 3 GC23/1：关于加密资产金融推广的指导（fca.org.uk） 4 https://committees.parliament.uk/publications/39945/documents/194832/default/ 5 https://committees.parliament.uk/publications/40999/documents/199652/default/ 6 《2023年金融服务和市场法》（legislation.gov.uk）

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实施‘数字结算资产’（DSA）在支付中使用的监管制度。

• 法律委员会于2023年6月28日发布了其关于数字资产的最终报告，7 建议对数字资产的私法进行选择性改革和发展，以确保英国作为全球金融中心的地位。

• 英国财政部于2023年7月发布了关于数字证券沙盒（DSS）的咨询。8 DSS将成为根据FSMA 2023授予的权力交付的第一个金融市场基础设施沙盒，并将促进数字证券在金融市场的测试和采用。

• 英国财政部还单独发布了关于法币支持稳定币监管计划的更新（稳定币更新），进一步明确了与法币支持稳定币相关的活动以及第一阶段和第二阶段立法的划分。

总体意见倾向分析

主要批评，9%

中立或混合，12% 收到的回应总数 131

主要支持，79%

来源：英国财政部对收到回应的分析

1.5 就总体意见倾向而言，约80%的回应总体支持政府的整体方法。大约10%的回应持有混合或中立的反馈，其余10%对提案持批评态度。

7 https://www.lawcom.gov.uk/project/digital-assets/ 8 关于数字证券沙盒的咨询 - GOV.UK (www.gov.uk)

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1.6 最具批评性的回应包括那些从根本上不同意将加密资产纳入金融服务监管范围的提案的受访者（基于它们应被禁止或，例如，按照赌博监管进行处理），或者不同意提案的基本方面（例如，侧重于监管活动而非资产）。

1.7 下面的图1.D包含了咨询反馈中最突出主题的摘要。

图1.D 咨询反馈中最突出的主题

编号｜主题｜外部对该主题的反馈摘要｜章节引用｜受访者数量

1｜非同质化代币（NFT）与实用代币｜澄清 NFT 和实用代币的拟议处理方式，尤其是何种情形构成金融服务用途｜第4章｜25+

2｜地域范围｜进一步考虑对海外企业的处理方式，包括明确海外人士豁免（OPE）、反向招揽和集团内豁免的适用性（或不适用性）｜第4章｜25+

3｜第一阶段与第二阶段｜更详细地划分第一阶段与第二阶段的活动，并进一步考虑企业和消费者可能面临的挑战｜第3章、稳定币政策说明｜25+

4｜批发与零售｜在向专业／成熟投资者与零售消费者提供的服务之间做出更明确的区分（例如借贷、交易场所披露）｜第5、6、7和10章｜25+

5｜时间表｜进一步明确第一阶段及第二阶段的时间表，并寻求加快整体实施计划｜第3章｜20+

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编号｜主题｜外部对该主题的反馈摘要｜章节引用｜受访者数量

6｜证券型代币｜明确证券型代币的拟议处理方式，并确保避免重叠的监管制度（例如通过明确排除适用的规定）｜第2章和第8章｜20+

7｜代币范围｜确保次级立法中使用的加密资产定义不过于宽泛（例如确保其排除电子货币、客户忠诚度计划和游戏内货币）｜第2章｜20+

8｜质押｜明确质押的定义和未来处理方式，并考虑加快立法进程；考虑将其排除于集体投资计划（CIS）制度的适用范围之外｜第12章｜20+

9｜披露责任｜确保披露责任框架相称——特别是对于没有可识别发行人的代币｜第5章｜20+

10｜市场滥用（跨场所）｜考虑对市场滥用监控义务采取分阶段实施方法，并认识到与跨场所信息共享相关的问题｜第9章｜15+

11｜FSMA 授权流程｜简化授权流程——特别是，考虑为根据英国金融行为监管局反洗钱制度注册和／或已根据《2000年金融服务和市场法》（FSMA）第4A部分获得授权的企业提供适当的过渡授权途径｜第3章｜15+

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编号｜主题｜外部对该主题的反馈摘要｜章节引用｜受访者数量

12｜托管范围｜澄清未来受监管加密资产托管活动的定义和范围，特别是关于自托管钱包和第三方安排｜第8章｜15+

13｜投资建议｜重新考虑对加密资产投资建议和投资组合管理活动进行监管的顺序，并确保这些活动纳入监管范围｜第12章｜15+

14｜中小企业｜采取措施尽量减少小型企业的进入壁垒——例如通过精心设计审慎要求和发行要求｜第5章｜15+

15｜跨境执法｜澄清跨境执法在实践中如何运作，以确保受英国监管的企业享有公平和统一的竞争环境｜第4、9章｜10+

16｜无许可区块链｜确保监管框架适当反映与无许可（公共）区块链和许可（私有）区块链相关的风险｜第2章｜10+

17｜交易平台范围｜澄清未来受监管交易平台活动的定义和范围，例如关于空投和去中心化交易所｜第5、6和11章｜10+

禁止加密资产 禁止某些加密资产供零售消费者使用——或将其视为类似赌博，而非将其纳入 18 第2章 5+

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# 主题 关于该主题的外部反馈摘要 章节编号 对该主题的反馈受访者数量 参考

金融服务监管范围

考虑过渡性披露安排 为成熟代币（例如比特币）制定过渡性披露安排，以将其与新近发行的代币区分开来 19 第5章 5+

关于去中心化金融（DeFi）的国际协调 避免通过施加规定性的国内框架而抢跑关于去中心化金融（DeFi）的国际工作 20 第11章 5+

1.8 英国财政部已仔细考虑了这些反馈，并正在说明对咨询文件中提出的原始提案的一些修改，以及为进一步明确关键关注领域而将采取的一些行动：

• 英国财政部单独发布《稳定币更新》，其中详细说明了第一阶段范围内的受监管活动和代币，以及这些活动和代币将如何与第二阶段的活动和代币划分界限。

• 第二章就非同质化代币（NFT）、效用代币、证券型代币以及其他数据对象或“事物”的预期结果提供了进一步指导和保证，回应者担心这些对象或事物可能被无意中纳入监管范围。本章确认，拟议的制度无意涵盖与已受监管的指定投资（例如证券型代币）相关的加密资产活动。它还澄清，与真正独特或非同质的NFT相关的活动，如果更类似于数字收藏品或艺术品，而非（广义上的）金融服务或产品，则不应受金融服务监管。9

• 第三章包括关于第二阶段立法时间表的更新，以及关于加密资产活动未来金融行为监管局（FCA）授权程序的更多信息。

• 第四章承认需要减轻因限制性的地点和市场准入政策可能导致的加密资产流动性碎片化。政府将继续采取一种

9 详见第二章和第四章以获取完整细节和限定条件

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在特定情况下促进访问国际流动性池的方法。

• 第五章重申了政府在发行和披露方面的立场，指出鲁莽和过失责任标准将使市场参与者只要进行合理问询即可管理其责任。政府还支持使用公开信息来编制披露/准入文件的适当部分。10

• 第九章阐述了对加密资产交易所市场滥用义务的修改方法，承认跨场所数据共享义务可能需要分阶段实施。

• 第十二章就质押提出了明确的方向和行动计划，以便为一组关键问题提供政府观点，并以比先前计划更快的速度向行业提供监管清晰度。已经启动了与外部利益相关者的参与计划，以为这项工作提供信息。

• 图1.D中的其他主题在各章节中讨论，如表所示。如果大量受访者提出的前进道路与政府提议的方法不同，本回复中将阐述支持政府决定的理由。

10 尽管准备披露/准入文件的人员需要清楚这些信息的来源以及他们对此进行的尽职调查程度

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第二章

定义：

加密资产及

立法方法

回顾咨询文件中的原始提案

2.1 咨询文件阐述了政府打算将加密资产的金融服务监管纳入由《金融服务和市场法》（FSMA）建立的监管框架内，而不是开发独立的定制制度，并将加密资产列入《受监管活动令》（RAO）第三部分的“指定投资”清单。这将要求以商业方式从事涉及加密资产活动的公司根据FSMA第4A部分获得金融行为监管局（FCA）的授权，并使FCA的一般规则制定权力可用。咨询文件还提及政府能够使用指定活动制度（DAR）指定某些活动，以便制定与该活动执行相关的法规。咨询文件指出，政府不打算扩大RAO附表2第1部分中“金融工具”的定义以包括目前不受监管的加密资产（尽管那些已经符合金融工具资格的加密资产，如证券型代币，将继续符合资格）。

问题1

您是否同意英国财政部关于扩大“指定投资”清单以包括加密资产的提案？如果不同意，请说明原因。

2.2 英国财政部收到了针对此问题的80份回复。94%的回复同意或大体上同意该提案，6%表示不同意。在支持该提案的受访者中，主要论点围绕这一事实：这将是把加密资产活动纳入监管范围的一种相对务实和灵活的方式，从而解决最关键的风险并为市场参与者创造更公平的竞争环境。受访者还指出，这种方法将与大多数其他主要司法管辖区大体一致。

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2.3 然而，在大体上赞成的人中指出，《2023年金融服务和市场法》（FSMA 2023）中加密资产的定义非常广泛，因此存在为现有指定投资（例如电子货币、证券型代币或代币化存款）创建重叠制度的风险，无意中涵盖诸如簿记代币等数据对象，或者因涵盖未在咨询文件表4A所列金融服务市场内用于受监管活动之一或作为（广义上的）金融服务工具、产品或投资的NFT或效用代币而导致网撒得太宽。

2.4 不同意该提案的人大多认为，不应通过将加密资产（或至少某些类型的加密资产——如无支持加密资产）纳入金融服务监管范围而赋予其合法性（“光环效应”论点）。其中一些受访者呼吁彻底禁止，或实施限制以防止零售消费者购买加密资产。其他建议包括将零售购买无支持加密资产视为一种赌博形式。少数受访者同意需要应用金融服务监管，但不同意使用RAO的机制，认为独立的定制制度将提供更大的灵活性，并且鉴于该行业处于起步阶段，这种做法将更加相称。一些受访者认为，英国财政部的方法应更加认识到与许可（私有）区块链相比，无许可（公共）区块链相关的风险——通常认为后者的风险通常更高且性质不同。少数回复建议，立法和监管框架实际上应围绕这一区别进行根本性构建。

问题2

您是否同意英国财政部关于将加密资产排除在“金融工具”定义之外的提案？如果不同意，请说明原因。

2.5 英国财政部收到了针对此问题的68份回复。82%的受访者同意或大体上同意该提案，10%表示不同意，7%的回复持中立或混合态度。

2.6 大体上支持该提案的人指出，将现有制度应用于加密资产——一个具有独特特征和风险的新兴资产类别——可能会导致不合适且 可能繁重的监管。然而，即使在支持的回复中，也有人担心不将加密资产纳入金融工具的定义可能导致不确定性，包括但不限于加密资产制度与金融工具制度将如何相互作用。

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2.7 至少有一名受访者质疑，不将加密资产纳入金融工具定义的提案将如何影响使用该术语的其他立法。本章不处理此问题，但更多信息见第八章。其他回复强调需要确保购买加密资产的消费者享有与持有属于金融工具定义内的资产的持有人相同水平的保护。

2.8 不同意该提案的人通常基于以下理由：将加密资产纳入现有的、发展完善的金融工具制度范围将是一个积极的步骤。至少有一份回复指出，金融工具清单已经相对广泛，并质疑鉴于所涵盖资产的广度，为何不能也扩展到加密资产。

问题3

您是否看到英国财政部打算使用指定活动制度（DAR）为某些加密资产活动立法的任何潜在挑战或问题？

2.9 英国财政部收到了针对此问题的53份回复。其中，38%表示可能存在挑战，30%的回复持混合或不确定态度。32%的受访者未识别出任何潜在挑战。

2.10 回复中的一个共同主题是需要更清楚地说明英国财政部何时会考虑使用DAR为加密资产活动立法，以及在决定这样做时，制度将是什么样子。一些受访者建议，在英国财政部提议使用DAR的情况下，应要求进行咨询，以向行业提供更清晰的指导。一些受访者认识到DAR在灵活性方面带来的好处，但仍觉得存在两种制度——DAR和RAO——共存并可能重叠的风险。至少有一名受访者质疑在DAR制度下监控和执法将如何运作，并指出如果根据DAR进行海外执法更加困难，那可能会加强政府/监管机构要求加密资产公司在英国设立的理由。英国财政部的评估是，鉴于DAR尚属新事物，许多提出的担忧源于对DAR的不熟悉。大多数受访者以建设性的方式指出了潜在的挑战和风险，但似乎并未暗示使用DAR是不可行的。

2.11 在持中立或混合态度的回复中，同样呼吁更清楚地说明将如何以及何时使用DAR。至少有一名受访者强调需要确保DAR为消费者提供与RAO中相当的保护措施。

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政府回复

2.12 总体而言，政府打算按咨询文件中的提议推进。特别是，政府将扩大RAO第三部分中“指定投资”的清单，从而要求以商业方式从事涉及加密资产的相关活动的公司根据FSMA第4A部分获得FCA的授权。FSMA已确立并为各公司所熟知。根据收到的反馈，政府继续认为，在FSMA框架之外开发完全定制的制度可能会在加密资产公司与传统金融部门之间造成不公平的竞争环境。政府的方法也将与众多其他司法管辖区采取的方法一致。

2.13 同样，政府不计划扩大RAO附表2第1部分中“金融工具”的定义以包括目前不受监管的加密资产。尽管有一些有限的相反反馈，政府同意大多数受访者的观点，即让现有的金融工具制度适应加密资产可能会导致不合适且 可能繁重的监管。

2.14 政府认为，DAR是一个强大且灵活的工具，很可能成为未来加密资产金融服务监管制度交付的一部分。

加密资产的定义

2.15 政府收到了大量反馈——无论是在对咨询文件的回复中，还是通过更广泛的利益相关者参与——表明咨询文件中加密资产的定义过于广泛。如咨询文件第二章所述，该定义（取自FSMA 2023）起草得较为广泛，旨在涵盖所有当前类型的加密资产，并确保政府不仅有权监管当前存在的加密资产类型，还有权监管未来可能出现的类型。

2.16 咨询文件指出，未来使用英国财政部权力创建的加密资产金融服务监管通常将根据受监管事项适用于特定子集的加密资产，并将相应地使用更狭窄的定义来涵盖这些资产。尽管如此，政府渴望就反馈中提出的一些具体例子向行业提供保证。区分范围内和范围外代币的确切法律机制将在相关的二级立法和FCA规则中规定。

2.17 作为一项一般原则，政府的意图是，未在咨询文件表4A所列金融服务市场内用于受监管活动之一，或未用作（广义上的）金融服务工具、产品或投资的加密资产，应不属于未来金融服务监管

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制度。11 然而，此类加密资产仍可能属于现有的受监管活动或金融工具、产品或投资，例如当它们是集体投资计划（CIS）的基础资产或财产时。如果公司对特定加密资产或产品是否属于该制度范围有具体担忧，一个有用的启发式方法可能是考虑在传统金融背景下如何处理类似的产品或活动（如果有）（符合“相同风险，相同监管结果”的原则）。

2.18 同样，政府不打算将已受监管的指定投资类别的加密资产纳入监管范围。这包括但不限于代表债务或股权的证券型代币。就某些加密资产属于已适用的现有监管制度范围而言，它们将继续主要按照相关的现有规则和法规受到监管。例如，开展涉及证券型代币的受监管活动的公司需要根据适用于传统金融服务的监管框架获得相关许可或符合豁免条件，并可能受制于现有要求，例如与发行有关的要求。然而，加密资产的独特性质可能需要对这些现有制度进行少量具体调整（例如围绕托管——在第8章中更详细地处理），但政府预计这些调整不会广泛。如果在适应分布式账本技术（DLT）方面需要进行具体更改，这些更改可能会通过数字证券沙盒（DSS）倡议推进。

2.19 政府收到了大量回应，要求进一步澄清拟议的非同质化代币（NFT）和效用代币的处理方式。这些代币类别在第4章中讨论。

呼吁禁止加密资产或将加密资产作为赌博进行监管

2.20 政府承认收到的建议禁止某些加密资产或将其视为赌博的回应。正如在对财政部特别委员会的回应12中所述，政府坚决不同意应将无支持加密资产的零售交易和投资活动作为赌博而非金融服务进行监管的建议。这种做法将与国际组织和标准制定机构（SSBs）全球商定的建议背道而驰，并将带来风险

11 在本文档的各个部分，提到了某些类别的加密资产或活动不属于未来加密资产金融服务监管制度的范围，或包含类似措辞。此类提及指的是本次咨询的主要焦点制度，即管辖《受监管活动令》（RAO）下的新受监管活动和/或指定活动制度（DAR）下的指定活动的制度。此类措辞不应被理解为意味着所述加密资产或活动现在或将来可能不受其他监管制度的监管（包括但不限于金融促销制度、适用于传统证券的现有监管制度或普遍适用的法律领域，如反洗钱/反恐怖主义融资或欺诈相关法律）。 12 https://committees.parliament.uk/publications/40999/documents/199652/default/

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与国际标准以及其他主要司法管辖区（包括欧盟）的方法不一致。

2.21 将加密资产活动作为赌博进行监管还会导致金融监管机构与赌博委员会之间的职责不明确和重叠的风险。此外，赌博监管体系可能无法适当缓解咨询中确定的许多风险，包括与市场操纵、审慎安排以及核心金融风险管理实践缺陷相关的风险。这些问题通过金融服务监管来解决更为合适。

2.22 禁止加密资产的提议同样未能解决与该行业相关的其他风险。这将对创新产生不利后果，而且鉴于公众需求高涨以及其他司法管辖区服务的可用性，无法保证禁止加密资产会保护消费者。事实上，许多禁止加密资产或大幅限制其使用的国家的采用率高于英国。

2.23 政府认为，拥有健全且有效的监管将通过给予人们和企业安全使用新技术所需的信心来促进创新。通过使英国成为使用和开发这些技术的安全场所，英国可以帮助吸引投资、创造新的就业机会、受益于税收收入，并促进新产品和服务的创新。

许可型（私有）区块链与无需许可型（公共）区块链

2.24 就本次咨询所涉活动而言，政府旨在为加密资产和数字资产创新——在私有和公共区块链上——创造在安全环境中蓬勃发展的适当条件。这些提案允许在实施某些控制和披露措施的前提下，在所有区块链上进行某些活动（表4A中列出的第二阶段活动）。13 政府提议通过例如披露/准入要求以及对加密资产服务提供商的义务，以灵活的方式应对风险。监管机构将继续考虑使用这些新技术的风险，以适当缓解其带来的风险。

2.25 披露/准入文件的具体内容将由加密资产交易场所定义，但须遵守金融行为监管局（FCA）的原则（见第5章）。然而，这可能包括例如关于代币底层代码和网络基础设施的信息、已知漏洞、风险（包括网络安全和治理风险）以及依赖关系（例如对第三方或去中心化区块链或其他基础设施的依赖）。

13 请注意，某些监管机构，如巴塞尔银行监管委员会（BCBS），建议在涉及银行发行的稳定币时，对无需许可型区块链采取不同的方法

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2.26 此外，对从事第二阶段受监管加密资产活动的公司的授权和监管——这将通过FCA主导的咨询和规则手册更详细地设计——将考虑操作风险（见第6、7、8和10章）。根据国际证监会组织（IOSCO）的建议，公司将需要披露重大操作和技术风险来源，并建立适当的风险管理框架来管理和缓解此类风险。同样，这可能需要涵盖因依赖特定区块链和网络而产生的风险。

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第3章

当前加密资产

监管格局概述

加密资产

回顾咨询中的原始提案

3.1 咨询文件阐述了政府的期望，即那些已经属于现有监管制度范围的加密资产类别（例如，那些已经符合“指定投资”或属于《受监管活动令》（RAO）附表2第1部分中“金融工具”定义的资产，或电子货币）将继续在这些制度下受到监管，而不是在未来针对加密资产的金融服务监管制度下受到监管。就第一阶段和第二阶段之间的划分而言，咨询文件指出，第一阶段将涵盖用于支付的法币支持稳定币相关活动的监管，而第二阶段将涵盖更广泛的加密资产制度。

3.2 咨询文件还阐述了这样的期望：一旦加密资产制度到位，从事受监管加密资产活动的公司可能需要遵守《金融服务和市场法》（FSMA）下适用于同等或类似传统金融服务活动的相同金融犯罪标准和规则。与此相关，为从事涉及加密资产的某些活动的人员引入FSMA下的授权制度，意味着已经根据《2017年洗钱、恐怖主义融资和资金转移（付款人信息）条例》（MLRs）在FCA注册并从事这些活动的加密公司，也需要在新的基于FSMA的制度下向FCA寻求授权。这是因为企业需要根据比MLR注册过程中更广泛的措施进行评估。

问题4

如何减轻已经MLR注册并寻求从事受监管活动的公司在FSMA授权方面的行政负担？哪里需要进一步澄清，英国当局应提供哪些支持？

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3.3 英国财政部收到了对该问题的54份回应。几位受访者指出，重要的是该制度被视为健全而非宽松监管，以维护其公信力。多位受访者还赞扬了FCA最近关于优质和劣质申请的反馈声明。14 尽管如此，受访者提出了各种建议，以减轻已经MLR注册的公司在申请FCA授权时的负担。常见建议包括：

• 过渡安排（例如临时许可制度），以便公司在处理其授权申请期间继续开展业务活动

• 避免要求公司在其授权申请中重新提交之前作为MLR注册申请一部分已提交的信息

• FCA就时间表和申请预期内容提供明确指导，可能包括详细清单、实例和问答文件

• 申请人与FCA之间的协作方法（例如，提供纠正轻微错误或遗漏的机制，而不是要求撤回申请；与授权案例官员持续互动；以及当FCA要求撤回申请时有义务提供理由说明）

• 要求FCA匿名公布申请结果的指标

• 确保FCA拥有充足的资源，以便及时处理申请

3.4 至少有一位受访者建议，可以优先处理根据MLR注册的公司的授权申请，而另一位受访者则强调需要避免因率先接受审查而获得授权的“先行者”优势。

3.5 最后，少数受访者提议，对于已经获准从事一项或多项现有活动的公司，应提供简化的“权限变更”途径。至少有一位受访者更进一步，提议对于拥有现有Part 4A授权且也在MLR下注册的公司，自动过渡到新制度。

问题5

法币支持稳定币制度（第一阶段）与更广泛的加密资产制度（第二阶段）之间的划分和互动是否清晰？如果不清晰，请解释原因。

14 https://www.fca.org.uk/firms/cryptoassets-aml-ctf-regime/cryptoasset-aml-ctf-regime-feedback-good-and- poor-quality-applications

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第24页

3.6 英国财政部收到了对该问题的50份回应。66%的回应同意或大体同意制度之间的划分和互动是清晰的，而26%表示不同意。8%的受访者对此持中立态度或观点混合。

3.7 回应中的一个共同主题是，业界希望更清晰地定义受监管稳定币与更广泛加密资产之间的区别。同样，许多受访者不清楚“用作支付手段”的稳定币是什么意思。他们指出，无支持加密资产以及所谓的稳定币都能够（并且确实已经）用于支付，而且特定稳定币或加密资产的使用方式可能会随时间变化，并因用户而异。

3.8 对于作为第一阶段一部分经历稳定币托管活动授权流程的公司，一旦其他稳定币活动或更广泛的加密资产活动作为第二阶段的一部分受到监管，是否还需要进行单独的授权流程，也存在一些不确定性，一些人认为这将造成不必要的负担。少数受访者还担心，分阶段监管方法会导致消费者对哪些类别的加密资产/稳定币在特定时间受到监管以及哪些不受监管产生困惑。

问题6

英国提议的分阶段方法是否给市场参与者带来任何潜在挑战？如果是，请解释原因。

3.9 英国财政部收到了对该问题的54份回应。67%的受访者认为分阶段方法会或可能会带来潜在挑战，而20%表示不同意。13%的受访者对此持中立态度或观点混合。

3.10 几位受访者担心，分阶段引入监管会给行业带来不确定性。特别是，正如上文关于问题5所述，受访者观察到，有些公司从事拟在第一阶段和第二阶段都受到监管的活动。如果必须针对这些活动进行单独的授权流程，这可能会造成不必要的负担。此外，拟在不同阶段受到监管的一些活动（例如稳定币托管和兑换）是相互依赖的。至少有一位受访者询问，当公司业务的某些部分受到监管而其他部分不受监管时，分阶段方法对同时从事这两类活动的公司意味着什么。这也可能导致对消费者的负面结果，因为他们可能会形成所有公司活动都受到监管的印象，而实际上只有部分活动受到监管。

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3.11 几位受访者表达了更普遍的担忧，即分阶段方法会导致过程拖延，多份回应要求更清晰地说明每个阶段的时间表。阶段之间的延迟也可能导致意外的空白和/或定义冲突。几位受访者指出，延迟将对英国的竞争力产生不利后果。

3.12 受访者还讨论了分阶段方法中特定活动的优先级。不同的受访者寻求不同的方法。一些活动（例如质押）被普遍认为应享有更高的优先级，而至少有一位受访者不同意在第一阶段优先处理稳定币的提议。几位受访者强调，去中心化金融（DeFi）是政府提议的优先级适当的一个领域，该方法允许对市场理解的深化和国际合作努力的发展。

政府回应

受监管加密资产活动的FSMA授权流程

3.13 关于《金融服务和市场法》（FSMA）的授权流程，新制度的范围将比现行的《洗钱条例》（MLR）注册制度更广泛，并将包括此前可能未予评估的监管合规方面。因此，不会自动向已根据《洗钱条例》注册的公司授予授权。然而，金融行为监管局（FCA）将在适当时候提供有关评估内容的更多细节，并将在这些评估中考虑所有申请公司的监管历史。与现行的《洗钱条例》注册制度类似，金融行为监管局将力求：(i) 尽快就新制度下质量良好和质量较差的申请提供反馈；(ii) 与支持公司的顾问和法律顾问进行沟通，以促进专业服务能够为申请公司提供的监管清晰度；以及 (iii) 提供关于收到的申请数量及这些申请结果的数据。

3.14 按照先前提出的建议，预期已根据《金融服务和市场法》第4A部分获得现有授权的公司（例如获准运营多边交易设施（MTF）的公司）应申请变更许可（VoP），而不是拥有自动许可或豁免以使其能够开展新受监管的加密资产活动。这被视为至关重要，因为加密资产活动的监管制度将根据加密资产市场的具体风险和特征量身定制。“纯粹平移”的方法，进而为从事与现有指定投资相关的、相似但并不完全相同活动的公司自动授予许可的做法，并不合适。然而，此类公司在进行变更许可流程时，可能会因其现有能力和监管历史而受益。

3.15 同样的情况也适用于已就与法币支持的

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稳定币建立《金融服务和市场法》授权地位的公司。如果此类公司寻求开展属于第二阶段范围的其他受监管活动，预计其将申请变更许可。

第一阶段与第二阶段活动的划分

3.16 关于第一阶段和第二阶段活动之间的划分以及相关挑战，读者请参阅单独的《稳定币更新》文件以获取更清晰的说明。简而言之，《稳定币更新》概述了政府打算优先处理以下事项：(i) 根据《受监管活动令》（RAO）设立由金融行为监管局监管的活动，用于在英国发行的法币支持稳定币的发行和托管；以及 (ii) 根据《2017年支付服务条例》，对在英国支付链中使用的某些法币支持稳定币相关的支付服务进行监管。这为法币支持稳定币的一个子集在受监管环境下，在支付制度下于英国安全运营和发展创造了框架。这种方法还侧重于稳定币支付，而大多数其他加密资产的托管以及其他核心活动（例如运营交易所）通常将在第二阶段纳入。政府预计，这将为希望作为早期采用者开展第一阶段活动的公司，以及商业模式更专注于仅第二阶段活动的公司提供一定程度的选择权和灵活性。《稳定币更新》还详细介绍了所有加密资产托管的立法方法——因为政府设想，同一框架可能会在第二阶段扩展并扩大到更广泛的加密资产范围。

3.17 对于提出围绕政府拟议活动优先排序的其他挑战的回应者（例如那些呼吁在未来阶段加速某些活动的回应者），请参阅第4章，以及第12章，其中提供了政府在质押活动、加密资产投资建议和挖矿等活动方面的方法更新。

时间表

3.18 为回应要求进一步明确时间表的呼声，并加速整体实施计划，政府的目标是在2024年提交第二阶段的附属立法，具体取决于议会时间安排。

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第4章

范围和顺序

加密资产活动的

回顾咨询中的原始提案

4.1 咨询文件阐述了政府打算创建一系列新的受监管或指定活动，这些活动专为加密资产市场量身定制，且与传统金融服务中执行的受监管活动相似或非常接近。咨询文件还列出了拟纳入监管范围的示例性加密资产活动清单，以及分几个阶段实施这些活动的拟议顺序。咨询文件指出，意图涵盖在英国境内提供或向英国提供的加密资产活动，并阐述了政府已识别出的与不同商业模式（即那些具有高度垂直整合程度的模式）和某些类别加密资产（即商品挂钩代币、所谓算法稳定币和由加密资产支持的稳定币、非同质化代币（NFT）以及效用代币）相关的若干挑战。

问题7

您是否同意该制度拟议的地域范围？如果不同意，请解释原因并提出您的替代建议。

4.2 英国财政部收到了针对此问题的66份回复。67%的受访者同意或大体上同意拟议的地域范围，但20%表示不同意。14%的回复持中立或混合态度。

4.3 那些大体上同意将英国境内及向英国提供的活动纳入监管范围的受访者指出，最近许多市场失败案例涉及海外公司。他们认为，拟议的地域范围对于保护消费者并确保监管机构对注册地在海外但向英国消费者提供服务的公司拥有监督权是必要的。

4.4 一些受访者——无论是大体上同意还是不同意该制度拟议地域范围的人——都质疑英国在实践中如何对在其他司法管辖区但在英国开展活动的公司执行法规。他们指出，这样做需要各国监管机构之间的合作。

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4.5 几位不同意该提案的受访者认为，将英国境内或向英国提供的活动纳入监管范围，偏离了管辖涉及传统资产的受监管活动的制度的地域范围。有人担心，将英国以外司法管辖区开展的活动纳入监管范围可能会导致混淆，或使企业受到相互冲突的法规约束。至少有一位受访者担心，让国际公司受英国监管可能被视为过于繁重，且海外公司可能会选择直接无视英国法规，同时继续向英国消费者提供服务。

4.6 回复中的一个常见主题是呼吁政府扩大海外人员排除条款（OPE）的范围，以涵盖与加密资产相关的受监管活动，就像其对与某些传统资产相关的受监管活动所做的那样。此外，或者作为替代方案，许多受访者支持未来制度规定反向招揽和/或与其他司法管辖区的等效安排。

问题8

您是否同意政府拟纳入监管范围的经济活动清单？

4.7 英国财政部收到了针对此问题的61份回复，其中80%同意或大体上同意该活动清单。7%的受访者表示不同意，13%的回复持中立或混合态度。

4.8 支持政府提案的受访者一致指出，政府提议以类似方式监管与传统金融服务中存在的类似活动。然而，有一些活动政府并未提议纳入监管范围，但受访者——包括那些大体上支持提案的人——认为应当包括这些活动。许多受访者要求优先澄清质押的监管待遇，而不是将其留待未来的监管阶段处理。此外，一些人提出酌情投资组合管理服务和提供投资建议作为若操作不当可能对消费者造成损害的活动。

4.9 无论是大体上支持还是大体上批评该提案的受访者，都提出了需要对某些活动的范围提供更清晰说明的需求。受访者还强调，表面上看似与传统金融服务活动广泛类似的活动，在加密资产背景下会有所不同。

4.10 一些受访者敦促政府不要过于草率地将去中心化金融（DeFi）活动纳入监管范围。他们的担忧在于避免误解或错误分类

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去中心化金融活动的根本性质，从而冒着抑制这一快速发展的领域创新的风险。

4.11 一些受访者强烈认为，某些活动应永久留在金融服务监管范围之外。挖矿和验证活动是经常被提及的例子。一些受访者还基于禁止加密资产活动比监管它们更可取的理由，不同意咨询文件中的提案。

问题9

您是否同意在第二阶段及未来阶段对加密资产活动进行监管的优先排序？

4.12 针对此问题提交了51份回复。69%同意拟议的分阶段安排，但25%表示不同意。6%的回复持中立或混合态度。

4.13 对此问题的大多数回复大体上支持政府的提案。尽管如此，替代性的优先排序提案成为多份回复中的共同主题。如上文第4.8段所述，几位受访者对省略或延迟监管与加密资产相关的投资组合管理活动和提供投资建议的提案表示关切。

4.14 同样，大量受访者鼓励政府优先提供关于质押待遇的清晰度。那些提出此建议的人强调了质押作为支撑该行业技术的一部分的重要性，试图将其与提供金融服务区分开来，并突出了英国作为该领域的早期行动者可能获得的潜在竞争优势。

4.15 较少数的受访者认为，其他活动应获得更高优先级，包括无支持加密资产的托管和新代币准入规则的制定（目前均计划在第二阶段进行）。一小部分人基于禁令比监管更可取的理由，对拟议的优先排序表示关切。

4.16 在各种不同的回复中，一个关键主题是政府需要迅速行动，并尽量减少各阶段之间的延误。总体而言，受访者明确表示，他们希望政府就不同阶段的时间安排计划提供额外的清晰度。

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问题10

您是否同意对与垂直整合商业模式相关的挑战和风险的评估？是否应考虑任何其他挑战？

4.17 收到针对此问题的53份回复。其中74%同意或大体上同意该评估。6%表示不同意，21%持中立或混合态度。对此问题的回复大多同意咨询文件中确定的挑战和风险。尽管如此，回复中确实包括受访者认为政府在与垂直整合商业模式相关方面应考虑的一些额外挑战和风险。特别是，受访者指出：(i) 要求使用原生代币的平台可能会增加消费者的风险；(ii) 少数垂直整合公司的主导地位可能会对竞争和创新产生负面影响（因为较新、较小的公司难以竞争）；以及 (iii) 大规模市场动荡或大型公司失败可能导致系统性风险和传染效应的可能性。一些受访者还质疑对垂直整合公司的任何要求将如何应用于去中心化实体。

4.18 虽然承认与垂直整合公司相关的挑战和风险很重要，但大量受访者指出，这些风险和挑战并非加密资产公司所独有。回复经常指出，传统金融行业也存在相同或类似的风险——并且通过适当的治理和风险管理可以有效缓解这些风险。

4.19 那些对政府关于挑战和风险的评估持更多批评态度的回复表示倾向于限制或禁止加密资产，或指出最近大型加密资产交易所的失败似乎是由欺诈活动和未能保护客户资金造成的，而不是垂直整合商业模式特有的风险。

问题11

是否存在您认为不在现有监管框架范围内的商品挂钩代币？

4.20 针对此问题提交的回复相对较少（24份）。其中，50%的回复支持以下观点：现有商品挂钩代币要么属于现有监管框架的范围（因其适用于基础商品），要么可以通过更广泛的加密资产制度充分涵盖。只有17%的回复表示不同意（其余

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33%持中立、混合或不确定态度）。尽管如此，一些回复认识到，该领域的发展速度意味着需要对此保持审查，并个案考虑商品挂钩代币。

问题12

您是否同意所谓算法稳定币和加密资产支持的代币应以与无支持加密资产相同的方式进行监管？

4.21 共收到53份对此问题的回应。其中71%的回应者同意或大体同意该提案。13%表示反对，15%持中立或混合意见。对此问题的回应大多认为，所谓的算法稳定币和加密资产支持型代币应以与无支持加密资产相同的方式受到监管。那些支持该提案的回应往往反对任何将法币支持型稳定币与其他旨在维持稳定价值的代币类型视为等同的建议。支持性回应还普遍指出，以与无支持加密资产相同的方式监管算法稳定币和加密资产支持型代币，符合“相同风险，相同监管结果”的原则。

4.22 反对该提案的回应指出，将算法稳定币和加密资产支持型代币作为无支持加密资产进行监管，可能会导致与欧盟《加密资产市场法规》（MiCA）下的方法出现分歧。一些回应还指出，目前无法断定算法稳定币在未来能够或可能如何被使用，因此设立一个专门的类别将是适当的。至少有一份回应建议，根据代币的独特特征、设计和功能，逐案确定监管方法可能是有益的。

问题13

拟议的对非同质化代币（NFT）和效用代币的处理方式是否清晰？如果不清晰，请说明在哪些方面提供进一步指导会有所帮助。

4.23 英国财政部收到了62份对此问题的回应。65%的受访者认为拟议的处理方式不清晰，而认为完全或大体清晰的占19%。另有16%的回应对此问题持混合或中立态度。

4.24 相当比例的受访者认为，咨询文件中对非同质化代币（NFT）和效用代币的定义不清晰，要么是因为它们在事实上不正确，要么是因为不够详尽。同样，许多受访者反对以下陈述：“[所有加密资产列于 31

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框2.A中——包括非同质化代币（NFT）和效用代币——如果它们被用于表4A中的某项活动，则有可能被纳入未来的监管范围”。受访者提交意见称，表4A中的某些活动（例如托管）对于非同质化代币或效用代币可能是必要的，从而在不引入可识别的金融服务活动的情况下，将非同质化代币纳入未来监管制度的范围。

4.25 其他受访者建议，有必要为非同质化代币（NFT）设立专门的制度。一些人还建议，如果政府的一般意图是不将非同质化代币纳入监管范围，那么就需要定期发布指导，说明区分非同质化代币与其他类别加密资产的特征。

4.26 最后，一些受访者指出，如果非同质化代币（NFT）最终未被纳入金融服务监管制度，重要的是确保其受相关反洗钱立法的约束，以减轻非同质化代币与类似非金融服务资产类别（如艺术品）所共有的洗钱风险。

政府回应

受监管加密资产活动的范围

4.27 总体而言，政府打算按照咨询文件中提议的方式实施未来监管制度的地域范围。这意味着——除下文更详细讨论的代币类别例外情况外——如果某人（无论是法人还是自然人）：

• 正在从事某项受监管活动；

• 以商业方式进行；且

• 在英国境内或向英国提供服务。

表4.A 拟议在第二阶段受监管的加密资产活动范围

第二阶段子活动 活动类别 章节（指示性，非穷尽） 允许加密资产在加密资产交易场所上市 发行活动 第5章 公开发行加密资产 第5章 运营支持以下交易的加密资产交易场所： (i) 加密资产与其他加密资产的交换 交换活动 第6章 (ii) 加密资产与法币的交换 (iii) 加密资产与其他资产（例如大宗商品）的交换

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第二阶段子活动 活动类别 章节（指示性，非穷尽） 以本人或代理人身份交易加密资产 安排（促成）加密资产交易 投资和风险管理活动 第7章 就加密资产交易作出安排 就加密资产交易作出安排 借贷和杠杆活动 运营加密资产借贷平台 第10章 保管和/或管理活动 保管或保管并管理（或安排同等服务）除法币支持型稳定币以外的加密资产和/或访问加密资产的手段15（托管） 第8章

4.28 在市场准入方面，政府认同业界关于致力于建立相互承认/等效类型安排的好处的观点，并承诺与国际合作伙伴合作——包括通过英国持续与国际证监会组织（IOSCO）和金融稳定理事会（FSB）等标准制定机构的工作——以建立一个能够容纳这种安排的框架。

4.29 然而，人们认识到，等效/相互承认所需的条件目前尚不具备。鉴于此，需要采取一种在特定情况下促进访问全球流动性池的方法（例如，全球流动性池在符合国际建议和标准的司法管辖区运营）。这将在适当的等效/相互承认类型安排到位之前的过渡期内限时适用。

4.30 这种安排对于确保英国消费者为其加密资产订单获得令人满意的执行结果至关重要。高度限制性的地点和市场准入政策由于订单簿深度有限（因为英国订单只能与另一英国订单匹配），不太可能实现这一目标。

4.31 实现这一目标的一种方法可以是允许在海外司法管辖区运营受监管加密资产交易场所的英国公司申请为其海外实体的英国分支机构获得授权。该分支机构可被授权专门处理交易匹配和执行活动。

15 例如钱包或加密私钥

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4.32 这些关于物理位置的具体要求将由金融行为监管局（FCA）确定（并参考FCA的国际公司框架），符合英国现有的做法。

4.33 为明确起见，政府不支持扩大海外人员排除（OPE）以涵盖加密资产。加密资产行业正在迅速增长和发展，但加密资产市场的背景与海外人员排除（OPE）已适用的传统金融产品市场不同。政府的立场是，直接与英国零售消费者打交道的公司，无论其位于何处，都应要求获得授权。

活动的优先次序

4.34 总体而言，政府打算按照咨询文件中规定的优先次序推进工作。大量受访者表示，政府应提前开展关于质押的工作（最初提议在后续阶段进行），并将投资组合管理和提供投资建议纳入受监管活动。这两个问题均在第12章中处理。政府将提前开展关于质押的工作，但不同意在此阶段将加密资产的投资组合管理和提供投资建议纳入监管范围。后一立场将保持审查。

垂直整合商业模式

4.35 政府打算按照咨询文件中设想的方式监管垂直整合商业模式。在最基本的层面上，这意味着垂直整合企业应被要求遵守其所从事的每项受监管活动的相关监管规则。

4.36 虽然垂直整合存在风险，但应有可能通过适当的治理、控制和风险管理系统来缓解这些风险，正如在传统金融行业中所做的那样。

4.37 如第6章所述，政府不打算在立法中明确认可或禁止特定的商业模式或公司结构。在商业模式仍在快速演变的阶段这样做，会限制未来监管制度的灵活性。这也可能以意外或非最优的方式塑造和影响市场结构。

4.38 然而，政府的期望是，公司在寻求授权时，将被要求证明在其特定的商业模式中适当管理了利益冲突和对市场完整性的风险。在这方面，接纳自行发行代币或打算针对客户订单进行自营交易的交易平台将需要特别审查，最终金融行为监管局（FCA）可能会认定某些冲突无法管理。值得注意的是，金融行为监管局（FCA）已经有关于利益冲突的规则，并将考虑和咨询这些规则应如何适用于加密资产公司。管理利益

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冲突也是金融行为监管局（FCA）《商业原则》之一，所有获授权人均须遵守。

4.39 政府认识到，从事多项受监管活动的某些公司在失败时可能对更广泛的生态系统构成更高风险，政府和监管机构将继续考虑此类公司是否以及如何受制于相称的审慎要求。这些要求将在金融行为监管局（FCA）的详细规则中解决，但该问题也在数字证券沙盒（DSS）中进行探讨，并可能通过进一步的金融市场基础设施（FMI）沙盒进行探讨——特别是公司运营多边交易设施（MTF）/有组织交易设施（OTF）并同时担任中央证券存管机构的例子。

4.40 此外，正如咨询文件中提议的那样，交易场所将被要求随时保存并提供与其交易所交易相关的准确且全面的订单簿数据，以支持有效的市场滥用和系统性风险监控。

与资产参考代币相关的活动

4.41 很少有受访者指出需要为这些代币设立专门的框架，政府注意到，就价值和交易量而言，这继续只占市场的一小部分。在此基础上，如咨询文件中所述，只要这些产品不符合现有指定投资或集体投资计划的定义，但符合加密资产的相关定义，它们将根据更广泛的无支持加密资产制度以及其他相关立法（包括金融促销制度）受到监管。如果资产参考代币符合指定投资或集体投资计划的定义，则应根据适用于该产品的相应监管框架受到监管。

4.42 政府认识到有关该领域发展速度的反馈，并将继续监测这些代币市场的发展。

与所谓算法或加密资产支持型稳定币相关的活动

4.43 与资产参考代币一样，政府打算按照咨询文件中规定的路线以及金融促销制度来监管这些产品。一般而言，这意味着所谓的算法或加密资产支持型稳定币将根据更广泛的无支持加密资产框架受到监管。它们不属于即将出台的法币支持型稳定币监管制度的范围，因为它们没有法币支持。

4.44 这种方法不应被理解为意味着所谓的算法或加密资产支持型稳定币的行为方式与无支持加密资产完全相同，而是政府打算为无支持加密资产建立的更广泛框架具有容纳所有这些种类代币的灵活性。

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4.45 与资产参考代币一样，该类别目前在价值和交易量方面仅占市场的一小部分，但政府将继续监测这种情况。

与非同质化代币（NFT）和效用代币相关的活动

4.46 总体而言，政府的观点是，非同质化代币（NFT）本身更接近于（例如）数字收藏品或艺术品，而非金融服务产品。因此，就像艺术品的销售不作为金融服务活动受到监管一样，政府认为，一般而言，与非同质化代币相关的活动不适合作为金融服务受到监管。话虽如此，政府承认，市场上有一系列代币被描述为非同质化代币，但执行其他功能，并且这种情况在未来可能会变得更加普遍。因此，在评估非同质化代币是否属于未来金融服务监管制度时，政府的重点将是该代币是否在金融服务市场中或作为金融服务工具（广义上）或产品用于咨询文件表4A中的某项受监管活动，而不是其如何描述自己。

4.47 举例来说，游戏内购买（例如可以在游戏中使用或展示的物品）可以构建为非同质化代币（NFT）。该非同质化代币可能符合加密资产的定义（无论是根据《2023年金融服务和市场法》（FSMA 2023）的定义，还是未来次级立法中更狭义的定义）。出售该游戏内购买物品（无论是在特定游戏内还是在游戏外的市场上）不一定受加密资产交易的金融服务监管制度的约束，因为该非同质化代币不是在金融服务市场中或作为金融服务工具（广义上）或产品出售的。同样，交易该非同质化代币的交易场所不太可能受适用于接纳交换代币的受监管金融服务交易场所的上市和披露义务，或管辖加密资产交易场所运营的制度的约束。16 在此示例中，最接近的现实世界类比可能是在拍卖网站上出售收藏品。

4.48 相反，如果作为非同质化代币（NFT）营销的某物在实践中被用作交换代币，则其可能落入未来加密资产金融服务制度的范围。例如，可以铸造一大类在技术上具有独特性但彼此大体上难以区分的非同质化代币。如果买家将这些代币作为（广义上的）金融服务工具或产品购买，且对某一非同质化代币并无偏好于另一非同质化代币（例如，如果不同代币之间几乎没有或没有价格差异），则出于这些目的，这可能被视为交换代币，交易该代币的交易所须受适用的金融服务监管制度约束。代币被设计或营销为

16 当然，此类交易所可能须就例如获准在该平台交易的交换代币承担准入和披露义务。

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非同质化代币这一事实，并不必然排除金融服务监管的适用。

4.49 政府预计效用代币将受到与非同质化代币类似的评估。效用代币旨在（例如）提供对特定服务或应用程序的数字访问，并使用分布式账本技术等技术来支持数据的记录和存储。尽管其最初设计的目的如此，但效用代币仍有可能在加密资产交易场所出于投资目的进行交易。在评估效用代币是否属于未来金融服务监管制度的范围时，政府的关注点将是代币的使用方式，而非技术的假设性应用。例如，如果某代币可用于访问存储服务，但也用于《咨询文件》表4A中金融服务市场内的受监管活动之一，或作为（广义上的）金融服务工具或产品，则出于这些目的，它很可能被视为交换代币，相关活动须受未来监管制度的适当条款约束。

4.50 与传统金融情况一样，加密资产公司在设计和向市场推出产品时，需要考虑适用于其产品的相应监管制度。

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第五章

监管结果：

加密资产发行

和披露

回顾《咨询文件》中的原始提案

5.1 《咨询文件》阐述了政府打算建立一个基于英国招股说明书制度预期改革的加密资产发行和披露制度：即公开要约和准入交易制度（POATR），并针对加密资产的具体属性进行调整。提出了两个监管触发点：(1) 将加密资产准入（或寻求准入）加密资产交易场所，以及 (2) 公开发行加密资产（包括首次代币发行（ICO））。对于加密资产准入英国加密资产交易场所，政府提议调整POATR中的多边交易设施（MTF）模式。在此框架下，交易场所将根据金融行为监管局（FCA）规则手册中确立的原则，制定准入所需的披露文件的详细要求。对于公开发行，现行招股说明书制度适用于属于该制度范围内证券定义的加密资产的发行。一旦实施，在新的POATR下，这种情况将继续存在。对于其他加密资产的公开发行，政府正在考虑替代途径（例如，使用指定活动制度（DAR））。所有准入和披露文件都将存储在由金融行为监管局维护的国家存储机制（NSM）上。交易场所将被要求在新准入之前搜索国家存储机制，并确保信息与其他提交的文件一致。

问题14

您是否同意拟议的监管触发点——将加密资产准入（或寻求准入）英国加密资产交易场所，或公开发行加密资产？

5.2 英国财政部收到了对该问题的54份回复。94%的回复同意或大致同意拟议的监管触发点，4%不同意，2%的回复持中立或混合态度。在完全支持该提案的人中，有人

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认为这应有助于带来适当水平的尽职调查，并提高向英国公众提供的代币的透明度和信任度。其他人指出，拟议的触发点也将为创新提供空间，因为它们不适用于尚未向公众提供的新铸造代币。许多回复还认为，与可转让证券发行制度保持一致是合乎逻辑的。

5.3 在那些大致支持提案的人中，许多人要求进一步澄清“发行”、“要约”以及其他关键术语和概念的定义。至少五份回复呼吁对已流通的加密资产（特别是那些相对成熟的加密资产）给予豁免或过渡安排17，理由是这些代币因其交易历史而受益于更高的透明度和信任度。一些回复建议政府应明确启动平台、空投和去中心化交易所18的处理方式，而另一些人则寻求更清晰地了解特定代币类型（例如非同质化代币、粉丝代币、治理代币和其他类型的效用代币19）的发行义务。一些行业协会建议，目前受监管的英国平台（包括目前指定的多边交易设施和有组织交易设施）——除了未来获授权的加密资产交易平台外——应能够开展加密资产的主要发行活动。最后，一些回复警告不要采取过于依赖可转让证券框架的“直接套用”方法。

5.4 少数回复不同意拟议的触发点。其中至少有一份回复不同意域外适用范围，认为只要海外公司不直接向英国客户营销，其发行的可能供英国客户使用的代币就不应被纳入监管范围。

问题15

您是否同意以下提案：由交易场所负责定义准入和披露文件的详细内容要求，并对准入加密资产的实体进行尽职调查？如果不同意，您建议采用何种替代方案？

5.5 财政部收到了对该问题的54份回复。72%的回复同意或大致同意该提案，但相当一部分少数派（26%）表示不同意。那些完全支持该提案的人通常认为，集中式交易场所是最适合承担监督责任和设定内容要求的市场参与者，因为它们在

17 在收到的反馈中有时被称为“祖父条款” 18 读者应参考第十一章（关于去中心化金融）以获取更清晰的说明 19 读者应参考第四章（关于与非同质化代币和效用代币相关的活动）以获取更多信息

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第40页

生态系统中处于核心地位，且交易场所提供的信息往往是投资者的主要信息来源。一些回复指出，政府的提案优于另一种由监管机构确定“批准”或“接受”的加密资产清单的模式（如某些司法管辖区的情况），因为这种模式缺乏足够的可扩展性或动态性，并会给监管机构带来过重的负担。

5.6 在那些大致支持该提案的人中，最常提到的保留意见是潜在缺乏一致性。这里的担忧是，将准入要求的责任交给交易场所可能导致披露文件不一致和异质化，增加行业成本，并使投资者更难浏览和解读披露文件。与此相关，一些回复警告称，不同的披露标准可能导致交易场所接受套利风险、潜在的逐底竞争，以及大型交易场所能够击败小型参与者所带来的集中风险。至少10份回复建议，金融行为监管局应在定义详细内容要求方面发挥更重要的作用，例如通过开发模板，或建立或认可某种中央机构来执行此任务。一份回复还强调了交易场所准入自行发行代币时的潜在利益冲突。一些回复呼吁对提案的某些方面提供更清晰的说明，例如持续披露要求、交易场所调查潜在投资者损害的义务、要求如何仅适用于仅面向批发或成熟投资者的交易场所，以及通过去中心化网络分发的代币的要求适用性。

5.7 26%的回复不同意政府的提案。其中包括那些不同意将加密资产作为金融服务进行监管的总体前提的人，以及那些认为提案给企业带来过重负担的人。在后一类人群中，一些回复认为，特别是由于交易场所准入没有可识别发行人的资产时潜在的披露责任，该提案超出了欧盟的同等框架（MiCA）。有些人强烈认为，金融行为监管局（甚至英国财政部）应代替加密资产交易场所发挥这一作用。一名受访者建议，监管机构应转而监督审批者登记册，以使其他市场参与者——而不仅仅是加密资产交易场所——能够批准披露文件。

问题16

您是否同意英国财政部正在考虑的关于准入披露文件责任的选项？

5.8 收到了对该问题的47份回复。64%的回复同意或大致同意拟议选项，但相当一部分少数派（34%）反对责任处理方法。那些支持

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该提案的人认为，某种形式的责任对于使披露制度具有意义和有效性是必要的。还有人指出，拟议的方法将与可转让证券的披露制度保持一致。

5.9 一些受访者大致支持责任处理方法，但指出使用律师事务所和其他第三方产生的成本可能会转嫁给投资者。其他人警告说，这种方法可能有利于更成熟的加密资产，并呼吁对早期阶段给予豁免或设定最低门槛，以帮助促进新代币的创新。与此相关，一些回复警告称，审慎要求可能有利于规模更大、更成熟的交易所和发行人。

5.10 几份回复认为，应允许披露/准入文件的编制者使用公共信息来源，并在“合理努力”的基础上提供信息——特别是对于更加去中心化的代币。许多加密资产交易所指出，他们极不愿意对与其完全无法控制的底层代币和网络/协议相关的信息承担责任（例如有关代币供应时间表、归属时间表和底层共识机制运作的信息）。他们的观点是，当局因此应考虑信息与制作准入披露文件的组织之间的分离程度。

5.11 不同意政府拟议方法的回复通常在上述论点上采取更强硬的立场。几人强烈反对以下建议：交易场所应对其准入交易但没有明确可识别发行人的代币承担任何形式的责任。一些人警告称，这可能会产生重大的“寒蝉效应”，限制代币的可获得性以及披露文件中信息的深度。少数回复建议，目前的提案将促使交易场所迁往其他地方。

问题17

您是否同意拟议的加密资产准入披露文件的必要信息测试？

5.12 英国财政部收到了对该问题的53份回复，其中92%同意或大致同意，6%不同意。大多数受访者认为这是一个合理的基础或起点，尽管有各种建议要求包含额外信息，包括：

• 与发行人或控制项目的个人有关的进一步信息——例如相关财务信息、其所在地/注册地、以前的加密资产产品和服务以及首次代币发行

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• 与代币经济学有关的信息——例如代币供应、分配、通胀、奖励机制

• 与代币治理有关的信息——例如投票权的分配、代码变更的治理流程、时间锁的使用、审查期

• 围绕潜在利益冲突以及可用的补救机制或补偿安排（或缺乏此类安排）的信息

5.13 就纳入风险信息的提案收到了大量反馈。许多回复指出，风险信息应聚焦、具体且有用，并应注意避免形成一个导致前瞻性风险披露过长、对每种可以想象的风险类型进行无益的详尽列举、通用且典型投资者不太可能阅读的框架。其他人指出，对于无支持的加密资产，风险难以客观衡量。

5.14 在风格方面，许多回复建议要求披露使用简单易懂的语言，并包含标准化、易于比较的信息。少数受访者建议保持必要信息测试的灵活性，不过于规定性。然而，其他人指出，伴随的指导方针将有助于或有必要帮助企业满足必要信息测试。

问题18

您是否认为《公开要约和准入交易制度》（POATR）中对招股说明书制度的预期改革足以容纳加密资产的公开发行？

5.15 英国财政部收到了针对此问题的39份回应，其中90%表示同意或大致同意，8%表示不同意。许多回应再次建议，在过于紧密地镜像《公开要约和准入交易制度》（POATR）时应保持谨慎，以免对加密资产市场的具体风险和特征考虑不足。另一个共同主题是比例原则和国际竞争力，许多回应强调需要避免过度的进入壁垒，从而鼓励并容纳来自较小参与者的创新。

政府回应

成熟代币和无明确发行人的代币的信息披露要求

5.16 总体而言，政府打算推进拟议的方法，包括该制度的基础和触发点。政府的观点是，应为所有在英国42

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加密资产交易场所上提供交易的加密资产制定信息披露文件。这将包括所有成熟代币（即具有相对较高流动性水平且至少有数年交易历史的代币），以及那些没有明确可识别发行人的代币——例如比特币。该制度的主要目的是为监管范围内的所有代币活动中使用的代币向消费者提供一致的最低标准信息。从这个角度来看，建立一个区分成熟代币和最近推出的代币的双层制度是没有意义的。事实上，在可预见的未来，这些成熟代币在市场占有率和消费者敞口方面可能继续是最重要的代币，这使得它们从消费者信息的角度甚至更加重要。

5.17 为了降低“断崖效应”的风险和影响，并避免与已流通代币存量相关的可避免的退市20，需要为将活动纳入监管制度提供足够的过渡安排——即在提交立法与监管制度生效之间留出足够的时间段。

5.18 此外，政府同意，准备文件的主体在准备其信息披露/准入文件的相关部分时，可以利用公开可用的信息，但他们需要明确说明这些信息的来源以及他们对此进行的尽职调查程度。这将与英国《公开要约和准入交易制度》（POATR）下的方法保持一致。交易场所还可以合作共同收集信息披露信息，利用第三方，或以其他双方同意的方式分担行政负担。

5.19 政府同意以下回应建议：通过识别并移除没有任何一方愿意背书（或无法可靠收集和评估必要信息）的加密资产，使其退出公共领域，平台上的某些代币撤出可能是有益的。这可以提高公众可访问的剩余代币群体的信任和信心水平。

5.20 对于在制度生效后发行的加密资产，基于当前和历史情况，政府的立场是，这些没有可识别发行人的新发行代币的数量或流量可能是有限的。对于寻求出于商业目的准入此类资产的加密资产交易场所而言，为这些代币准备信息披露文件是一项符合比例原则的要求。鉴于大多数主要

20 历史案例表明，代币在交易场所的准入（尤其是相对缺乏流动性的代币在主要加密资产交易所的准入）会对加密资产的市场估值产生重大影响——这是由更高的信任度、可信度的感知以及对采用率和需求增加的预期所驱动的。相反，从交易中移除可能会严重削弱加密资产的市值，从而影响个人投资者的加密资产投资组合。

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加密资产交易所已经拥有广泛的代币准入政策，预计这不会超出现有政策和程序太多。

定义详细内容要求的责任

5.21 政府还打算推进由交易场所定义准入信息披露文件详细内容要求的提议。然而，政府承认业界希望有关于内容要求的更具体规则；政府在原则上支持设立一个集中协调机构（例如行业协会）来协调这项工作——并接受金融行为监管局（FCA）的监督。这应有助于解决人们对信息披露异质性或不一致性的担忧。

批发与零售

5.22 政府注意到呼吁更清晰地区分面向零售消费者的交易场所与仅接纳机构投资者的交易场所。虽然这类细节通常由金融行为监管局（FCA）制定的面向公司的规则涵盖，但政府在原则上同意以下观点：对于仅接纳机构投资者的交易场所，信息披露要求会有所不同——且规定性较低（基于“相同风险，相同监管结果”的原则）。允许交易场所定义准入和信息披露文件的详细内容要求的好处在于，这种区分属于其职权范围，并且可以根据需要进行尽可能多或尽可能少的区分。

公开发行（包括首次代币发行ICO）、空投和通过奖励机制获得的代币

5.23 对于通过公开发行（例如ICO或其他类似发行）而非通过受监管平台准入交易而提供的代币，其信息披露要求和豁免可能与新的《公开要约和准入交易制度》（POATR）草案21中提出的要求相似。因此，此类豁免预计将包括免费加密资产的要约（例如通过空投或类似的分发机制）或仅向专业/成熟投资者发出的要约。由于首次代币发行（ICO）的典型规模和特定风险，价值阈值可能需要以不同的方式进行校准。

5.24 对于通过奖励机制获得的代币，这不太可能构成公开发行，因为这些代币是作为服务回报而授予的（质押和验证、挖矿，或在“流动性挖矿”情况下提供加密资产流动性以接收新代币）。政府将持续审查此事，因为重要的是，任何此类认定不得被用于操纵系统以规避适当的信息披露义务。

21 https://www.gov.uk/government/publications/public-offers-and-admissions-to-trading-regulations-2023-draft-si-and-policy-note

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5.25 尽管有上述规定，公司仍需考虑围绕豁免于加密资产发行制度之外或不在其范围内的代币的加密资产金融促销义务。

责任安排（包括无明确发行人的代币）

5.26 关于责任，政府坚持认为，所有被要求发布加密资产信息披露文件的公司都应对其准确性负责。然而，政府同意，选择对信息披露文件承担责任的加密资产交易所不应就该代币相关事件引起的所有类型消费者损失承担责任，前提是它们已采取合理措施识别和描述风险。例如，如果损失是由不受交易场所控制或运营的基础协议或网络故障引起的，只要交易场所（i）对代币和基础网络进行了合理程度的尽职调查，（ii）向消费者非常清楚地说明了其调查结果，以及（iii）避免了保证网络性能和韧性的误导性陈述，这就不太可能构成责任事件。

5.27 这与《公开要约和准入交易制度》（POATR）下设想的责任处理方法相似，即基于合理查询而相信为真实的陈述。相比之下，在严格责任制度下——如其他一些司法管辖区所提议的那样——合理步骤可能不能作为抗辩理由。因此，如果交易场所在准备信息披露文件（这在其控制范围内）时进行合理查询，则可以管理其责任。

5.28 此外，某些类型的受保护的前瞻性陈述（例如涉及项目及其代币未来用例的陈述）应适用不同于历史性事实陈述（例如涉及过去进行的代码审计及通过这些审计发现的漏洞的陈述）的责任标准。前者通常适用鲁莽/不诚实标准22，而后者适用过失标准23。这与支撑《公开要约和准入交易制度》（POATR）的拟议方法一致，并应鼓励发行人向市场提供有用且相关的前瞻性信息，而不必过度担心面临大量的责任索赔。这是一种比具有严格责任标准的制度更灵活且符合比例原则的方法，并应减轻一些回应者警告的“寒蝉效应”。

必要信息测试

5.29 关于拟议的高层次必要信息测试，政府打算将其作为起点，但将考虑

22 见《金融服务和市场法》（FSMA）第90A条和附表10A。 23 见《金融服务和市场法》（FSMA）第90条和附表10。

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关于额外信息类别的建议。必要信息测试将确保信息披露/准入文件的整体准备标准保留在成文法中，同时提供灵活性。然而，政府预计，回应者提出的许多更具体的信息类别在实践中将被该测试所涵盖。例如，如果缺少关于利益冲突和补救机制可用性（或不可用性）的信息，则很难证明满足了必要信息测试。政府同意以下建议：英国财政部、金融行为监管局（FCA）、业界和其他利益相关者共同努力，进一步塑造信息披露要求及相关的必要信息测试。其中一些外部参与已经开始，例如通过与业界参与者的圆桌会议。

缓解进入壁垒

5.30 几位回应者指出，繁重的信息披露/准入要求可能成为进入壁垒，阻碍中小企业的参与并抑制创新。政府意识到这一点，因此认为拟议制度的以下特征很重要：

• 信息披露/准入要求仅适用于向英国公众提供的代币（即并非适用于所有新创建的代币）

• 将适用某些例外情况——例如无偿发出的要约或对价价值低于特定阈值的要约、向有限人数或仅向专业投资者发出的要约，以及仅通过共识协议奖励机制获得的代币

• 信息披露/准入文件需要重点突出且适合目的，其形状或形式可能不像长篇股票招股说明书那样的文件

• 对于发行人的任何审慎要求，将考虑职业赔偿安排——作为自有财务资源的替代方案——但须遵守监管机构规则

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第六章

监管结果：

运营加密资产

交易场所

咨询中原有提议回顾

6.1 咨询文件阐述了政府建立运营加密资产交易场所人员监管框架的提议，该框架将基于受监管交易场所现有的《受监管活动令》（RAO）活动——包括运营多边交易设施（MTF）。因此，从事这些活动的人员将受到审慎规则和各种其他要求的约束，包括消费者保护、运营韧性和数据报告。

问题19

您是否同意使用涵盖交易场所运营（包括运营多边交易设施MTF）的现有《受监管活动令》（RAO）活动作为加密资产交易场所制度基础的提议？

6.2 英国财政部收到了针对此问题的48份回应，其中85%表示同意或大致同意，8%表示不同意。大量回应表明，现有的《金融工具市场指令》（MiFID）和《金融服务和市场法》（FSMA）框架大体上是充分的——或者至少作为一个良好的起点。许多回应还指出，拟议的方法将带来有益的连贯性和熟悉感，并可能鼓励已经运营受监管平台的公司参与加密资产行业。

6.3 在那些大致同意该方法的人中，一个共同的担忧主题是比例原则和国际竞争力。特别是，许多回应警告说，过于严格的审慎要求和繁重的报告要求可能导致加密交易场所选择在其他地方落户。几份回应指出了加密资产交易场所（按其目前的典型运营方式）与多边交易设施（MTF）之间的差异，这些差异需要仔细考虑。具体而言，加密交易场所中匹配本人执行协议的当前普遍存在使得它们在性质上更接近有组织交易设施（OTF）而非多边交易设施（MTF）。此外，大多数加密

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资产交易场所允许直接零售访问，而多边交易设施（MTF）仅接纳机构投资者。一份回应还强调，与加密交易场所不同，多边交易设施（MTF）不托管参与者资金，不发行自己的证券，不向成员提供信贷，也不（实际上）充当中央清算对手方。

6.4 在那些不同意的人中，有一些建议使用不同的现有制度作为基础——例如认可投资交易所（RIE）的法规、“安排交易”的受监管活动或运营点对点借贷平台的活动。一些人认为，拟议的方法会将加密资产撮合活动推向其他司法管辖区（或去中心化协议），特别是如果采用类似的审慎和数据报告要求，以及在英国设立子公司的义务。

问题20

您对拟议的加密资产交易制度的关键要素（包括审慎、行为、运营韧性和报告要求）有何看法？

6.5 政府收到了针对此问题的59份回应。同样，反馈中的一个共同主题是国际竞争力以及避免过度的市场准入壁垒，例如，允许公司利用职业赔偿保险安排作为自有资金的替代方案——以满足审慎要求。

6.6 关于数据报告的提议也引发了大量反馈，一些人认为订单簿报告要求将是不相称的，因为它们需要共享敏感和专有信息。一些回应建议，订单簿报告应仅限于链下交易，或者应在行业进一步成熟后再引入报告要求。然而，其他人则认为监管机构应采取更进一步的措施，例如，要求实时报告。

6.7 许多回应建议应进一步加强要求的另一个领域是运营韧性，相关建议涉及应急计划、测试、第三方审计、偿付能力证明、储备金证明和负债证明。各种回应强调需要通过适当的业务连续性和恢复及处置计划来解决风险——包括供应商失败、服务恶化、集中度风险、政治风险和所有权转移。

6.8 拟议的地点要求是一个有争议的主题。许多人支持这一指示，即运营加密资产交易场所的公司可能需要在英国设立子公司。但也存在强烈的反对意见，理由是这将增加成本和监管负担，并导致流动性池碎片化。还有人认为，这一立场将偏离类似

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传统金融中的活动（例如，在特定情况下，多边交易设施（MTF）和有组织交易设施（OTF）可以利用海外人员排除（OPE））。

6.9 其他常见的反馈主题简要总结如下，需要注意的是，大多数这些面向公司的详细规则将通过后续的金融行为监管局（FCA）咨询和规则手册来解决：

• 费用结构：一些回应强调了某些加密交易所当前费用结构存在的问题，并呼吁采取措施确保费用公平透明，以及制定规则确保投资者不会被不公平地“锁定”在交易所中

• 外包：大量公司强调了能够从第三方（包括海外服务提供商和同一母公司集团内的海外实体）采购支持服务的重要性

• 处置和破产：少数回应建议，《金融服务和市场法》（FSMA）第24部分可能不适合加密资产业务活动的背景，且尚未在复杂的金融科技商业模式中得到适当测试

• 执行协议：几位受访者再次强调需要一个制度来容纳匹配本人交易以及中央限价订单簿撮合

• 商业模式细分：许多回应谈到了区分仅接纳批发市场参与者的场所与也接纳零售消费者的场所的必要性。另一项建议是明确区分从事主要发行活动的场所与仅提供二级市场交易的场所。

政府回应

制度的基础以及对特定交易模式和执行协议的考量

6.10 政府打算推进拟议的方法，包括制度的基础——但重申需要考虑加密资产交易活动的具体特征和风险。咨询过程有益地突出了这方面的具体例子。针对关于某些执行协议和交易模式（例如有组织交易设施（OTF）/匹配本人交易和自营交易）的问题，政府不打算在立法中明确认可或禁止特定的商业模式或执行协议。在商业模式仍在快速演变的阶段这样做，将限制未来监管制度的灵活性。这也可能以非预期或非最优的方式塑造和影响市场结构。然而，期望公司能够

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在寻求授权时，证明在其特定商业模式中适当管理了利益冲突和市场完整性风险。另外，政府注意到，作为政府和金融行为监管局（FCA）实施批发市场审查改革的一部分，适用于多边交易设施（MTF）和有组织交易设施（OTF）的一些要求将进行更广泛的审查。

地点要求

6.11 地点政策和海外市场准入在第4章中有更详细的阐述。

零售与批发

6.12 关于客户细分的反馈，政府原则上同意这样的观点，即某些要求（例如披露）对于仅接纳机构投资者的场所会有所不同——并且更为适当（基于“相同风险，相同监管结果”的原则）。允许交易场所定义准入和披露文件的详细内容要求的好处是，这种差异化将在其职权范围内，并且可以根据需要进行或多或少的差异化。

一级市场与二级市场活动

6.13 针对呼吁区分从事“主要发行”活动的加密资产交易场所与仅支持二级市场交易的场所的意见，政府打算采取基于活动的监管方法，正如最初提案中所述。这将具有适应不同商业模式的灵活性。打算运营加密资产交易场所的公司将被要求为该活动获得《金融服务和市场法》（FSMA）授权（第6章）。它们在将加密资产纳入其场所并对加密资产进行尽职调查方面发挥着关键作用（第5章）。其他公司可以选择根据咨询中概述的其他活动之一寻求《金融服务和市场法》（FSMA）授权，前提是它们作为中介行事（第7章）。将进一步适用监管义务，即这些公司需要确保为其提供服务的任何加密资产具备适当的准入披露文件（第7章）。他们将依赖交易场所来接纳加密资产，而不是自行执行此功能，因此在某种程度上将以类似于二级市场交易场所的方式运作。

6.14 此外，对于那些试图将资产引入英国的公司，将进一步适用监管义务，即这些公司需要确保为任何被接纳进行交易的加密资产准备适当的披露/准入文件（见第5章）。

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破产和重组

6.15 政府打算适用《金融服务和市场法》（FSMA）第24部分中的破产规定，因为这些规定赋予金融行为监管局（FCA）与保护《金融服务和市场法》（FSMA）授权公司和支付/电子货币公司消费者相同的权利，并使其能够参与标准破产程序（例如管理和清算）。

其他考量

6.16 第11章涵盖了政府对去中心化交易所和其他去中心化金融（DeFi）协议的回应。第4章（关于加密资产活动的范围）提供了关于垂直整合商业模式考量的进一步澄清。大多数其他反馈涉及需要通过详细的监管机构咨询和规则手册来解决的制度方面（例如，具体的数据报告和运营韧性要求）。这些反馈已与监管机构分享，并将通过未来的监管机构咨询和面向公司的规则予以考虑。金融行为监管局（FCA）有法定义务对其引入的措施进行咨询并进行成本效益分析。此外，金融行为监管局（FCA）的监管倡议网格将为行业提供各种计划咨询的前瞻性计划。

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第7章

监管结果：

加密资产

中介活动

回顾咨询中的原始提案

7.1 咨询提议，适用于类似受监管活动（例如《受监管活动令》（RAO）第25条规定的“以代理人身份交易投资”和“以本人身份交易投资”）的要求将被用于并调整以适应加密资产市场中介活动。指出了可能需要额外规则或指导方针以解决加密资产市场中介活动的特定风险和特征。

问题21

1. 您是否同意英国财政部提出的方法，即使用源自《金融工具市场指令》（MiFID）并适用于现有受监管活动的规则，作为加密资产中介活动制度的基础？

7.2 英国财政部收到了针对此问题的49份回应，其中86%表示同意或大致同意，10%表示不同意。那些支持该提案的人认为，它很好地符合“相同风险，相同监管结果”的原则，并且现有的市场中介制度为解决大多数关键风险提供了适当且熟悉的框架。一些更具体的提议获得了明确支持——例如，关注“最佳利益”而非“最佳执行”，因为前者的概念更为适当和相称。然而，几位支持该提案的受访者指出，随着行业的成熟，可能需要持续评估。

7.3 大多数回应总体上是支持的，但带有保留意见。一些人呼吁对这些中介活动的定义和范围提供更清晰的说明。例如，一份回应指出，“做出安排”一词在《受监管活动令》（RAO）和《反洗钱条例》（MLRs）中都有使用，但应用不同，豁免适用于《受监管活动令》（RAO）而不适用于《反洗钱条例》（MLRs）。另一份回应建议，特定活动或商业模式不应属于范围——例如

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创建用于加密资产中介软件的去中心化金融（DeFi）技术提供商，或为希望交易加密资产的客户安排支付资金的电子货币提供商。

7.4 几位受访者指出了加密资产市场的某些独特方面，因此需要特别考虑。一个突出的例子是按照客户最佳利益行事的观念，许多人建议，由于全球众多场所的流动性碎片化以及与传统交易所相比价格形成透明度有限，这在加密资产市场中很难证明。

7.5 在那些不同意该提案的人中，大多数人主张采用定制方法，但这些回应通常对替代提案的细节有限。一份回应确实指向了现货外汇全球行为准则作为替代基础。

问题22

您对拟议的加密资产市场中介制度的关键要素（包括审慎、行为、运营韧性和报告要求）有何看法？

7.6 政府收到了针对此问题的46份回应。相称性和国际竞争力被频繁提及——警告与第6章反馈中强调的类似。特别是，几份回应建议公司应能够利用职业赔偿保险安排作为自有资金的替代方案，以满足审慎要求。一些人还指出，《金融工具市场指令》（MiFID）投资公司的审慎源手册（MiFIDPRU）给风险投资资助的企业带来了挑战。

7.7 客户细分也是反馈中的一个共同主题。一些回应指出，在为机构交易对手提供服务时，不应适用评估适当性和进行某些披露的要求。一些回应呼吁为特定市场参与者提供豁免或澄清——例如，专业管理信托和遗产的人。

7.8 更具体地说，许多回应指出，“最佳执行”或“最佳可能结果”的概念在加密资产中难以定义和应用，这是由于执行场所的全球化和碎片化性质，以及加密资产交易的特定特征，如流动性池中的滑点。

7.9 反馈中另外两个最常见的主题是地点要求和运营韧性。关于地点要求，公司再次提出了关于潜在

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流动性碎片化和公司更高成本的担忧，这些成本可能会转嫁给投资者。几家公司提出的一个更具体的澄清点是关于打算将英国客户订单路由到由海外集团实体运营的加密资产交易平台的英国授权中介的处理方式。关于运营韧性，描述了与第6章总结的类似风险。

政府回应

制度的基础

7.10 总体而言，政府打算推进拟议的方法，包括制度的基础。具体而言，政府打算定义一套与加密资产中介相关的新受监管活动，借鉴现有监管范围内的类似活动。24 如前所述，立法方法以及随后由金融行为监管局（FCA）制定的规则，需要仔细考虑加密市场的具体方面以及对可能无法从传统金融服务部门良好映射的概念的影响。这方面的一个重要例子将是定义和评估中介是否按照客户“最佳利益”行事的适当方法。

地点要求

7.11 地点政策和海外市场准入在第4章中有更详细的阐述。

7.12 如果所有国际加密资产交易所都作为加密资产中介（而不是作为加密资产交易场所）在英国寻求授权，这将是有问题的，因为拟议的发行和市场滥用制度“依附”于由授权加密资产交易场所控制的监管触发点。25 为确保发行和市场滥用制度针对英国投资者买卖的代币“激活”，政府打算要求交易场所在任何中介能够就特定代币进行交易或安排交易之前，在国家存储机制（NSM）上提交披露/准入文件（类似于交易场所在新准入前搜索国家存储机制（NSM）以确保披露/准入文件到位的要求）。

24 对于现有监管范围内的类似活动，读者应参考：i) 《受监管活动令》（RAO） 第14条（“作为本人买入、卖出、认购或承销……”）；ii) 《受监管活动令》（RAO） 第21条（“作为代理人买入、卖出、认购或承销……”）；iii) 《受监管活动令》（RAO） 第25(1)条（“安排他人（无论是作为本人还是代理人）买入、卖出、认购或承销……”）；以及 iv) 《受监管活动令》（RAO） 第25(2)条（“旨在使参与安排的人买入、卖出、认购或承销……（无论是作为本人还是代理人）……而作出安排”） 25 关于发行：将加密资产准入（或寻求准入）英国加密资产交易场所，或公开发行加密资产（包括首次代币发行 (ICO)），这需要通过英国受监管平台进行；关于市场滥用：将加密资产准入（或寻求准入）英国加密资产交易场所

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零售与批发

7.13 关于客户细分的反馈，政府原则上同意以下观点：中介机构在与合格交易对手方打交道时，某些要求（例如披露、适当性检查）会有所不同，因为这反映了现有的行为监管制度，并符合“相同风险，相同监管结果”的核心设计原则。

其他考虑因素

7.14 大多数其他反馈涉及需要通过监管机构详细咨询和规则手册解决的制度方面（例如具体的行为、审慎和运营韧性要求）。这些反馈已与监管机构分享，并将通过未来的监管机构咨询和面向企业的规则予以考虑。金融行为监管局 (FCA) 负有法定义务，就其引入的措施进行咨询并进行成本效益分析。此外，金融行为监管局的监管倡议网格将为行业提供各种计划中咨询的前瞻性计划。

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第8章

监管结果：

加密资产托管

回顾咨询文件中的原始提案

8.1 咨询文件提议适用并调整《受监管活动令》（RAO） 第40条下传统金融托管人的现有框架，以适用于加密资产托管活动，做出适当修改以适应加密资产的独特特征，或在适当情况下制定新规定。

问题23

您是否同意英国财政部提出的以下提案：适用并调整《受监管活动令》（RAO） 第40条下传统金融托管人的现有框架，以适用于加密资产托管活动？

8.2 共收到53份对该问题的回复。79%的回复表示同意或大致同意该提案。15%表示不同意，6%的回复持中立或混合态度。同意者认为，咨询文件适当地承认了与传统金融托管的概念相似性以及关键差异——例如用于保护资产和安全管理私钥的各种技术解决方案。这些受访者同意该制度的基础，前提是考虑并适应与加密资产托管相关的具体特征和风险。其他人指出，这种方法有助于营造公平的竞争环境，并在系统中产生信任和信心，使加密资产托管与传统金融资产托管受到同等监管。一些回复指出，未来的监管应当“技术中立”，以便随着该市场技术的发展，为未来留有空间。

8.3 在大致同意该方法的人群中，一个常见的保留意见是对托管资产这一受监管活动的范围和定义存在不确定性。26 特别是，进一步

26 “保护，或保护和管理（或安排保护或保护和管理）除法币支持的稳定币和/或访问加密资产的手段（例如钱包或加密私钥）以外的加密资产”

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澄清围绕诸如“安排”托管、使用第三方（包括子托管和外包安排）、托管软件和硬件提供商以及使用自托管钱包（也称为非托管钱包或非保管钱包）等概念的需求。许多受访者认为，功能仅限于开发和/或销售自托管钱包软件/硬件的软件开发者或自托管钱包基础设施提供商应被排除在范围之外。一些回复还强调了英国基础法律框架的重要性，以及需要澄清客户资产破产隔离等问题。

8.4 少数回复不同意适用并调整传统金融托管人现有框架的提案。一位受访者建议，现代技术（特别是现代加密工具）可能提供机会，用一种独特且更清晰的替代性加密托管制度取代遗留框架，在该制度下，所有者永远不必放弃对其资产的控制。

8.5 一些回复认为，加密资产的差异如此根本，以至于有必要制定专用框架，因为加密资产的风险显著更高，当前框架不足以应对。这些差异的例子包括：(1) 各种新颖的技术解决方案（例如热存储与冷存储、多重签名验证、多方计算以及使用智能合约持有私钥），(2) 围绕资产“控制”的概念差异，以及 (3) 加密资产独有的场景（例如通过智能合约或空投分发的代币的托管）。一份回复指出，不可恢复性（如果私钥丢失，所有者无法找回其加密资产）是加密资产独有的。另一份回复建议，某些类型的代币可能需要单独的托管框架。例如，商品支持型代币可能不适合基于《客户资产源手册》(CASS) 的制度——因为产品和服务提供商通常将实物托管外包给安全资产存储公司，而不是传统金融托管人。

问题24

您对拟议的加密资产托管制度的关键要素（包括审慎、行为和运营韧性要求）有何看法？

8.6 共收到55份对该问题的回复。对该问题的回复内容与问题23的内容有显著重叠——特别是关于进一步明确受监管活动的范围及其如何适用于不同商业模式的需求，以及根据英格兰和威尔士法律交付托管的法律结构的重要性。

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8.7 责任话题引起了极大兴趣。在大多数情况下，人们强烈支持政府提出的采取相称方法的提案，即在发生故障或黑客攻击且不在托管人控制范围内的情况下，不对托管人施加完全的、无上限的责任。一份回复有益地指出了起草法律文本的困难，该文本需清晰区分托管人控制范围内的事件和控制范围外的事件——部分基于欧盟同等程序的经验。该回复建议了解决或缓解其中一些挑战的方法，包括：(i) 制定商定的加密资产托管分析和术语框架；(ii) 允许托管人及其客户在托管合同中双边商定一套适当的责任安排；以及 (iii) 制定与控制概念挂钩的托管人适当责任标准。同样在责任话题上，一些受访者不同意对加密资产托管人适用与《另类投资基金管理人条例》下的存管人相同的（严格）标准。

8.8 存储解决方案和钱包结构是收到的反馈中反复出现的主题。一些回复认为，监管规则应要求隔离单个客户的加密资产钱包，而另一些则认为应允许使用 综合（omnibus）账户。然而，对于公司将自有资产与客户资产隔离的提案，获得了压倒性的支持。冷存储要求是另一个没有达成明确共识的领域。一些回复建议，应要求受监管的托管提供商按照其他某些司法管辖区的做法，将最低比例的客户资产保持在冷存储中。其他人则主张采取更灵活、以结果为导向的方法——尤其是在行业仍处于更早期形成阶段时。

8.9 许多回复对金融服务补偿计划 (FSCS) 发表了看法。一些回复认为，应涵盖加密资产托管人失败的情况，指出这将与传统金融托管制度保持一致。其他人则要求澄清这可能如何运作——例如关于征费结构和垂直整合企业的处理。

8.10 政府还收到了许多关于加密资产托管提供商运营韧性要求的建议——包括关于定期对账、第三方审计、网络安全实践和控制、关键IT系统的可恢复性以及业务连续性规划的建议。

政府回应

制度基础

8.11 政府打算推进此前提出的方法，包括制度的基础。具体而言，政府将通过立法定义一项新的受监管活动，涵盖 (i) 保护，(ii) 保护和管理，或

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(iii) 安排加密资产的保护或保护和管理。现有《受监管活动令》（RAO） 第40条下传统金融托管人的框架将作为该制度的基础。然而，政府重申，进行适当修改以适应加密资产的独特特征或在适当情况下制定新规定的重要性。随着英国当局推进二级立法、详细咨询和规则制定流程，将吸纳反馈中提出的新颖和独特的场景、风险和技术解决方案。

8.12 法律委员会于2023年6月28日发布了其《数字资产最终报告》，建议对数字资产私法进行选择性改革和发展，以巩固英国作为全球金融中心的地位。27 这项重要工作为基础法律概念提供了进一步的澄清，并为进一步澄清“控制”概念提供了具体建议和下一步措施。英国财政部和金融行为监管局 (FCA) 也将在即将开展的托管工作中仔细考虑这一点。

自托管钱包

8.13 关于自托管钱包的使用，一般而言，向消费者提供自托管钱包技术的活动本身预计不属于“保护”或“保护和管理”（即新的托管受监管活动）的定义范围。然而，监管机构将继续对此进行审查，并评估某些托管要求如何及是否可能适用于自托管钱包，包括是否可以通过金融行为监管局 (FCA) 的外包和第三方规则及指南来解决这些产品和服务的各个方面——特别是与运营韧性相关的方面。

使用第三方

8.14 关于与第三方的安排——无论是提供托管服务还是某些底层技术或基础设施——这些安排的监管范围将在新的托管受监管活动中予以考虑。金融行为监管局 (FCA) 还将考虑第三方安排的详细规则，包括是否适用与传统金融托管人类似的规则。当公司将实物托管外包给安全资产存储公司时，政府预计，根据公司与安全资产存储公司之间合同的条款，此类安排可能被托管受监管活动的“安排”部分所涵盖。

托管责任

8.15 关于责任话题，政府确认打算采取相称的方法，即在发生故障或黑客攻击且不在托管人控制范围内的情况下，不对托管人施加完全的、无上限的责任。这得到了广泛

27 参见2023年6月法律委员会报告（《数字资产：最终报告》），特别是：第5章

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大多数（尽管不是所有）受访者的支持——并将与传统金融托管的方法保持一致。

证券型代币的托管

8.16 政府预计，符合现有指定投资定义的证券型代币在大多数情况下将继续按照现有规则和规范（例如发行、报告和审慎规则）进行监管。然而，证券型代币的托管将不再以与其他指定投资相同的方式进行监管，而是将通过一项新的受监管活动予以规定，以解决加密资产托管与传统托管安排在运作方式上的根本差异（例如，仅保护提供加密资产访问权限的加密私钥的公司）。政府打算以此实现与目前相同的监管结果。

8.17 《稳定币更新》及随后的第一阶段立法将为英国发行的法币支持型稳定币和证券型代币的托管制度提供澄清。随着更多加密资产进入监管范围，该加密资产托管制度将在未来扩大以涵盖更广泛的加密资产。总体而言，这种方法将确保不会对证券型代币适用重复或重叠的制度。

其他考虑因素

8.18 详细规则（例如关于保护客户所有权、记录保存和控制以及治理）也将通过金融行为监管局 (FCA) 的咨询和监管制度予以解决，同时考虑现有框架以及法律委员会关于构成“事实控制”的建议，包括法律委员会的观点，即事实控制可能在不同资产和产品中以不同方式运作。关于金融服务补偿计划 (FSCS) 的保护，虽然一些回复认为政府应为此立法，但这将由监管机构作为其常规公共咨询和规则制定治理的一部分来确定。

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第9章

监管结果：

市场滥用

回顾咨询文件中的原始提案

9.1 咨询文件提议引入一个基于金融工具市场滥用条例（MAR）制度要素的加密资产市场滥用制度。市场滥用罪行将适用于在获准（或已申请获准）在英国加密资产交易场所交易的加密资产上实施市场滥用的所有人员。无论相关人员位于何处或交易在何处进行，该规定均适用。拟议的制度将使某些市场参与者承担义务，例如加密资产交易场所（预计其将发现并扰乱市场滥用行为）和加密资产市场中介（将对其施加义务，特别是围绕内幕信息处理的义务）。

问题 25

您是否同意关于将市场滥用制度应用于加密资产所面临挑战的评估？是否应考虑任何其他挑战？

9.2 就此问题收到了 50 份回应。88% 的回应同意或大体上同意英国财政部对挑战的评估。12% 的回应持中立或混合态度，0% 表示不同意。绝大多数回应支持英国财政部引入标准以管理和减轻已识别的市场滥用风险的努力。其中大多数同意风险评估是准确的，许多回应还指出，其雄心水平是明智且现实的。

9.3 大部分反馈集中在加密资产市场的独特方面（除了咨询文件中已经确定的方面），这些方面不能清晰地从传统资产类别映射过来，因此需要特别关注。其中一些独特问题源于底层共识机制的性质。例如，在权益证明（PoS）和工作量证明（PoW）机制中，待处理交易可能会排队在一个称为“内存池”（mempool）的公开可见等待区，直到矿工或验证者选择将其纳入交易区块。矿工和验证者已经

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找到了从中获利的方法，称为最大可提取价值（MEV）策略，这可能涉及从内存池中排除交易或重新确定交易的优先级。这可能导致投资者的结果次优，并可能创造抢先交易或至少类似抢先交易行为的机会。28 另一个挑战可能与流动性激励计划有关，即协议向提供流动性的人发行奖励代币。这可能会诱使用户为代币创建者或其他内部人士提供退出流动性。

9.4 其他回应指出了由于市场数据局限性而产生的特定风险，因为加密资产交易数据往往是分散且不完整的，使得难以全面了解市场活动。此外，许多加密资产交易所目前未提供与传统交易所相同水平的透明度。经常被提出的另一个具体问题是普遍利用社交媒体和知名媒体人物来影响市场。虽然这不是加密资产独有的现象，但在加密资产中更为普遍，部分原因是市场更具零售驱动性质，以及与某些代币相关的估值更具投机性。提出的其他特定风险包括监管覆盖缺口，鉴于英国提议的分阶段方法，以及单一加密资产可能在中心化金融（CeFi）和去中心化金融（DeFi）市场结构中同时交易的可能性。

9.5 一些回应提到了其他新颖的风险，例如因囤积计算能力以操纵账簿而产生的风险，以及使用大型语言模型实施市场滥用的风险。还提到了与治理漏洞、代码错误和技术缺陷漏洞（例如女巫攻击29）相关的风险，以及因使用加密特定产品和服务（如闪电贷和混币器/混合服务）而产生的风险。

9.6 几份回应强调，就市场滥用而言，加密资产部门既带来重大潜在改进，也带来挑战。例如，围绕钱包信息和链上交易的透明度提高可能是一个主要优势。然而，几份回应指出了链上交易和链下交易之间的区别，指出链下数据相对不透明且更难追踪。还需要更成熟的监管科技（RegTech）解决方案，以充分利用与加密资产技术相关的潜力。

28 抢先交易发生在交易者获得关于即将发生的可能移动资产市场价格的订单的内幕知识，并利用此知识在相应交易之前买入或卖出，以便从价差中获利。然而，请注意，从内存池获得的信息通常不被视为内幕信息，因为内存池通常是公开可访问的——只要具备必要的技术和专业知识 29 一种对计算机网络的攻击，攻击者通过创建大量假名身份来破坏服务的声誉系统，并利用这些身份获得不成比例的巨大影响力

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问题 26

您是否同意市场滥用制度的范围应涵盖申请在加密资产交易场所交易的加密资产（无论交易活动在何处进行）？

9.7 就此问题收到了 49 份回应。86% 同意或大体上同意拟议的制度范围，14% 的回应表示不同意。那些完全同意该提议的人认为，由于加密资产交易的全球化性质及其通常不与特定司法管辖区挂钩的事实，域外范围（无论交易活动在何处进行）非常重要。其他人还建议，拟议的范围将确保与更广泛的市场滥用制度保持一定程度的一致性。

9.8 在大体上同意该提议的人中，一个常见的保留意见是关于监管机构对离岸市场参与者采取执法行动的能力。人们担心这可能不切实际且成本高昂，从而削弱为所有市场参与者实现公平竞争环境的前景。提出的另一个担忧是，在去中心化交易所或借贷平台上进行的市场滥用行为可能会对价格产生影响——以及由此产生的相关跨平台套利机会。一些回应具体质疑拟议范围中的“申请”或“寻求”组成部分，认为这表明针对获准前加密资产的义务可能过于宽泛。

9.9 其他回应建议扩大制度的范围。一份回应认为，范围应扩大至也包括私人代币发行，因为这些发行也可能受到市场滥用行为的影响。另一份回应建议将可通过借贷平台和场外交易（OTC）柜台获得的加密资产纳入其中。

9.10 不同意该提议的回应大多认为范围过于宽泛——尤其是在国际协调方法仍在制定之际。其中一些受访者认为，市场滥用制度不应（在任何阶段）扩展到没有明确英国关联的交易之外（例如由英国居民进行的活动，或与英国场所有关的活动）。这些回应指出，获准进入英国场所的加密资产很可能在全球数百个其他场所可用，因此建议的方法将引入不当宽泛的边界。因此，可能无法满足相称和聚焦监管的设计原则，因为交易场所将不得不投入

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大量资源来识别其他司法管辖区的不良行为者，然后采取适当行动。

问题 27

您是否同意对市场滥用的禁令应与 MAR 中的禁令大致相似？是否存在任何 MAR 罪行未涵盖的加密资产独有的滥用行为？

9.11 就此问题收到了 47 份回应。98% 同意或大体上同意关于禁令的提议。2% 的回应持中立或混合态度。许多回应强烈支持该提议，指出其与更广泛的金融体系保持一致的好处，以及鼓励更多机构参与加密市场的潜力。一些加密资产交易所指出，MAR 已被用作在加密资产场所部署的警报监控逻辑的基础（除了针对加密市场量身定制的独特监控措施之外）。

9.12 一些反馈再次提到了加密资产中新颖且独特的市场滥用类型（另见问题 25 反馈摘要）——但通常指出这些类型与 MAR 下的高级别禁令类别相容。少数回应指出，虽然 MAR 下的禁令类别是合适的，但市场操纵的相对重要性可能更大，因为个人可以更容易地影响单个加密资产的价格，因为其估值并非由基本面因素驱动。出于同样的原因，内幕交易的重要性可能相对较小，因为大多数加密资产的价值通常不基于内部人士可知的企业基本属性（如收益或并购）。与此相关，一些受访者认为，MAR 对内幕信息的定义与加密资产市场在很大程度上不相容，且应仅适用于加密资产的子集——例如稳定币。30

9.13 其他回应指出，实施市场滥用的方式——以及更广泛意义上的加密资产市场的形态和结构——并非静态；因此，随着交易策略的发展，需要定期审查禁令。还有人呼吁提供更多指导——例如特定市场滥用行为的非详尽清单（如同 MAR 中存在的那样）。一份回应建议政府考虑将 REMIT 市场滥用框架31 作为 MAR 的替代基础。REMIT 市场滥用框架——

30 大概是因为对于大多数加密资产而言，发行人的角色和特征与证券发行人非常不同——尽管对于某些加密资产（如由法币支持的稳定币）则更具可比性，这些稳定币有明确可识别的发行人支持代币并持有储备金以使其能够兑换为法币。 31 欧洲议会和理事会关于批发能源市场完整性和透明度的第 1227/2011 号条例 (EU)

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用于促进批发能源市场完整性——采用与 MAR 相似的市场滥用定义，但被一些人认为从合规角度来看是一个更简单的框架。

9.14 一份回应认为，禁止零售投资者进入加密资产市场是比实施市场滥用制度更合适的方法。

问题 28

拟议的方法是否在解决滥用行为方面对交易场所施加了适当且相称的责任水平？

9.15 就此问题收到了 52 份回应。46% 的回应认为该提议对加密交易场所施加了相称的责任负担，46% 表示不同意，8% 持中立或混合态度。

9.16 相当数量的回应认为，拟议的对交易场所的责任水平是适当的。在许多情况下，这些受访者认为，加密资产交易场所在加密资产生态系统中发挥着关键的中心作用，并且是唯一能够完全访问进行有意义市场监控所需的所有数据的实体。然而，其中一些回应确实建议，在制定监管要求时应考虑不同场所的规模、复杂性和风险状况，并应定期审查义务。还有人呼吁提供详细指导和技术标准，以明确如何履行确切的责任。

9.17 在 45% 不同意拟议的加密资产交易场所义务水平的回应中，一个常见的论点是，期望加密资产交易场所的监控责任扩展到其自身场所之外或扩展到没有明确英国关联的交易之外是不合理的。大多数这些回应认为，金融行为监管局（FCA）应按照证券市场框架发挥集中监控作用，或者当局应设计并实施“双重能力”，由加密交易场所和 FCA 共同发展和监控市场滥用行为。一位受访者指出，证券市场监督于 2000 年从交易所转移到监管机构，因为个别市场运营商无法纵观整个市场。另一种论点表明，其他私营部门市场参与者——例如发行人和经纪人——也应在管理内幕信息和进行适当市场监控方面发挥重要作用，而不是将义务如此沉重地集中在加密资产交易场所上。

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9.18 特别是，关于交易场所建立系统、控制和扰乱方法的建议（指示性地包括跨场所信息共享安排和公共警告名单/拒绝名单）遭到了高度反对。公司和行业协会指出，数据共享要求将复杂且耗费资源，并会因英国和其他司法管辖区（包括欧盟的《通用数据保护条例》（GDPR））的数据保护法而产生责任风险。还有人担心，根据所需共享信息的性质，这可能需要与竞争对手公司共享专有、商业敏感数据。关于公共警告名单/拒绝名单，公司还提出了与数据保护挑战相关的担忧，以及如果要求将自然人添加到此类名单中所需的正当程序风险。

9.19 一项反提案是采取分阶段实施的方法。在第一阶段，交易场所将负责其自身交易场所上的活动，并可能具有更有限的信息共享安排（例如，与英国存在明确联系的交易——即至少有一方交易对手位于英国）。32 在第二阶段，可以通过更广泛的参与和/或额外的数据字段来增强信息共享能力。在第三阶段，可以建立跨交易场所和跨司法管辖区的更全面的信息共享和监控机制。政府收到了该反提案的各种变体，其中一些涉及由金融行为监管局（FCA）发挥更突出的协调作用。

问题 29

可以采取哪些措施来鼓励监管科技（RegTech）的发展，以预防、发现和扰乱市场滥用行为？

9.20 就此问题收到了45份回复。许多回复强调，需要通过持续（或加速）的工作计划来提供立法、监管规则和指引，以实现法律和监管的清晰度——这包括在国内和国际层面。几位受访者建议，政府还应支持促进加密资产活动国际标准化的倡议。例如，这将包括使用标准化的产品或代币代码、法人实体和自然人标识符，以及采用通用词库，如金融犯罪分类法。

9.21 许多回复还强调了支持和促进监管沙盒倡议及数字创新途径的重要性。一些受访者建议，政府应采取措施保护知识产权（IP），以促进监管科技产品和服务的发展——例如

32 加密资产交易场所可能会使用为遵守加密资产旅行规则而开发的相同数据字段和能力来识别此类交易

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利用人工智能和机器学习的自动化监控工具和解决方案。最后，一些回复建议，政府应主动推广特定的新颖技术，例如可编码到加密资产本身中的反市场滥用措施或控制手段。

问题 30

您是否同意以下提案：要求所有从事加密资产活动的受监管公司 承担管理内幕信息的义务？

9.22 就此问题收到了49份回复。76%的受访者同意或大致同意该提案，但22%表示反对（2%持中立或混合态度）。一些回复强烈支持该提案，称这是建立系统信任的必要措施。其中一些回复强调了当前加密资产市场中与内幕交易相关的重大担忧，指出内部人士能够从其掌握的内幕知识中显著获益，例如了解交易所未来的代币上市情况。此处提出的另一点是，管理内幕信息的责任不应仅由发行人和/或加密交易场所承担，而应由生态系统中更广泛的行为主体承担，因为内幕信息并非完全是（甚至可能主要不是）交易场所面临的挑战。

9.23 那些大致同意该提案的人，通常强调提供更详细指引和具体示例的重要性，以说明什么构成内幕信息——以及如何对其进行管理——鉴于加密资产市场与传统市场相比具有不同的特征。其他人呼吁进行“合理努力”测试，并采取一种基于受监管公司合理可获得的信息和分析的方法。一份回复强调了一个特定挑战，即该行业使用各种非标准通信渠道，这些渠道在技术上可能难以监控——例如社交媒体平台、点对点网络、去中心化应用程序（“dApps”）和暗网论坛。另一份回复建议，某些行业参与者，包括矿工、验证者和预言机，不应受内幕信息要求的约束，因为他们通常只处理公共数据。他们的活动或许更类似于通过执行活动而获益的高频交易行为主体。

9.24 在反对该提案的人群中，少数人指出，该方法将代表与市场滥用条例（MAR）的重大偏离（根据MAR，只有发行人——以及代表其行事或为其账户行事的个人——才负有此类管理内幕信息的义务）。大量回复担心，这种方法会给受监管公司带来过重的负担，而收益有限。一些人认为，这种制度在实践中在行政上是不可行的，特别是对于拥有大型国际 67

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业务的公司，并且受监管公司的加密原生员工可能在公司不知情的情况下持有有关新加密项目的内幕信息。

9.25 反提案建议仅将这些义务适用于发行人，或仅适用于加密资产交易所（或两者兼有），而不是所有受监管公司。另一项建议是采取由行业主导的解决方案，使其更适合加密资产部门——而不是基于MAR并将其从发行人扩展到所有受监管公司的方案。

政府回应

制度的基础及范围

9.26 政府打算推进此前提出的方法的大多数方面，包括建议的制度范围、监管触发点，以及使用MAR作为制度的基础，包括禁令（涵盖内幕交易、市场操纵和非法披露内幕信息）。义务将适用于加密资产交易场所和其他受监管的市场参与者。

9.27 政府不同意制度总体范围应更狭义定义（例如，仅限于英国交易场所）的立场，因为出于前述原因，这将无法为英国消费者提供充分的保护。此外，一些回复认为，拟议的地理范围不可行或不切实际。政府也不同意这一立场，指出英国金融服务法规已经在许多领域影响海外公司，如消费者信贷、市场滥用和金融促销。政府将与金融行为监管局（FCA）讨论这一挑战，以制定减轻在此背景下海外公司所构成风险的方法。这不是一个前所未有的挑战，监管机构也许能够使用既定方法来解决它。当违规行为达到金融行为监管局的行动阈值时，可以使用各种工具来减轻危害，例如与其他当局或利益相关者（包括外国监管机构）接触，并启动执法调查。

9.28 同样重要的是，要在范围内保留“请求上市”或“寻求上市”要素。正如其他受访者所强调的那样，内幕交易可以在代币上市加密资产交易场所之前发生，并且确实会发生。

监控与信息共享

9.29 关于与信息共享有关的建议，政府承认围绕技术复杂性、数据隐私和保密知识产权保护所带来的挑战——因此需要分阶段实施跨交易场所的数据共享义务。这将在政府立法时被纳入考量。政府强调，较轻触度的信息共享安排——未能完全满足

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咨询文件中规定的监管目标——应仅在有限时间内可用。政府坚持认为，加密资产市场参与者最终应能够在公平有序的环境中交易。此外，通过对行业通过书面提交和面对面参与提出的挑战进行广泛考虑，政府不认为这些挑战是不可克服的——但同意它们相对复杂，且实施必然需要时间。33

9.30 针对许多关于由中央组织协调和协调信息共享的建议，政府表示同意，并在原则上支持设立一个中央协调机构（例如行业协会）来协调此项工作——由金融行为监管局（FCA）监督。这应是一种由行业主导的解决方案，利用加密资产交易所的专业知识及其与各种产品和客户的近距离优势。这种方法还将受益于更大的灵活性和创新监管科技解决方案的采用。英国财政部将继续与金融行为监管局、行业和其他外部利益相关者密切合作，帮助塑造由行业主导的市场滥用信息共享平台的结构和功能。

管理内幕信息的义务

9.31 就管理内幕信息的义务而言，政府将推进提案，要求受监管的加密资产公司（例如加密资产交易场所的运营者和加密资产中介）适当管理与加密资产相关的价格敏感信息。34 预计受监管公司将制定政策和程序，以识别价格敏感信息并对此实施控制（例如可能包括内幕人士名单），并尽快通过主要信息提供商等渠道向公众发布该信息。35 预计这将扩展到加密资产交易平台之外，因为生态系统中的其他市场参与者——例如加密资产中介——在管理内幕信息方面发挥着重要作用。

其他考量

9.32 对于受访者提出的加密资产独有的特征和风险，政府认为拟议的框架将足够灵活以应对它们。在某些情况下，这可以通过监管机构制定面向公司的规则或指引来实现。关于名人代言和通过

33 还应注意，传统金融服务资产类别（例如金融工具）的市场滥用制度和支持基础设施是经过数十年发展而成的。期望在更广泛的加密资产制度实施的第一天就达到同样的复杂程度和协调水平是不现实的，特别是对于一个目前以跨交易场所和跨司法管辖区高度碎片化为特征的行业而言

34 关于受监管公司的范围，读者请参阅第12章，该章提供了政府在挖矿和验证方面的最新方法；本章澄清，政府认为使用链上质押加密资产进行挖矿和运营验证节点的具体过程通常构成技术职能，而非金融服务活动

35 https://www.handbook.fca.org.uk/handbook/DTR/8.pdf

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第 70 页

社交媒体实施的拉高出货骗局，政府提请注意最近的《金融促销法定文书》（相应的监管制度于2023年10月生效），该文书将适用于能够在英国产生影响的加密资产金融促销，无论促销起源于世界何处以及采用何种媒介（即社交媒体将被涵盖）。金融行为监管局还分别发布了关于加密资产金融促销和社交媒体的两份指引咨询文件。36 最后，政府在原则上支持反馈中频繁出现的另外两个广义观点。首先，政府同意监管机构应提供额外指引，以明确什么构成市场滥用行为（包括非详尽的示例列表）。政府还同意，鉴于行业的动态性质，需要定期审查和评估制度的关键方面。

36 GC23/1 & GC23/2

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第 10 章

监管结果：

运营加密资产

借贷平台

回顾咨询文件中的原始提案

10.1 在咨询文件中，政府强调，提供加密资产信贷和借款服务的公司可能会被纳入加密资产中介和托管制度中提出的要求范围内。此外，对于加密资产借贷公司，咨询文件提出了一套定制规则和持续监控安排，并创建了新定义的受监管活动——“运营加密资产借贷平台”。据此，政府提议借贷平台将有义务设置充分的风险警告、充足的财务资源和清晰的所有权合同条款。

问题 31

您是否同意对加密资产借贷和借款活动带来的监管挑战的评估？英国财政部是否应考虑任何其他挑战？

10.2 英国财政部共收到41份对此问题的回复，其中83%同意或大致同意挑战评估是正确的。然而，几份回复指出，英国财政部应考虑其他挑战。其中，最常见的主题是需要区分零售和批发借贷活动，以及需要与更广泛的金融服务监管保持一致。一些受访者还指出，质押活动不应受到与借贷或借款活动相同的监管。其他人建议英国财政部进一步考虑借款人/消费者面临的挑战，其中一份回复建议修改《1974年消费者信贷法》，以为零售借款人提供充分保护。去中心化金融（DeFi）借贷也被提及为一个额外的挑战，一些受访者补充说，DeFi借贷监管应与中心化加密资产借贷并行解决。在反对该方法的人群中，受访者指出，对该活动的监管将

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与证券借贷交易的处理方式不一致，因此政府不应采取一刀切的方法。

问题 32

哪种类型的监管保障措施最能有效防止今年早些时候 Celsius 和其他加密资产借贷平台的崩溃？

10.3 英国财政部收到了针对此问题的32份回应。若干回应者指出，以资本和流动性保障、准备金要求、零售资金隔离[37]、压力测试和杠杆限制等形式存在的充分审慎要求，本可以防止此类崩盘。其他回应者讨论了向消费者进行充分披露的必要性，包括充分的风险警告、法律所有权的清晰度、赔偿协议以及破产程序的信息。至少有一位回应者建议，所有此类信息都应在面向客户的条款和条件中清晰呈现，以便所有投资者均知悉使用加密资产借贷平台相关的风险。大量回应者还指出，更严格的托管安排、客户资产的适当隔离以及对再抵押的限制也可能有所帮助。其他回应讨论了借贷平台商业模式中存在的不当治理结构问题，并补充称任何监管都应涵盖适当的治理、透明度和会计准则。

问题33

您是否同意借鉴不同传统借贷制度的要求来监管加密资产借贷这一想法？如果同意，您认为哪些制度最为合适；如果不同意，您更倾向于看到哪种替代方法？

10.4 英国财政部收到了针对此问题的40份回应，大多数回应者（83%）同意或大体上同意该提案。至少有一位回应者概述了传统借贷中可延伸至加密资产借贷的几个可转移要素，包括风险警告、资本要求和抵押品报告。若干回应指出，出于消费者保护的原因，金融服务补偿计划（FSCS）的保护范围应扩展至加密资产借贷。相当一部分回应要求英国财政部区分加密资产零售借贷和批发借贷。更具体地说，一些回应建议，仅向机构交易对手放贷的公司应被允许从事某些

[37] 尽管其他回应建议应完全禁止零售参与

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第73页

活动，而无需获得向零售客户放贷所要求的相同授权。在持反对意见者中——几位回应者认为，证券借贷监管应成为加密资产借贷制度的基础。

10.5 大多数回应者同意，为加密资产借贷制定专用制度最为合适，该制度侧重于信用风险、披露要求、抵押品和追加保证金通知。在英国财政部可以考虑的其他传统借贷制度中，回应者提到了英国的《消费者信贷法》以及欧盟的《资本要求条例》（CRR）和《抵押贷款信贷指令》（MCD）。

问题34

您是否同意我们考虑的关于提高抵押借贷交易中风险透明度的选项？

10.6 英国财政部收到了针对此问题的36份回应，绝大多数（89%）同意或大体上同意该提案。然而，许多回应在表示支持的同时限定其观点，声称这些公司的报告要求不应像适用于传统借贷的要求那样严格。其他回应者建议，定期审计将吸引投资者来到这些平台，因此应受到欢迎。少数回应质疑是否应允许零售参与者使用加密资产借贷。其他人建议，在零售客户质押其资产之前，应显示需要明确同意的警告。在反对该提案的回应者中，他们强调建议的选项对公司来说负担过重，且不太可能使零售客户受益。相反，一位回应者建议，应就抵押品、流动性和再抵押规定具体的比率，并采用专用的风险管理框架，而不是侧重于透明度的制度。

问题35

监管处理是否应区分借贷（资产所有权发生转移）与质押或提供流动性（资产所有权未发生转移）？

10.7 英国财政部收到了针对此问题的44份回应，其中89%的回应者同意或大体上同意出于监管目的对这些活动进行区分。大多数这些回应认为，由于再抵押、交易对手违约和更大的信息不对称可能造成的潜在危害，借贷（涉及法定所有权的转移）比质押呈现出更高程度的风险。其他回应者要求英国财政部通过清晰的

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定义来澄清质押和借贷之间的区别（这些回应通常建议，法定或受益所有权的转移应是关键区别）。一些回应者还指出，质押本身是一个技术过程，不应受金融服务监管涵盖。其他人建议，对于质押活动的监管而言，从集体投资计划（CIS）制度中予以豁免是合适的。

政府回应

制度基础及范围

10.8 政府打算推进咨询文件中概述的方法，包括提议建立新定义的受监管活动“运营加密资产借贷平台”，这符合行业团体和消费者团体的广泛支持。

10.9 咨询反馈正确地指出，存在许多不同类型的加密资产借款和借贷安排，涉及不同的商业模式、市场参与者和风险。因此，以相同方式监管所有借款和借贷活动，或为所有加密资产借贷安排采用单一的传统借贷监管模式，都是没有意义的。

零售与批发

10.10 政府同意有必要明确区分向零售消费者放贷与批发交易对手之间的放贷，因此将考虑对零售借贷安排提出额外要求。为明确起见，咨询文件第10章中规定的框架主要是针对零售消费者设计的（考虑到如Celsius等平台失败的教训），而非针对批发双边借贷安排。鉴于对零售消费者风险的担忧，其意图是优先监管这些类型的借贷商业模式（即中心化平台）。

10.11 鉴于此，政府原则上同意，批发双边加密资产借贷安排不受相同类型监管要求的约束。然而，如前所述，批发加密资产借贷与证券借贷之间存在一些相似之处，可能导致系统性风险的积累。因此，政府坚持认为，类似于英国《证券融资交易条例》（SFTR）中的一些要求（例如，有关交易对手和交易细节、抵押品构成、再抵押、日终抵押品替换和折扣率的要求）可能有助于提高与加密资产融资活动相关的透明度。这些可能在未来的监管阶段予以考虑。

借贷与质押

10.12 政府同意反馈中建议在加密资产借贷与

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加密资产质押（后者不涉及资产法定所有权的转移）之间实行差异化监管处理。读者请参阅第12章以获取更多细节。

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第11章

证据征集：

去中心化金融

(DeFi)

回顾咨询文件中的原始提案

11.1 在咨询文件中，政府指出，去中心化金融（DeFi）是一个新兴的、复杂的领域，带来独特的挑战。因此，咨询文件在制定任何规范性框架之前，请求回应者提供更多证据。政府指出，国际组织的工作具有相关性，政府并不寻求通过为英国开发一个规范性框架来抢先行动，因为一旦国际方法和标准明确，该框架就需要从根本上重塑。各方认识到，各种国际组织已经在开展工作，以解决源自DeFi的风险。

11.2 政府还概述，前几章所述的监管结果和目标应适用于加密资产活动，无论其底层技术、基础设施或治理机制如何。然而，由于DeFi特有的挑战，澄清这一点需要更长时间。咨询文件指出，实现这一目标的一种方法是通过一套DeFi特定活动来监管DeFi。

11.3 总体而言，英国财政部寻求一种相称的方法，既认可DeFi新商业模式带来的机遇，鼓励繁荣且监管良好的英国DeFi行业，又在中心化金融服务活动及其DeFi等效活动之间实现类似的监管结果，从而防止监管套利的风险。

问题36

您是否同意对监管DeFi挑战的评估？英国财政部还应考虑哪些其他挑战？

11.4 英国财政部共收到针对此问题的55份回应，其中80%的回应者同意或大体上同意该

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对监管DeFi挑战的评估是适当的。至少有五份回应支持英国财政部的观点，即抢先于国际DeFi工作是不明智的，特别是在分类法的协调和对齐方面。其他回应者要求英国财政部明确定义属于DeFi范围的活动。

11.5 回应者指出，DeFi项目通常涉及复杂的金融产品和协议，消费者难以理解。许多回应者强调，应根据中心化程度谱系来识别DeFi商业模式，而不是在中心化和去中心化之间进行二元划分，因为一些商业模式会随着时间的推移从去中心化转向中心化（尽管转变也可能朝相反方向发生）。一位回应者认为，英国财政部应确定何种程度的中心化值得监管，并指出完全去中心化的解决方案不能也不应受到监管。另一位回应者指出，由于许多DeFi公司正处于去中心化的进程中，监管建立或运营协议的行为可能会扼杀DeFi行业。

11.6 回应者同意，DeFi框架应侧重于管理协议访问权的实体，而不是软件提供商或协议开发者。至少两位回应者指出，任何DeFi监管框架都应认可并促进DeFi的独特特征（特别是去中心化和去中介化）。另一位回应者指出，一个更规范性的框架至关重要，即《金融服务和市场法》（FSMA）应适用于授予授权或采取相关执法行动。其他回应者也认识到了执法的挑战。

11.7 在那些不同意英国财政部对挑战评估的回应者中，一位回应者指出，现有的监管框架不适合解决DeFi的独特风险。具体而言，该回应者强调了与缺乏对去中心化交易所（DeXs）的监管、缺乏关于监管初始DeX发行的具体指导、缺乏托管和保险以及与跨境交易相关的挑战有关的问题。

问题37

如何评估DeFi的“英国市场”规模？有多少基于英国的个人参与DeFi协议？基于英国的个人锁定的总价值大约是多少？

11.8 英国财政部共收到针对此问题的26份回应。回应者强调了几种可用于评估英国DeFi市场规模的指标。该列表包括有关

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总锁定价值（TVL）[38]、活跃用户、交易量、流动性、费用、代币价格、治理参与度、市场份额和智能合约审计的数据。一位回应者指出，这些信息可以从符合了解你的客户（KYC）要求的受监管交易所获取，针对DeFi特定代币转账的数据，并可辅以进一步的税务数据——尽管该回应者指出，这将是一种低估，因为这仅关注链上活动。

11.9 少数回应者指出，鉴于DeFi交易的无国界性质，获取此类信息存在困难。这可以通过从市场参与者那里众包信息来解决，尽管实现广泛的合规性可能很困难。或者，几位回应者指出，现有数据可以从DeFi Llama和Chainalysis的DeFi采用率中获取。

11.10 一位回应者估计，2022年英国DeFi用户约为138万，参与收益耕种的英国个人约为64万。对DeFi中总锁定价值（TVL）的估计各不相同。至少三位回应者将全球估计值定为约500亿美元，英国“市场份额”的估计值从约5%到20%不等（25亿至100亿美元）。

问题38

您是否同意英国财政部的总体方法，即在可比的“DeFi”和“CeFi”活动中寻求相同的监管结果，但可能通过不同的监管工具和时间表来实现？

11.11 英国财政部共收到54份回应，其中81%的回应者同意或大体上同意拟议的方法。一位回应者建议，尽管DeFi涉及新技术和治理方法，但在DeFi协议上发生的活动（交易、借贷、对冲）与传统金融中存在的活动类似。因此，监管机构的目标应是防止DeFi和CeFi基础设施之间的监管套利。

11.12 大量回应者同意，DeFi监管应按照更长的时间表实施，以实现更国际化的协调方法，因为市场相对较小且处于早期发展阶段。一位回应者进一步指出，交易的匿名性是在DeFi和CeFi活动之间实现相同监管结果的重大障碍。

11.13 在持反对意见者中，回应者认为DeFi与传统金融服务根本不同，后者是高度中心化和中介化的金融服务活动。这些

38 总锁定价值（TVL）代表流动性提供者在去中心化金融（DeFi）领域开发的不同协议中存入的资产金额

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回复进一步阐述了维护用户自由选择使用去中心化金融（DeFi）服务的重要性，只要他们保持对自己资产和资金的控制，且协议是自动化的、自我执行的并基于开源代码。另一位受访者同意，规定中心化金融（CeFi）与去中心化金融（DeFi）之间的一致性不应是唯一的目标，因为这可能会抑制去中心化金融领域的创新。鉴于去中心化金融所涉金融产品的复杂性，一位受访者指出，采取教育方法比实施特定的、可能具有约束力的监管制度更为合适。

11.14 总体而言，受访者指出去中心化金融（DeFi）具有五个主要特征，使其区别于中心化金融（CeFi）。第一，自我托管——即只有所有者拥有访问其私钥的私钥。第二，自主性质——去中心化金融仅依赖于通过智能合约执行交易。第三，透明度——去中心化金融活动记录在公共区块链上，并基于开源代码。第四，可组合性，允许去中心化金融协议和去中心化应用程序（dApps）的互操作性。最后，去中心化金融本质上是去中心化的，由用户网络控制；而中心化金融由单一个人或小型中心化团体控制。因此，一项回复认为，用于监管去中心化金融的监管工具必须不同于用于中心化金融的工具。其他受访者强调，定义标准可用于解决去中心化金融特有的风险。这可能包括进行定期的独立代码审计和信息技术安全测试，此外还包括围绕所提供服务及其相关风险的信息披露标准。

问题 39

应使用哪些指标来衡量和验证“去中心化”（例如，底层技术的去中心化程度或去中心化金融协议的治理）？

11.15 英国财政部共收到 38 份回复。大多数受访者同意，去中心化应被视为一个过程/谱系，而不是中心化与去中心化之间的静态选择。大量受访者还指出，大多数“中心化”的去中心化金融公司正处于去中心化的道路上（“渐进式去中心化”），因此，仅适用于完全去中心化公司的规定性去中心化金融框架将无济于事。

11.16 几乎所有受访者都提出投票权/治理代币分配作为可用于衡量去中心化的指标。至少有一位受访者补充说，尽管去中心化是一个谱系，但如果去中心化金融链中的单一实体持有 50% 或更多的投票权，则不应被视为去中心化。另一位受访者引用 60% 作为阈值数字。此外，受访者补充说，考虑治理代币控制的性质也很重要，即在多大程度上

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代币持有者就组织方向或更次要的事项进行投票。节点分布也被提出作为衡量去中心化的指标，如果少数节点控制着网络的大部分处理能力，则表明协议更加中心化。其他受访者还提出“代码开放性”（代码的透明度和可访问性）作为一项衡量标准。一位受访者还强调，依赖自我执行的智能合约、非托管安排（没有中介可以访问客户资产）和自我治理是去中心化金融安排的支柱，因此缺乏这些要素将表明存在中心化实体。

问题 40

去中心化金融价值链的哪些部分最适合建立“监管挂钩点”（除了 2022 年 5 月由金融行为监管局主持的加密资产冲刺活动中已经提出的那些之外）？

11.17 英国财政部共收到针对此问题的 39 份回复。相当大比例的回复同意咨询文件的观点，即监管入口和出口，特别是交易所，将是最合适的监管挂钩点。然而，许多回复指出，界面提供商或前端平台不适合作为监管挂钩点。这些受访者认为，这将违背基于活动的监管原则，因为这些界面提供商不一定与去中心化金融协议的治理或决策方面相关联。另一种建议的方法是，监管机构考虑监管去中心化金融应用程序，而不是底层协议。

11.18 回复中的其他建议包括监管机构与智能合约审计公司合作，寻找漏洞并对去中心化应用程序进行压力测试以发现脆弱性。其他建议包括将监管挂钩点附加到代币发行方和智能合约开发者身上，尽管有人指出，在许多情况下，这可能不太合适且执行起来相对复杂。

11.19 至少有一份回复要求英国财政部在去中心化金融监管方面遵循国际货币基金组织的方法，重点关注使能去中心化金融的加密资产生态系统要素。因此，关注稳定币发行方、中心化加密资产交易所、托管钱包服务提供商、储备金管理人、网络管理员和做市商都可以作为适当的监管挂钩点。

问题 41

除了本文中提到的方法之外，还可以使用哪些其他方法来建立去中心化金融的监管框架？

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11.20 共有 39 名受访者就咨询文件中未提及但可推进的其他方法返回了答案。至少 5 名受访者指出了在制定去中心化金融标准方面进行国际协调的重要性，并提到了金融稳定理事会（FSB）和国际清算银行（BIS）等超国家机构的工作。回复还补充说，英国应优先与英国以外的监管机构就去中心化金融进行国际接触，以确保监管框架的协调一致。

11.21 许多受访者提出，可以将许可和认证方法应用于去中心化金融，即某些活动如果没有官方许可则不被允许。少数受访者重申，强制遵守过于规定性的规则可能会抑制创新，因此建议采用自愿框架。其他受访者还强调，去中心化金融监管沙盒可能是一种有用的工具，使公司能够实现去中心化。

11.22 受访者还指出，通过自律组织（SRO）进行的自律方法可能是咨询文件中提议的方法的有用替代方案。例如，这可以通过将监督功能嵌入协议的技术设计（如监督节点）来实现。回复还建议，金融行为监管局可以提供指导以促进良好实践。

11.23 其他建议包括建立公平的税收框架，要求每个协议拥有单独的面向零售和面向机构的协议，并要求协议选举一个负责的监管董事会，其责任类似于高级管理人员和认证制度（SMCR）中规定的责任。

问题 42

当今去中心化金融组织和基础设施中存在哪些其他最佳实践，应将其正式化为行业标准或监管义务？

11.24 英国财政部收到了 37 份关于可正式化的现有最佳实践的回复。几位受访者要求金融行为监管局通过正式化接口和协议的认证流程来制定并认可自愿最佳实践。经过认证的协议将出现在批准列表中，允许它们在受监管的金融机构中使用。许多受访者还要求标准化代码审计，因为这将是降低风险、促进消费者保护和遏制非法市场活动的关键要素。几份回复指出，信息技术安全测试和信息披露对于促进去中心化金融市场的增长至关重要。然而，至少有一位受访者指出，这些应是行业标准而非监管义务。另一位受访者补充说，可以采用“了解你的智能合约”方法，即公司必须考虑其智能

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合约是否已得到验证，他们的去中心化应用程序是否已进行测试，他们是否能够追踪合约下资产的流动，以及是否有其他合约依赖于他们的智能合约。其他建议包括去中心化金融组织为其协议提供流动性制定明确的政策和程序，包括风险管理策略。

政府回应

11.25 尽管去中心化金融市场目前规模较小，但政府认识到，随着加密资产部门规模的扩大以及基于区块链的解决方案继续被金融市场采用，去中心化金融可能在金融服务中发挥重要作用。因此，并与政府倡导创新的方法一致，政府不打算禁止去中心化金融。

11.26 正如众多国际机构所指出的那样，当局在监管去中心化金融生态系统方面仍面临重大挑战。英国财政部承认，例如，目前在去中心化金融领域运营的一些公司不能被归类为去中心化。英国财政部同意受访者的观点，即需要在去中心化金融生态系统中承认去中心化的谱系，而不是中心化或去中心化的二元对立。

11.27 政府设想，如果能够实现，完全去中心化的去中心化金融服务模式未来可能在金融服务中发挥作用，但这需要仔细考虑未来风险的管理并进行广泛的国际合作。为了安全和更广泛地采用这些模式，政府期望它们实现与传统金融中执行的监管结果等效的结果。

11.28 然而，根据咨询文件的回复，英国财政部认识到，目前英国监管去中心化金融活动为时过早且无效。相反，政府将通过在金融稳定理事会（FSB）和标准制定机构（SSBs）的工作支持国际层面的努力，为未来的国内框架提供信息。政府还将继续与其他司法管辖区的当局进行双边接触，并与行业接触，以确保在去中心化金融事项上的合作和努力保持相关性。

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第 12 章

证据征集：其他

加密资产活动

回顾咨询文件中的原始提案

12.1 在咨询文件中，政府指出加密资产目前不属于建议和全权委托投资组合管理服务的受监管活动范围。政府还指出，加密资产投资建议和全权委托投资组合管理服务有限，对零售消费者的风险相对较小。然而，存在因利益冲突、欺诈和客户资产损失而产生风险的潜力，且这些活动有可能扩展至零售消费者。根据政府对加密资产的总体方法，咨询文件指出，政府正在考虑是否有理由通过《受监管活动令》（RAO）第 53 条和第 37 条将这些活动纳入监管范围。尽管存在这些相似之处，英国财政部指出，存在明显的差异，特别是因为无支持加密资产的价值是由投机决策而非客观市场基本面驱动的。

12.2 交易后活动是政府在概述规定性框架之前寻求进一步投入的另一个领域。咨询文件指出，某些功能（如结算）可以在区块链上以不同的结构执行。因此，监管结算以降低结算失败风险并确保所有权清晰度具有益处——这将适用于该活动被认为具有系统性且与风险规模相称的情况。清算被指出是另一个前瞻性监管可能有益的领域，尽管加密资产交易所并未提供中央对手方清算服务。

12.3 咨询文件强调，在英国发生的挖矿和验证活动占全球挖矿能力的比例非常小。监管某些加密资产去中心化性质的困难也延伸到了加密资产的挖矿方式和地点。同时，试图在协议层面执行任何监管的挑战可能仅仅会将挖矿/验证和某些软件开发活动推向海外。因此，政府指出，可能没有理由监管挖矿活动本身。

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12.4 英国财政部还指出，质押活动可能是纳入监管模型的领域。咨询文件指出，某些模型可能已经属于监管范围。然而，由于缺乏英国质押活动的数据，政府认为在概述任何过于规定性的内容之前寻求更多数据是明智的。

问题 43

是否有理由将加密资产投资建议和加密资产投资组合管理列为受监管活动？请解释原因。

12.5 英国财政部收到了 30 份对此问题的回复，大多数受访者（77%）同意或大体同意加密资产的投资建议和投资组合管理应成为受监管活动。支持这一立场的回复包括加密资产在零售领域的日益普及、监管将增加消费者信心以及进行消费者风险管理。其他人指出，客户经常寻求非专业意见，因为目前的财务顾问在就此类产品提供建议方面的能力有限。一位受访者建议，任何监管都应区分服务于零售投资者的顾问和服务于高净值人士及机构投资者的顾问。几位受访者指出，英国财政部应寻求在第二阶段将该活动纳入范围，并采取类似于瑞士和欧盟的方法。

12.6 在那些不同意在此阶段对该活动进行监管的回复中，许多回复指出了公共市场工具（其价值源于市场基本面）与无支持加密资产（其价值目前由投机决策驱动）之间的价值差异。这种投机性质使得投资顾问难以满足《受监管活动令》（RAO）第 37 条和第 53 条规定的现有标准。受访者还补充说，鉴于目前该活动的范围有限，英国财政部不应优先处理此问题，而应让市场发展，然后再概述规定性框架。

问题 44

在英国监管挖矿和验证活动是否有价值？除可持续性目标外，主要的监管结果会是什么？

12.7 41名受访者对此问题作出了回应，其中59%的受访者不同意或大体上不同意应在英国对挖矿和验证活动进行监管。大多数受访者同意英国财政部的评估，即对有限的挖矿活动进行监管将导致业务离岸外包。大量受访者还要求英国财政部与国际合作伙伴合作，以确保国际标准的连贯性

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用于挖矿。受访者指出，鉴于相当一部分加密资产依赖于权益证明模型而非工作量证明，挖矿活动呈下降趋势。一些受访者还补充说，挖矿和验证本身属于技术服务，不构成可受监管的金融服务。

12.8 那些同意应对挖矿和验证活动进行监管的人将防止滥用/规避制裁列为主要原因。一名受访者还要求英国财政部监管任何在英国设有实体或向客户提供英国合约的实体。

问题45

是否应将质押（不包括“第一层质押”）与加密资产借贷一并视为第二阶段需监管的活动？

12.9 英国财政部收到了39份对此问题的回应，大多数受访者不同意将质押作为与加密资产借贷一并监管的活动。大量受访者还指出，质押作为一种活动应与集体投资计划（CIS）的定义分开。受访者认为，如果质押落入CIS框架，这将扼杀大量产品（例如，出于治理目的的质押）。至少有一名受访者认为，将质押安排归类为CIS将限制不符合参与CIS条件的英国用户访问质押服务。因此，这将使质押提供商承担合规成本，从而导致大型参与者集中。最终，这将严重限制质押。一名受访者建议，这将导致对该活动的事实禁止。因此，受访者建议，可以通过英国引入“质押即服务”作为受监管活动来缓解这一问题，该活动将涵盖允许客户参与权益证明共识机制的平台。

12.10 受访者在区分质押与借贷方面也立场明确，一些回应表明该活动更类似于挖矿。具体而言，受访者将质押定义为一种不应在金融监管下受到监管的技术流程，并指出加密资产借贷中的风险（即再抵押、交易对手信用风险和信息不对称）在质押中并不明显。

12.11 大量受访者还要求英国财政部就构成质押的内容制定更明确的定义。一份回应指出，定义应明确说明CeFi借贷、收益耕作和流动性耕作等流程不构成质押。少数回应还概述了质押池应归属于CIS（特别是在代币持有人收到流动性质押代币的情况下）。一些受访者指出，如果没有定义和进一步的数据，寻求对此进行监管是不合适的

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活动。其他人指出，加密资产质押应在第二阶段受到监管。

问题46

您认为第一层质押活动最合适的监管切入点是什么（例如，质押池或验证者本身）？

12.12 英国财政部收到了23份回应。大量受访者强调，提供质押服务的中心化中介机构应成为监管的重点。一份回应建议，提供质押中介服务（质押即服务）本身应成为《受监管活动令》（RAO）规定的活动。一些回应指出，鉴于参与者寥寥无几，验证者本身可以受到监管。其他回应则反驳称，监管验证者存在困难，且验证本身是一项技术服务，因此不应纳入金融监管范围。受访者对于质押池是否为合适的监管切入点反应不一。还有建议认为，监管切入点应置于中心化节点，因为这些是集中度风险的领域。

政府回应

加密资产投资建议

12.13 政府认识到，人们强烈主张需要将加密资产投资建议和投资组合管理纳入监管范围。政府也认识到，拟议的方法可能导致与《加密资产市场法规》（MiCA）及其他司法管辖区产生分歧。然而，不同司法管辖区对受监管投资建议的定义往往不同。在英国，受监管建议的市场结构主要由众多独立和受限网络顾问组成，而其他一些司法管辖区则由银保顾问主导。政府坚持认为，大多数加密资产的价格和价值是由投机性投资决策驱动的，而非由可以客观评估的市场基本面驱动。再加上缺乏有关加密资产的专业资格，以及对加密资产发行人进行尽职调查面临的挑战，使得投资顾问难以向客户提供合适的加密资产推荐。因此，我们打算继续对此进行审查，目前重点关注已优先列入第一阶段和第二阶段立法的加密资产活动。

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挖矿和验证活动

12.14 根据咨询回应，政府目前不打算将挖矿作为受监管活动进行监管。正如受访者正确指出的那样，英国的挖矿活动在全球活动中所占比例微乎其微。因此，英国采取的任何单边行动只会将英国发生的极少活动推向监管更宽松或无监管的司法管辖区。政府还认识到，挖矿本身并不构成金融服务活动。

质押

12.15 英国财政部听取了业界的担忧，并理解明确英国未来对质押的监管待遇是许多利益相关者的首要任务。因此，英国财政部正在加速开展探索性工作，其中包括与利益相关者进行广泛接触，并制定一套明确的工作步骤，包括：(i) 制定权益证明区块链上加密资产质押的明确定义，并将其与其他可能被称为或营销为“质押”的风险更高的活动区分开来；(ii) 建立当前市场上不同权益证明质押商业模式的分类法；以及 (iii) 确定如何减轻相关风险，并利用在英国谨慎定义并允许的质押形式所带来的潜在益处。

12.16 政府还意识到各种正在进行或最近结束的咨询不应预先判断，例如法律委员会关于数字资产的最终报告、英国税务海关总署关于借贷和质押的咨询，以及金融行为监管局计划进行的关于加密资产金融促销非手册指南的咨询，后者正在征求对质押指南的回应。

12.17 英国财政部提议将质押定义为：在权益证明共识机制区块链（链上）的智能合约中锁定（质押）一定数量的原生加密资产，以激活验证节点（计算机），从而协作验证后续交易并就网络的当前状态达成共识的过程。随后，由新铸造的原生代币和/或区块链上的一部分交易费用组成的奖励，将分配给质押其加密资产的网络参与者和验证节点运营商。任何被营销为“质押”但不直接促进权益证明区块链上验证过程的活动、服务或产品，目前不应被视为质押。

12.18 图12.A列出了消费者用于参与此活动的当前质押商业模式的拟议分类法，涵盖四种原型（这些模式可能涉及也可能不涉及代表参与者质押加密资产的中介机构，并且在某些情况下可能托管这些资产）。需要注意的是，此分类法并不代表质押的监管定义，也不代表将在任何未来立法中使用的文本。相反，下文阐述了英国

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财政部关于现有商业模式的思考，以为政策方法提供参考：

图12.A. 当前质押商业模式的分类法（简化版，非详尽）

简化示意；不代表所有质押商业模式。

独立质押：参与者质押自己的加密资产，并独立运行验证者节点。

代币持有人 → 区块链：质押代币并进行验证；区块链 → 代币持有人：获得奖励。

委托质押：参与者质押自己的加密资产，但直接将验证节点的运行委托给区块链上的第三方。

代币持有人 → 第三方验证者：委托；第三方验证者 → 区块链：由第三方进行验证；第三方验证者 → 代币持有人：获得奖励。通常由第三方收取费用。¹ 原图另有从区块链指向第三方验证者的左向连接，该中间回流箭头未单独标注名称。

去中心化集合质押：去中心化中介（例如智能合约）将多位参与者的加密资产汇集起来，用于质押并运行验证者节点，或将该工作委托给第三方。

代币持有人 → DeFi协议：向池中投入代币；DeFi协议 → 代币持有人：获得质押代币、获得奖励；DeFi协议 → 第三方验证者 → 区块链：第三方使用汇集的代币进行验证。通常由中介收取费用。 原图另有以下左向连接：区块链 → 第三方验证者 → DeFi协议；这些中间回流箭头未单独标注名称。

中心化集合质押：中心化加密资产中介（例如交易所）将多位参与者的加密资产汇集起来，用于质押并运行验证者节点，或将该工作委托给第三方。

代币持有人 → 中心化质押平台：向池中投入代币；中心化质押平台 → 代币持有人：获得奖励²；中心化质押平台 → 第三方验证者³ → 区块链：第三方使用汇集的代币进行验证。通常由中介收取费用。 原图另有以下左向连接：区块链 → 第三方验证者 → 中心化质押平台；这些中间回流箭头未单独标注名称。

1. 这些模式可能涉及，也可能不涉及第三方提供托管服务。2. 在中心化集合质押模式下，代币持有人也可能获得质押代币。3. 验证者基础设施也可由质押平台内部自行运营。

12.19 虽然存在不同的质押商业模式，但权益证明区块链在协议层面执行验证和治理功能的方式也是如此。目前，政府认为，使用链上质押的加密资产运营验证节点的具体过程通常构成对权益证明区块链的运营活动和安全性至关重要的技术功能，而不是金融服务活动。

12.20 虽然政府不打算禁止质押，但认识到 集合质押类别（3和4）中的中介机构执行的许多活动，例如托管和/或汇集加密资产并发行流动代币，会给消费者带来需要解决的风险。然而，这些活动有可能被其他制度适当涵盖——包括金融促销、托管、借贷和中介，而无需进一步监管。目前许多被标记为质押的活动存在重大的消费者风险，这些风险将通过金融促销、托管、借贷和其他加密资产行为制度至少得到部分解决。

12.21 此外，咨询反馈强调，现有的英国集体投资计划规则可能涵盖中介机构提供的链上质押服务，但可能无法对这些服务进行有效监管。因此，英国财政部表示有意将上述分类法中的某些质押表现形式从集体投资计划规则中排除；前提是风险已如上所述在监管中得到适当涵盖——或者，在集体投资计划框架之外引入“运营质押平台”的监管制度。 88

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第13章

证据征集：

可持续性

回顾咨询文件中的原始提案

13.1 在咨询中，政府重申了其坚定承诺，要使英国成为可持续金融的具有竞争力的地点。有人建议，与环境、社会和治理（ESG）相关的报告要求可能是实现“相同风险，相同监管结果”原则的相称方式。因此，咨询进一步征求了意见，了解关于环境影响或能源强度的哪些信息对做出加密资产投资决策的消费者有用，以及在投资者旅程的哪个阶段这些信息对消费者特别有帮助。

问题47

在做出加密资产投资决策时，投资者发现哪些关于环境影响和/或能源强度的信息对他们的决策最有用？

13.2 政府收到了31份对此问题的回应（尽管问题47和48之间存在很大程度的重叠，一些受访者选择合并他们的答案）。除了下面讨论的定量措施和指标外，受访者经常提到以下类型的信息可能对投资者有用：

• 共识机制的类型和网络基础设施

• 能源来源组合（及相关趋势和举措）

• 可持续性政策和ESG举措

13.3 许多回应指出，此类信息应由标准化评级系统以及一致的术语和分类法支持，以便进行有意义的解释和比较。与此相关的是，几份回应强调，正确处理这一问题很复杂，需要仔细的国际协调。

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第90页

问题48

有哪些可靠且有用和/或可用的指标可用于估算加密资产或其依赖的共识机制的环境影响（例如，能源使用和/或相关排放指标，或其他披露）？

13.4 政府收到了25份对此问题的回应（再次注意到与问题47的重叠），建议了以下类型的指标：

• 能源/电力消耗（总能源使用量、每笔交易或每个区块的平均能源使用量、每个节点的平均能源使用量）

• 碳排放（总排放量、每笔交易的平均排放量、每哈希的平均排放量）

• 节点总数、交易总数

• 现有框架中已使用的其他指标（例如，《加密气候影响会计框架》）

• 上述所有指标随时间变化的趋势或时间序列数据

13.5 如上所述，许多回应强调了广泛国际协调的必要性。大部分反馈还警告了开发准确和标准化指标的困难（例如，由于定义和分类法缺乏一致性、不同的会计准则和测量系统，以及不同代币底层基础设施和协议的根本差异）。事实上，出于这个原因，一些回应从根本上不认同设置强制性可持续性披露的价值，认为其益处将被显著的成本和复杂性所抵消。持这一观点的其他人还认为，可持续性披露将超出某些在某些方面可比较的活动或资产类别的现有要求。例如，市场参与者交易货币对并不需要此类披露。

问题49

可以使用哪些方法来计算这些指标（按单位或持仓基础）？是否有可靠的代理指标可用？

13.6 政府收到了18份对此问题的回应。许多现有的加密资产框架和指标被突出显示，包括剑桥替代金融中心（CCAF）指数（例如，剑桥比特币电力消耗指数）、加密碳评级研究所（CCRI）指数、加密气候影响 90

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会计框架、Luxor 算力指数，以及世界经济论坛关于实施区块链的环境、社会和经济影响的指南。一些回应还讨论了在传统金融服务（或其他成熟行业）中使用的既定的指标和框架，这些指标和框架可以扩展到加密资产——例如，传统的经合组织（OECD）指标，以及温室气体（GHG）议定书、绿色声明准则和可再生能源证书（REC）采购机制。

问题 50

此类指标与其他公认的可持续性披露标准的互操作性如何？

13.7 政府收到了对该问题的 17 份回应。大多数回应者同意，高度的标准化和互操作性是可取的，并且最终是必要的，许多回应者认为在定义要求之前需要进行进一步的国际协调工作。一些人指出，已经有各种联盟致力于全球标准化的方法——例如《加密气候协定》和《加密影响与可持续性加速器》（CISA），并且一些有用的指标已经非常标准化（例如，按照经合组织标准的排放量）。一些回应再次强调了实际困难——例如，由不同的共识机制、底层基础设施和会计准则引起的困难。

问题 51

在投资者旅程的哪个阶段以及以何种形式，环境影响和/或能源强度披露对投资者最有用？

13.8 政府收到了对该问题的 15 份回应。许多人主张在消费者旅程的初始决策阶段（即投资前）进行披露。一些人还认为，此后应定期提供信息（例如，每 1 至 2 年），以帮助监测改进情况。一些人警告了使消费者信息过载的风险，并建议进行广泛的消费者参与和消费者研究。少数组织在对这个问题的回应中再次表达了他们对强制性可持续性披露制度的反对意见。

问题 52

针对加密资产的金融服务监管制度的提案是否会对《2010 年平等法》下具有受保护特征的群体产生不同的影响？

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13.9 仅收到对该问题的 11 份回应。一份回应表明，拟议的方法——由于它将利用现有的《金融服务和市场法》（FSMA）框架——可能会对具有受保护特征的群体产生不成比例的影响。该回应认为，现有的金融服务行业（以及塑造它的政策制定）延续了基于种族的不平等、歧视和排斥性做法。其他大多数回应者没有看到政府的提案对受保护特征群体产生任何不同影响，但更广泛地谈到了在加密资产采用率增加的世界中，金融包容性带来的潜在好处。

政府回应

13.10 政府将继续采取首先主要通过披露来解决可持续性问题的方法。虽然关于加密资产部门的环境影响（及其与传统金融服务相比的规模）存在激烈的辩论，但可持续性披露将在实现政府在气候方面的总体政策目标和承诺方面发挥重要作用。

13.11 然而，政府同意，显然需要重大的国际合作来开发可互操作的指标，以促进有意义的比较。政府的意图是通过现有的国际论坛（例如国际证券委员会组织（IOSCO））来推进这项工作。

13.12 加密资产部门正在迅速发展，目前相关的指标随着时间的推移可能变得不那么相关。例如，最适合评估工作量证明（PoW）区块链的指标可能不太适合日益普遍的权益证明（PoS）模型。为了避免过早承诺特定的披露要求，并减轻不公平竞争环境的风险，将进一步开展探索性工作，以确定是否可以应用现有的框架和指标。当局将继续监测行业的发展，如果随着时间的推移明显看出特定的制度是可取的或必要的，则可以制定该制度。

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附件 1：术语表

缩写 定义 缩写 定义 BIS 国际清算银行 ESG 环境、社会和治理 CASP 加密资产服务提供商 FCA 金融行为监管局 CASS 金融行为监管局的《客户资产源手册》 “第十五次财政特别委员会关于‘监管加密’的调查报告”，发表于 2023 年 5 月 CCAF 剑桥替代金融中心 《2000 年金融服务和市场法（金融促销）（修正）令 2023》 CCRI 加密碳评级研究所 FMI 金融市场基础设施 CeFi 中心化金融 FSB 金融稳定理事会 CIS 集体投资计划 FSCS 金融服务补偿计划 CISA 加密影响与可持续性加速器 FSMA 《2000 年金融服务和市场法》 CRR 资本要求条例 FSMA 2023 《2023 年金融服务和市场法》 托管 保护或保护和管理（或安排同等事项）除法币支持的稳定币以外的加密资产和/或访问该加密资产的手段 GHG 温室气体 dApps 去中心化应用程序 HNW 高净值 DAR 指定活动制度 IOSCO 国际证券委员会组织 DeFi 去中心化金融 IP 知识产权 DeXs 去中心化交易所 KYC 了解你的客户 DLT 分布式账本技术 MAR 《市场滥用条例》 DSA 数字结算资产 MCD 《抵押贷款信贷指令》 DSS 数字证券沙盒 MEV 最大可提取价值

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MiCA 欧盟《加密资产市场法规》 MiFID 欧盟《金融工具市场指令》 MIFIDPRU 金融行为监管局针对 MiFID 投资公司的审慎源手册 MLRs 《2017 年反洗钱、恐怖融资和资金转移（付款人信息）条例》 MTF 多边交易设施 NFT 非同质化代币 NSM 国家存储机制 OPE 海外人士排除 OTF 有组织交易设施 PoS 权益证明 PoW 工作量证明 RAO 《2000 年金融服务和市场法（受监管活动）令 2001》 REC 可再生能源证书 Reg-Tech 监管科技 RIEs 认可投资交易所 SFTR 《证券融资交易条例》 SMCR 高级管理人员和认证制度 SRO 自律组织 SSBs 标准制定机构 《稳定币更新》 英国财政部关于法币支持稳定币监管计划的更新 TVL 总锁定价值 VoP 权限变更

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咨询和证据征集 — 2023 年 2 月

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未来金融服务

监管制度（针对）

加密资产

咨询和证据征集

2023 年 2 月

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未来金融服务

监管制度（针对）

加密资产

咨询和证据征集

2023 年 2 月

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ISBN: 978-1-915596-55-0, PU 3273

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目录

前言 5

第 1 章 加密资产和当前的监管格局 7

第 2 章 加密资产的定义和立法方法 13

第 3 章 加密资产当前监管格局概述 18

第 4 章 加密资产活动 24

第 5 章 加密资产发行和披露的监管结果 34

第 6 章 运营加密资产交易场所的监管结果 41

第 7 章 加密资产中介活动的监管结果 45

第 8 章 加密资产托管的监管结果 49

第 9 章 一般市场滥用要求 54

第 10 章 运营加密资产借贷平台的监管结果 61

第 11 章 证据征集：去中心化金融（DeFi） 66

第 12 章 证据征集：其他加密资产活动 70

第 13 章 证据征集：可持续性 73

第 14 章 回应本次咨询 75

附件 A：术语表 78

附件 B：英国《市场滥用条例》下的市场滥用罪行 80

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前言

政府的坚定雄心是使英国成为世界上拥有最开放、监管良好和技术最先进的资本市场的国家。实现这一雄心意味着采取积极措施，利用新金融技术的机遇。

我们相信，加密技术可以对金融服务产生深远的影响。通过利用加密技术提供的潜在好处，我们可以加强我们作为金融科技世界领导者的地位，释放增长并促进创新。

加密资产市场继续以越来越快的速度和复杂性发展。但这是一个新兴部门，与任何新兴技术一样，这既带来风险也带来机遇。承担风险是创新周期中令人向往的一部分，我们希望管理而不是扼杀这种风险。加密资产市场的持续动荡凸显了这种风险，FTX 等公司的高调倒闭对全球加密资产市场和投资者产生了广泛影响。

我们的观点是，这加强了实行清晰、有效、及时监管并与行业进行积极参与的理由。有效的监管将为加密资产服务提供商在英国蓬勃发展创造条件，并使人们和企业有信心在了解通常涉及的高风险的情况下进行投资。我们已经通过《金融服务和市场法案》开始实现这一雄心，为将稳定币和加密资产纳入金融服务监管奠定立法基础。我们还在探索分布式账本技术（DLT）如何为金融市场基础设施和英国的主权债务管理提供好处。本文件标志着政府计划的下一步，并提出了为加密资产提供更广泛的金融服务监管制度的提案。

我们的目标是建立一个相称、清晰的监管框架，使公司能够快速创新，同时保持金融稳定和清晰的监管标准。这包括首次提议将中心化加密资产交易所纳入金融服务监管，以及其他核心活动，如托管和借贷。

通过定期参与，我已经直接听到了一些该行业在这个领域面临的机遇和挑战，我渴望继续我们重要的对话。您的回应将有助于为政府的方法提供信息，并确保英国的监管

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框架帮助我们实现我们对这项令人兴奋的新技术的雄心。

我期待您的投入。

安德鲁·格里菲斯议员，财政部经济秘书

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第 1 章

加密资产和

当前监管

格局

引言

1.1 近年来，加密资产及其使用背后的活动（或称“加密”）已发展成为一个广泛、复杂且迅速发展的生态系统。它具有无数不同的活动和商业模式，每种模式都为所涉及的参与者生成不同类型的机会和风险。

1.2 政府的观点是，支撑这种创新的技术可以带来许多好处，并且在适当的监管和保障措施下，某些加密资产和相关活动可以为用户提供重要的新金融服务机会。然而，只有在安全采用该技术并辅以有效和适当的金融服务监管框架的情况下，才能可持续地实现这些好处。在此背景下，政府和金融服务监管机构已经采取了许多步骤来加强英国的监管框架，以利用这种创新并减轻或明确传达最紧迫的风险。然而，大多数加密资产活动目前不受更广泛的金融服务监管的约束，包括行为和审慎要求等事项。

1.3 政府的观点是，加密资产及其使用背后的活动应遵循与其他类似金融服务活动预期的标准，与其构成的风险相称，同时利用其背后技术的潜在好处。建立这样的框架应该通过给予负责任的参与者监管确定性和信心来参与加密资产市场，并给予投资者长期在英国投资的信心，从而刺激该部门的增长和创新。本次咨询标志着政府监管加密资产方法的下一个——但不是最后——阶段，并履行了政府提出加密资产投资和交易活动金融服务监管提案的承诺。在此过程中，政府正在寻求广泛的市场参与者和用户的意见。

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1.4 本次咨询建立在英国财政部一系列关于加密资产的出版物基础上，包括 2022 年 4 月发布的“英国对金融市场中的加密资产、稳定币和分布式账本技术的监管方法”，2022 年 4 月发布的“加密资产促销”，以及与本次咨询同时发布的相关关于加密资产金融促销的政策声明。此外，金融行为监管局（FCA）和英格兰银行发布了多份关于加密资产的讨论文件、咨询文件、政策声明和监管指导说明，包括 FCA 关于加密资产金融促销的咨询文件（于 2022 年 1 月发布）。与此同时，国际组织如金融稳定理事会（FSB）、国际清算银行（BIS）、国际证券委员会组织（IOSCO）、经济合作与发展组织（OECD）和金融行动特别工作组（FATF）一直在制定加密资产监管许多方面的全球标准。

1.5 本次咨询具体侧重于金融服务中使用的加密资产的未来英国监管框架，而非分布式账本技术（DLT）在金融服务中的更广泛应用或金融服务之外加密资产的使用。在更广泛的分布式账本技术领域，英国政府和监管机构开展了多项举措，例如英国金融市场基础设施（FMI）沙盒和由分布式账本技术支持的债务发行举措。图1.A概要总结了英国正在主导或参与的与加密资产、数字资产及更广泛的分布式账本技术相关的主要举措，以及所涉及的一些主要组织。

图1.A 关于加密资产及更广泛的数字资产和分布式账本技术主题的咨询工作概览

图例对应关系：第1项为本文件重点；第2至4项为其他加密资产举措；第5至10项为其他分布式账本技术／数字货币举措。原图IME上标为1，图下第2条脚注解释IME；保留原图编号差异。

英国数字资产与数字账本技术

图例：本文件重点；其他加密资产举措；其他举措（分布式账本技术／数字货币）。

1. 英国加密资产监管框架：制定加密资产监管框架，包括优先推进反洗钱及金融推广立法。参与机构：英国财政部（HMT）、金融行为监管局（FCA）、英格兰银行、支付系统监管局（PSR）。

2. 稳定币：通过立法支持稳定币发行人和服务提供商发展并扩大规模。参与机构：英国财政部、金融行为监管局、英格兰银行、支付系统监管局。

3. 英国加密资产税务：扩大投资管理人豁免（IME）¹的范围以涵盖加密资产，并评估去中心化金融（DeFi）贷款的税务处理。参与机构：英国税务海关总署（HMRC）、英国财政部。

4. 加密资产国际监管标准¹：制定国际标准并促进加密资产领域的国际协调。参与机构：金融稳定理事会（FSB）、国际清算银行（BIS）、金融行动特别工作组（FATF）、支付与市场基础设施委员会（CPMI）、国际证监会组织（IOSCO）及其他机构。

5. 英国金融市场基础设施（FMI）沙盒举措：于2023年推出FMI沙盒，使企业能够在提供支撑市场运行的基础设施服务时试验和采用分布式账本技术。参与机构：英国财政部、金融行为监管局、英格兰银行。

6. 分布式账本技术支持的英国主权债务发行：研究使用分布式账本技术处理主权债务工具的可行性及益处。参与机构：英国财政部、债务管理办公室。

7. 数字资产立法改革（英格兰及威尔士）：改革英格兰及威尔士的法律，为数字资产行业提供坚实的法律基础。参与机构：法律委员会。

8. 英国电子贸易单证：通过立法使电子贸易单证（例如提单）获得法律认可。参与机构：法律委员会、数字、文化、媒体和体育部（DCMS）。

9. 英国央行数字货币：就英国央行数字货币（CBDC）或数字英镑开展咨询。参与机构：英格兰银行、英国财政部。

10. 国际分布式账本技术举措¹：促进基于分布式账本技术的技术应用的国际协调，例如贸易中的区块链及分布式账本技术。参与机构：国际商会（ICC）、世界贸易组织（WTO）、气候账本倡议（CLI）及其他众多机构。

1. 英国主管部门及其他英国组织参与；2. 投资管理人豁免。

缩写：ICC＝国际商会；WTO＝世界贸易组织；CLI＝气候账本倡议；FSB＝金融稳定理事会；BIS＝国际清算银行；FATF＝金融行动特别工作组；CPMI＝支付与市场基础设施委员会；IOSCO＝国际证监会组织；HMRC＝英国税务海关总署；DCMS＝数字、文化、媒体和体育部；PSR＝支付系统监管局。

加密资产市场概览

1.6 除了作为一种新的投资资产类别出现外，加密资产及其底层技术还有潜力

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扰乱传统金融的各个部分。此外，该行业仍然波动性极大，加密资产的价格波动性显著超过股票或大宗商品等许多传统资产类别。然而，零售和机构对该行业的参与仍在持续增长。在零售方面，最近的调查显示，目前5-10%的英国成年人拥有加密资产，在过去1-2年中增长了100%以上1。机构参与虽然有限，但正在增长。2 一些在英国具有重要影响力的大型银行和其他传统金融服务机构正在开展与加密资产相关的活动，包括执行、经纪、做市、托管以及传统资产的代币化。

1.7 加密资产市场经历了动荡的一年。目前全球加密资产总市值约为0.8万亿美元，较2021年11月约3万亿美元的峰值下降了约75%。2022年第二季度，Celsius Network和Voyager Digital等多家加密资产借贷和交易平台倒闭。金融稳定理事会（FSB）最近发布的报告（于2022年10月发布）指出，这一事件暴露了这些市场中存在的诸多脆弱性，源于不适当的商业模式、流动性和期限错配、杠杆的广泛使用以及加密资产生态系统内的高度互联性。透明度及披露有限、治理模式非最优、消费者和投资者保护不足以及风险管理薄弱加剧了这些脆弱性。

1.8 近期围绕大型加密资产交易所FTX倒闭的事件进一步凸显了这些问题，这对全球加密资产市场和价格产生了广泛且持续的影响，并导致另一家加密资产交易和借贷平台BlockFi倒闭。FTX的倒闭突显了有关利益冲突、市场行为和操作韧性的重大问题。它还表明，目前在整个生态系统中普遍存在的集成商业模式可能导致复杂且有时相互强化的风险状况。缓解这些风险需要结合稳健的审慎保障措施、操作风险控制、透明度和数据报告安排、管理利益冲突的措施、良好的治理以及充分的记录保存。如果加密资产市场或实体成为或可能成为系统重要性市场或实体，则可能有必要制定额外的监管要求或更广泛的监督，以与此类市场或实体可能构成的风险相称。

1.9 最近在各司法管辖区也进行了调查和执法案件：北美地区涉及加密资产准入交易场所的电汇欺诈和内幕交易案件；

1 https://www.gov.uk/government/publications/individuals-holding-cryptoassets-uptake-and-understanding ; https://yougov.co.uk/topics/finance/trackers/how-many-brits-have-bought-cryptocurrency 2 https://www.bankofengland.co.uk/-/media/boe/files/financial-policy-summary-and-record/2022/fpc-summary- and-record-october-2022.pdf

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欧洲涉及使用加密资产混币服务的洗钱案件；以及亚洲针对参与Terra Luna代币运营和崩溃的某些行为主体提出的欺诈指控。英国当局也采取了行动——例如，向非法加密资产自动取款机发出警告，要求其关闭否则将面临执法行动3，以及针对未在金融行为监管局（FCA）注册的加密资产公司实施的诈骗行为采取行动。4

1.10 支撑加密资产的技术可以为金融体系带来诸多好处和创新。然而，正如近期事件所强调的，以及英格兰银行金融政策委员会（FPC）所指出的5，只有在具备适当的风险知识的情况下开展活动，才能实现这些好处。这突出并推动了当局为加密资产制定加强监管框架的必要性。

总体政策目标和原则

1.11 通过寻求在英国建立加密资产监管框架，英国财政部正在追求四个总体政策目标：

1. 鼓励英国的增长、创新和竞争 2. 使消费者能够做出明智的决定，清楚了解所涉及的风险 3. 保护英国金融稳定 4. 保护英国市场诚信

1.12 此外，如之前的咨询文件所述，英国财政部将继续遵循一套核心设计原则：

• “相同风险，相同监管结果”。政府将保持技术中立，同时考虑技术或其使用是否带来额外风险。同样，也将考虑使用技术是否可能降低风险。这并不意味着完全相同的监管形式，因为加密资产的特征和使用可能需要不同的监管方法，但目标是在可能的情况下实现相同或非常相似的监管结果。经咨询后，英国财政部打算采取基于活动的监管方法，尽管在某些情况下，特定实体可能构成或可能构成系统性风险，从而可能需要进一步监管。

• “相称且聚焦”。努力将集中在风险和机遇最为紧迫或突出的领域。英国财政部和金融服务监管机构应避免对实体施加不相称或过于繁重的监管，特别是在最终用户意识到风险，且

3 https://www.fca.org.uk/news/news-stories/warning-illegal-crypto-atms-operating-uk 4 https://www.fca.org.uk/data/consumer-investments-data-review-april-sept-2021 5 Financial Stability in Focus: Cryptoassets and decentralised finance | Bank of England

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活动不会引发市场诚信或金融稳定风险的情况下。

• “敏捷且灵活”。监管框架应适应不断发展的市场和产品。未来的立法将在英国提供一个清晰的框架，明确制度适用的活动范围，并由监管机构制定详细规则。这种方法与《2022年金融服务和市场法案》（FS&M Bill）旨在建立的未来监管框架（FRF）一致。政府认为，这种敏捷的方法将使监管机构能够适应市场变化和国际标准的发展。此外，符合促进英国金融稳定的目标，如果加密资产市场构成或可能构成金融稳定风险，拟议的制度将需要演变。鉴于加密资产的跨境性质，英国鼓励与其他司法管辖区合作，并将通过双边接触和参与国际标准制定机构继续互动，以在可行范围内支持处理方式的协调统一。

1.13 后续章节强调了加密资产市场的全球性和去中心化性质给实现这些目标带来的一些挑战，包括由于缺乏国际标准和合作，其实现可能更具愿景性。例如，第9章描述了加密资产市场的底层结构如何限制英国当局实现提供市场诚信或保护消费者的程度达到与传统证券市场相同的水平。

1.14 根据这些设计原则，英国财政部打算继续采取分阶段的方法来监管加密资产，并根据最大风险和机会领域确定优先顺序。这些阶段总结在图1.B中。本次咨询涵盖的提议代表了一个更长过程中的重要下一步，随着行业的持续发展和当局收集更多关于行业的信息，预计将进行更多工作。

1.15 政府和金融服务监管机构已经采取若干步骤，使英国监管框架能够利用这一创新并缓解最紧迫的风险。自2020年1月以来，英国已对在英从事加密资产交换或托管钱包服务的企业实施反洗钱和反恐融资（AML/CTF）注册制度，以规范其遵守《2017年洗钱、恐怖融资和资金转移（付款人信息）条例》（“MLR”）。政府将很快引入立法，要求由金融行为监管局（FCA）对加密资产金融推广进行监管，以确保金融推广清晰、公平且不具误导性。政府目前还在《2022年金融服务和市场法案》（FS&M Bill）中进行立法，引入一个制度，允许对用于支付的法币支持稳定币进行监管，类似于 11

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其他支付方法的制度（第一阶段），因为这些稳定币有可能被广泛用作一种支付方式。该制度将解决与法币支持稳定币相关的发行和托管活动，以及用于支付的法币支持稳定币的支付相关活动。6 预计其范围至少将涵盖在英国发行的英镑支持的稳定币及其他法币支持的稳定币。英格兰银行和支付系统监管局（PSR）也将对数字结算资产（DSA）拥有监管职权。第3章更详细地介绍了这些各种制度，但它们不是本次咨询的重点。

图1.B 英国监管加密资产的分阶段方法

图例对应关系：第二阶段和未来阶段为本咨询文件重点。灰色“已完成或已实施”涵盖反洗钱／反恐怖融资制度、金融推广的财政部及FCA咨询，以及第一、第二阶段的《金融服务和市场法案》节点；其余后续步骤为“正在进行或尚未开始”。这些是原图的历史状态，不表示当前立法进度。

时间基准：2022年12月。

反洗钱／反恐怖融资：相关制度自2020年1月起实施。

金融推广：英国财政部及金融行为监管局咨询 → 提交附属立法。

第一阶段——用于支付的稳定币：《金融服务和市场法案》→ 提交附属立法 → 监管机构咨询 → 规则及监管指引。

第二阶段——加密资产（高优先级）：《金融服务和市场法案》→ 英国财政部咨询 → 提交附属立法 → 金融行为监管局咨询 → 规则及监管指引。

未来阶段——加密资产（中优先级）：未来阶段将根据市场演变情况确定。

图例：本咨询文件的重点；已完成或已实施；正在进行或尚未开始。

时间安排取决于《金融服务和市场法案》及咨询程序的结果；随着行业演变和国际标准制定，时间安排可能改变，并可能开展进一步阶段的工作。

来源：英国财政部

1.16 在第二阶段，政府的意图是引入一个制度来监管更广泛的加密资产活动，例如加密资产的交易和投资。第二阶段将专注于针对（i）从消费者和整体市场角度来看风险较高，以及（ii）支持英国增长议程机会更大的活动领域。因此，并非所有加密资产活动都拟纳入第二阶段。第4章对此进行了更详细的说明。此外，在市场更初级的领域，政府正在积极征求意见，以为未来的政策制定提供信息。政府将继续战略性地评估市场发展，以确定未来的工作阶段，同时考虑行业、消费者和监管机构的意见。随着这些市场的发展和国际标准的进一步实施，英国财政部将继续努力调整和完善这些提议。在当前提议未能实现与传统金融相同的监管结果的情况下，尤其如此。

6 某些活动——例如托管——将在第一阶段针对法币支持稳定币进行处理，然后稍后（第二阶段）针对进入监管范围的其他类型加密资产进行处理；预计随着所有类型的加密资产进入监管，将采用相同的框架，而不是单独、重叠的制度

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第2章

加密资产的

定义及

立法方法

加密资产的定义

2.1 对于“加密资产”或“数字资产”或“虚拟资产”等相关术语，尚无 普遍通用的 定义，但在英国和海外立法以及全球标准中，对于定义的基本要素日益达成共识。《金融服务和市场法案》（FS&M Bill）包括以下用于英国金融服务监管框架的“加密资产”定义，该定义将被引入《2000年金融服务和市场法》（FSMA）：

“‘加密资产’是指任何通过密码技术保护的价值或合同权利的数字表示，该表示— (a) 可以通过电子方式转移、存储或交易，并且 (b) 使用支持数据记录或存储的技术（可能包括分布式账本技术）。”

《金融服务和市场法案》中的这一定义范围广泛，旨在涵盖所有当前类型的加密资产。该定义构成了英国财政部指定《〈2000年金融服务和市场法〉（受监管活动）2001年令》（“RAO”）内的活动，或将活动指定为《金融服务和市场法案》正在立法的指定活动制度（“DAR”）的一部分权力的基础。它与《反洗钱条例》第14A(3)(a)条中使用的“加密资产”定义相似，主要区别在于《金融服务和市场法案》的定义引用了更广泛的底层技术。尽管目前绝大多数加密资产依赖于分布式账本技术，但对于金融服务监管而言，涵盖加密资产底层技术的潜在未来变化以 降低 监管套利至关重要。该定义也与欧盟《加密资产市场法规》（“MiCA”）中的“加密资产”定义非常相似，并与金融行动特别工作组（FATF）建议中的“虚拟资产”定义共享一些特征。7 为了应对未来的变化，“加密资产”的定义附带了一项通过

7 FATF (2012-2022), International Standards on Combating Money Laundering and the Financing of Terrorism & Proliferation, FATF, Paris, France, www.fatf-gafi.org/recommendations.html

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次级立法对其进行更新的权力。请注意，此后“代币”一词与“加密资产”互换使用。

2.2 政府预计，未来利用英国财政部权力制定的加密资产金融服务监管规定，通常将根据受监管事项的不同，适用于特定子集的加密资产，并将因此采用更狭义的定义以涵盖这些资产。例如，《金融服务与市场法案》附表6扩大了《2009年银行法》第5部分现有适用范围，将使用数字结算资产的支付系统纳入其中。“数字结算资产”仅包括那些可用于支付结算的数字资产（因此，它涵盖其他可用于支付结算的数字资产，以及用于支付的加密资产）。此外，政府已确认，非同质化代币（NFT）不属于加密资产金融促销制度的范围，因为NFT可以代表各种各样的不同资产，这些资产可能构成非金融服务产品。8

2.3 下方的框2.A列出了不同类型加密资产常用术语的词汇表。然而，重要的是，政府的意图是监管活动，而非资产本身。读者还应注意，这些在行业、媒体和公共话语中常用的术语，不一定与监管定义相一致。

2.4 根据正在咨询的提案，框2.A中列出的任何加密资产，如果用于第4章所述的金融服务活动（以及那些已经处于英国监管范围内的活动），未来都可能受到金融服务监管。拟议的加密资产监管框架无意对加密资产可能用于的任何基础非金融服务活动施加监管。如果该活动本质上是非金融性质的，则可能由其他法律或法规涵盖（例如，涉及数字艺术品资产或NFT的欺诈案件）。

2.5 关于投资者保护，虽然政府无意让金融服务补偿计划（FSCS）的保护适用于因加密资产敞口而产生的投资者损失，但作为英国独立的金融监管机构，审慎监管局（PRA）和金融行为监管局（FCA）有责任就授权公司开展的受监管活动设定FSCS保护的界限。

立法方法

2.6 政府打算将加密资产的金融服务监管纳入英国《2000年金融服务与市场法》（FSMA）建立的监管框架内，利用该现有系统所提供的信心、信誉和监管清晰度，并鉴于其旨在通过《金融服务与市场法案》进行更新

8 https://www.fca.org.uk/publications/policy-statements/ps19-22-guidance-cryptoassets

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法案。FSMA是英国金融服务法律框架中一个成熟的组成部分。也曾考虑过在FSMA框架之外开发完全定制的制度这一替代方法，但基于该方法无法在开展相同活动的加密资产公司和传统金融服务公司之间提供公平竞争环境（违背上述“相同风险，相同监管结果”原则）而予以否决。在FSMA框架之外建立的定制制度也更有可能造成监管制度重叠和市场参与者的困惑。

2.7 根据FSMA，英国财政部拥有次级立法权，可以通过在《受监管活动令》（RAO）中指定活动，将其纳入监管范围。政府的意图是扩大RAO第三部分中“指定投资”的列表，以包括加密资产。通过《金融服务与市场法案》对FSMA第22(4)条（即RAO权力条款）进行的修订，肯定了使用RAO权力对加密资产进行金融服务监管。这澄清了从事涉及加密资产的某些活动“以商业方式”行事的个人（自然人或法人）正在执行受监管活动，因此需要根据FSMA第4A部分获得授权。这也意味着FCA的一般规则制定权力将可用，允许FCA为新增加的活动设计监管制度。在实践中，这意味着FCA将被赋予制定量身定制规则的权力，而不是让现有规则自动适用于加密资产。FCA需要考虑什么是适当的，并据此进行咨询。

2.8 英国财政部拥有其他权力和立法选项来监管可能不适合根据RAO进行监管的活动（例如，如果这些活动由英国财政部不希望受制于FSMA第4A部分授权制度要求的主体执行）。特别是，《金融服务与市场法案》中规定的新制度——指定活动制度（DAR）——旨在使英国财政部能够指定某些活动，以便就执行该活动制定法规，包括完全禁止该活动或设定直接要求。

2.9 英国财政部目前不打算扩大RAO附表2第1部分中“金融工具”的定义以包括目前不受监管的加密资产。这是由于将现有制度 retrofitting（改造适用）到具有独特特征和风险的新资产类别存在局限性。然而，按照“相同风险，相同监管结果”的原则，英国财政部将寻求使用其他立法和监管机制，在加密资产呈现与金融工具类似的风险时（例如，源于加密资产以类似于金融工具的方式交易而产生的市场操纵行为），实施同等或类似的保障措施。

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框2.A：加密资产常用术语词汇表（并非穷尽列举）

交换代币是使用分布式账本技术（DLT）等技术来支持数据记录或存储的加密资产，不由中央银行或其他中央机构发行或支持。它们被用作交换手段或用于投资目的，但不提供证券代币或实用代币所提供的权利或访问权限。比特币和以太币是突出的例子。这些通常被称为“加密货币”，但我们刻意避免使用这一术语，因为它可能与法定货币产生潜在的不当等同。

实用代币是提供对特定服务或应用程序（例如数字广告或数字文件存储）的数字访问权限，并使用分布式账本技术（DLT）等技术来支持数据记录或存储的加密资产。它们不提供与证券代币相关的权利或特征（例如股份或所有权权利），也不作为支付手段运作——尽管它们可以在加密资产交易场所进行交易以用于投资目的。

证券代币是使用分布式账本技术（DLT）等技术来支持数据记录或存储，并且已经符合RAO下“指定投资”定义的加密资产，因此已经受到监管。

非同质化代币（NFT）是授予唯一资产（例如一件数字艺术品）数字所有权的加密资产，使用分布式账本技术（DLT）等技术来支持数据记录或存储。NFT不提供与证券代币相关的权利或特征，也不作为支付手段运作。

稳定币是试图通过参考一种或多种资产（如法定货币）来稳定其价值的交换代币。英国拟议的用于支付的稳定币立法最初将专门适用于法币支持的稳定币，预计其中包括那些寻求通过参考并可能包括持有一种或多种指定法定货币来维持加密资产稳定价值的稳定币。关于政府对法币支持稳定币方法的更多细节将在适当时候公布。目前宣传或标记为“稳定币”的各种类型的代币可能不符合这些制度下的要求。

资产参考代币是交换代币的一个子集，包括商品挂钩代币和加密资产支持代币。

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商品挂钩代币是资产参考代币的一个子集，旨在通过用一种或多种商品或现实世界资产作为抵押品，或作为底层现实世界资产（如黄金、房地产或石油）的数字代表，来维持相对于底层商品价格的稳定价值。

加密资产支持代币是资产参考代币的一个子集，其价值参考其他加密资产。

算法代币是交换代币，旨在主要通过或在某种程度上通过一种算法来维持价格稳定，该算法促进代币与支持该代币的一种或多种加密资产之间的供需变化。

治理代币是实用代币的一个子集，仅由持有者用于对区块链或网络的决策进行投票，但不提供任何类型的独家优惠或折扣。

粉丝代币是实用代币的一个子集，赋予持有者访问各种与粉丝相关的会员权益，如对俱乐部决策进行投票、奖励、商品设计和独特体验。

框2.B：征求受访者意见的问题

1. 您是否同意英国财政部关于扩大“指定投资”列表以包括加密资产的提案？如果不同意，请说明原因。

2. 您是否同意英国财政部关于将加密资产排除在“金融工具”定义之外的提案？如果不同意，请说明原因。

3. 您是否看到英国财政部打算使用指定活动制度（DAR）为某些加密资产活动立法的任何潜在挑战或问题？

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第3章

当前

加密资产监管格局

概述

3.1 本章总结了英国与加密资产活动相关的当前金融服务监管格局。每一节还涵盖了预计如何处理这些制度与更广泛的加密资产监管框架之间的互动。

与证券代币和其他指定投资相关的活动

3.2 某些类型的加密资产可能已经属于RAO设定的现有FSMA监管范围，因为它们符合“指定投资”的资格。例如，证券代币提供类似于股份、债务工具或其他证券的权利和义务，这些在RAO中被列为指定投资。这意味着它们已经处于监管范围内，从事涉及证券代币的指定活动的公司需要确保其拥有正确的许可，并遵守相关的规则和要求。

3.3 在大多数情况下，英国财政部预计将继续维持对已经符合“指定投资”资格的加密资产的当前处理方式，尽管随着时间的推移可能会有一些修订（例如，更新《客户资产源手册》中关于证券代币的托管义务）。

3.4 某些类型的加密资产也可能属于现有金融服务监管的其他要素，特别是当它们构成（或作为）RAO附表2第1部分中的金融工具的一部分（或标的）时，或者属于《2011年电子货币条例》（EMR 2011）下的电子货币，或者在促进受监管支付服务时，属于《2017年支付服务条例》（PSR 2017）。FCA的《加密资产边界指南》（PS 19/22）详细说明了不同类型的加密资产及其与现有监管范围的互动。

反洗钱/反恐融资制度

3.5 2020年1月，在对《洗钱条例》（MLR）进行修订后，FCA成为加密资产兑换提供商

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和托管钱包提供商（“加密资产企业”）在MLR所载的反洗钱和反恐融资义务方面的监管机构。9 这些加密资产企业涵盖在英国开展以下相关活动的公司或独资从业者：兑换、安排或旨在安排货币与加密资产、加密资产与货币、或一种加密资产与另一种加密资产之间的兑换；运营利用自动化流程兑换加密资产与货币或货币与加密资产的机器；以及为持有、存储和转移加密资产而保管，或保管并管理加密资产或加密私钥。因此，现有的加密资产企业必须进行注册并遵守MLR，要求它们证明其控制措施、政策和程序足以应对加密资产市场的洗钱和恐怖主义融资风险，并要求企业的任何高管、经理和受益所有人具备适当人选资格。

3.6 为了防止对现有加密资产企业造成不必要的干扰，FCA宣布建立临时注册制度（TRR）。这使得已申请向FCA注册的现有加密资产企业能够在申请评估期间继续交易。自2022年3月31日TRR关闭以来，加密资产企业在开始在英国运营之前必须由FCA注册。今年，英国财政部进一步修订了MLR，将金融行动特别工作组（FATF）的“旅行规则”扩展至涵盖加密资产活动。10 这将适用于银行转账的信息共享和记录保存要求扩展至加密资产转账，以协助预防和检测洗钱。

3.7 当正在咨询的更广泛的加密资产监管制度生效时，英国财政部预计从事受监管加密资产活动的公司将遵守FSMA下适用于同等或类似传统金融服务活动的相同金融犯罪标准和规则。这是必要的，因为FSMA中的金融犯罪规则比MLR中包含的规则更广泛，涵盖反贿赂和腐败、制裁、欺诈和其他方面的金融犯罪。英国拥有一个强大的门户以减轻这些风险并保持高标准和声誉完整性至关重要。根据将某些加密资产活动引入FSMA的提案，与其他领域一样，FCA将有权制定和修订其关于金融犯罪的手册规则。11 FCA将考虑是否更新《高级管理层安排、系统和控制源手册》以及其他金融犯罪规则，以适用于新的加密资产活动。英国财政部和FCA将与行业合作，以

9 《2017年洗钱、恐怖主义融资和资金转移（付款人信息）条例》（2017/692）第7条 10 《2022年洗钱和恐怖主义融资（修订）（第2号）条例》第5条 11 相关的FCA手册参考文献包括但不限于 - SYSC 3.2.6, SYSC 6.1.1, SYSC 6.3

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确保加密资产公司充分知悉在《金融服务与市场法》（FSMA）准入机制下获得批准所需的标准。后续将适时提供进一步沟通，以确保在英国运营的加密资产公司能够清楚地获取批准标准。

3.8 拟议的加密资产活动清单（见第4章）旨在将目前根据《洗钱条例》（MLR）需要注册的全部活动范围纳入《金融服务与市场法》（FSMA）的监管边界。将加密资产公司纳入《金融服务与市场法》的监管边界，并将地理范围修订为涵盖在英国境内开展或面向英国的业务，将使当局能够随着时间的推移运营单一登记册，并使用于确定在英国开展的活动的业务测试保持一致，从而更好地保护消费者并支持从事加密资产活动的公司的单一授权流程。英国财政部和金融行为监管局（FCA）均强烈倾向于长期实行单一授权流程，以便为企业和消费者提供简化的流程和明确的监管规定。这也将支持监督和执法流程，因为涉及多方当事人的执法案件可能会产生复杂性，其中一些当事人是根据《洗钱条例》注册的，而另一些则是根据《金融服务与市场法》授权的。由于我们采用分阶段方法使新立法生效，以应对短期内的范围差异，实现这一单一流程可能需要时间。

3.9 针对从事某些涉及加密资产活动的人员在《金融服务与市场法》下引入授权制度，意味着已经根据《洗钱条例》制度注册并从事这些活动的加密资产公司也将需要根据新的基于《金融服务与市场法》的制度寻求授权。这是因为企业需要根据比作为《洗钱条例》注册过程一部分所接受的更广泛的措施进行评估。然而，为了平滑这一过渡，金融行为监管局将对完整且准确的申请采取及时且相称的授权流程，并将在授权过程中考虑企业的监管历史，努力避免向企业提出重复的信息请求。尚未根据《洗钱条例》制度注册的新加密资产公司无需单独申请根据《洗钱条例》进行注册。所有属于《洗钱条例》范围的加密资产公司仍将被期望遵守该条例，正如目前受《洗钱条例》约束的经《金融服务与市场法》授权的企业一样。

金融促销制度

3.10 确保透明披露投资性质及相关风险的消费者信息是政府拟议框架的关键支柱。2020年夏季，英国财政部发布了一份关于将合格加密资产纳入

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金融促销制度范围的咨询。12 于2022年1月发布的咨询回应确认了政府引入立法以解决误导性加密资产促销重大风险的计划。13 英国财政部正寻求在2023年提交扩大金融促销范围的次级立法。金融行为监管局于2022年1月就加密资产促销的拟议规则（如风险警告和消费者摩擦措施）进行了咨询。14

用于支付的法币支持型稳定币（第一阶段）

3.11 就本次咨询而言，“法币支持型稳定币”预计包括旨在通过参考一种或多种指定法币来维持加密资产稳定价值，且可能包括持有该等法币的稳定币。15

3.12 作为《金融服务与市场法案》的一部分，政府正在推进立法以：

• 将数字结算资产（DSAs）纳入系统性支付系统和服务提供商的监管边界（在其具有系统重要性时，归英格兰银行管辖）16

• 使英国财政部能够通过法定文书将法币支持型稳定币的发行和托管等活动纳入监管边界（归金融行为监管局管辖）

• 使英国财政部能够通过法定文书建立促进双重监管的机制（归金融行为监管局、英格兰银行和支付系统监管局管辖）

12 加密资产促销：咨询（2020年7月） https://assets.publishing.service.gov.uk/government/uploads/system/uploads/attachment_data/file/902891/Cry ptoasset_promotions_consultation.pdf 13 加密资产促销：咨询回应（2022年1月） https://assets.publishing.service.gov.uk/government/uploads/system/uploads/attachment_data/file/1047232/Cr yptoasset_Financial_Promotions_Response.pdf 14 加强我们对高风险投资（包括加密资产）的金融促销规则（2022年1月） https://www.fca.org.uk/publication/consultation/cp22-2.pdf

15 本脚注未考虑新受监管活动与接受存款之间的相互作用，这也需要在第一阶段予以考虑。政府无意将代币化存款（在区块链上运行并可能代表无担保债权主张）纳入第一阶段受监管活动的范围。此外，旨在通过纯算法机制维持稳定价值的加密资产也不纳入该范围（见4.25-4.26）。法币支持型稳定币的最终措辞将在随后的法律起草中进一步完善。 16 数字结算资产的定义为“价值或权利的数字表示，无论是否通过密码技术保护，其 a) 可用于结算支付义务，b) 可以电子方式转移、存储或交易，以及 c) 使用支持数据记录或存储的技术（包括分布式账本技术）”。“数字结算资产”仅包括那些可用于支付结算的加密资产（实际上也涵盖可用于支付结算的非加密资产）。见《金融服务与市场法案》第22(2)条，法案编号181，2022-23届会议（在公共法案委员会修订后）

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3.13 金融行为监管局的制度将适用于法币支持型稳定币，其定义预计将在2023年上半年提交的法定文书中规定。英国财政部打算在第一阶段监管法币支持型稳定币的发行和托管等活动。至少，在英国发行的英镑及其他法币支持型稳定币预计将在监管范围内。

3.14 此外，还将对《电子货币条例》（EMRs）和《2017年支付服务条例》（PSRs）进行一系列具体修订。这是为了确保该制度能够有效适用，包括在零售支付活动中使用法币支持型稳定币的情况。关于政府对法币支持型稳定币方法的更多细节将适时公布。

3.15 根据目前《金融服务与市场法案》中的条款，包括修订《2009年银行法》和《2013年金融服务（银行改革）法》的条款，英格兰银行和支付系统监管局也将对数字结算资产拥有监管职权，涵盖系统性支付系统和服务提供商。目前尚无系统性数字结算资产系统，只有当系统或服务提供商满足相关标准和阈值，并由英国财政部认可和/或指定时，才会触发此监管。在实践中，数字结算资产的概念可扩展至法币支持型稳定币以外的加密资产（例如，如果无支持的加密资产用于支付并具有系统性性质）。此举旨在提供未来的灵活性，并在任何数字结算资产系统或服务提供商规模扩大至构成系统性风险时发挥后备功能。

3.16 该立法的意图是专注于监管法币支持型稳定币的发行人、托管人和支付服务提供商，反映其特定风险、益处和潜在用例。它不涉及稳定币的兑换或交易活动（这些活动在本咨询中涵盖）。图3.A对此进行了清晰说明。虽然稳定币制度和更广泛的加密资产制度正按照不同的时间表制定，但英国财政部和监管机构正以一致且兼容的方式设计两者，以便尽可能简化共同流程——例如，交易准入流程、借贷平台和加密资产交换。

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图3.A 法币支持型稳定币制度范围与更广泛加密资产制度对比

证券型代币及其他指定投资｜法币支持型稳定币²｜所有其他加密资产

发行：已受监管¹（例如，招股说明书规则适用于证券型代币）｜稳定币立法（第一阶段）｜加密资产立法（第二阶段）（具体涉及加密资产获准在加密资产交易场所交易，或加密资产公开发售）

支付：已受监管¹（例如，《支付服务条例》适用于电子货币）｜稳定币立法（第一阶段）（符合标准时亦作为系统性数字结算资产受监管）²｜不适用（理论上符合标准时可作为系统性数字结算资产受监管）²

兑换／交易：已受监管¹（例如，多边交易设施（MTF）／有组织交易设施（OTF）规则适用于证券型代币）｜法币支持型稳定币和所有其他加密资产两列共同适用：加密资产立法（第二阶段）

托管：已受监管¹（例如，客户资产规则（CASS）目前适用于证券型代币）｜稳定币立法（第一阶段）｜加密资产立法（第二阶段）

1. 除非适用特定例外/豁免 2. 任何系统性数字结算资产支付系统或服务提供商都将受英格兰银行和支付系统监管局（PSR）的监管

来源：英国财政部

框3.A：征求回应者的问题

4. 如何减轻已经根据《洗钱条例》注册并寻求从事受监管活动的公司在《金融服务与市场法》授权方面的行政负担？哪里需要进一步澄清，英国当局应提供哪些支持？

5. 法币支持型稳定币制度（第一阶段）与更广泛加密资产制度（第二阶段）之间的界限和互动是否清晰？如果不清晰，请解释原因。

6. 英国提出的分阶段方法是否给市场参与者带来任何潜在挑战？如果是，请解释原因。

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第4章

加密资产活动

4.1 加密资产生态系统具有复杂的活动和商业模式阵列，每种模式都产生不同类型的机会和风险。其中一些活动类似于“特定活动”（列于《受监管活动令》（RAO）第二部分之下）——例如保护和管理投资或运营多边交易设施（MTF）。其他活动则更接近电子货币类活动（主要受《2017年支付服务条例》和《2011年电子货币条例》监管），而对于最后一类加密资产活动——包括挖矿和验证——在传统金融服务活动中没有 高度类似的对应活动。

4.2 加密资产活动的复杂性和新商业模式的激增给政策制定者和监管机构带来了挑战。对于所有类型的加密资产公司而言，“一刀切”的监管方法很可能行不通，因为不同的活动呈现不同形式的风险。因此，并与上述“相同风险，相同监管结果”原则保持一致，英国财政部打算创建若干新的受监管或指定活动，以适应加密资产市场，这些活动旨在镜像或紧密类似于传统金融服务中执行的受监管活动。还有一些新颖的加密资产活动，现有监管框架无法为其提供合适的基础。这些各种活动将在下一节中列出。

拟议的受监管加密资产活动范围

4.3 下表4.A列出了英国财政部提议纳入监管边界的一套示例性加密资产活动，以及拟议的顺序。当自然人或法人以商业方式从事这些活动时，预计他们将受到监管义务的约束，这些义务将通过《受监管活动令》、指定活动制度（DAR）或其他立法手段进行规定。英国财政部对这些活动期望达成的监管结果的更多细节将在后续章节中阐述。

4.4 对于新定义的《受监管活动令》活动，已经获得《金融服务与市场法》授权并打算从事该活动的公司，通常需要向金融行为监管局（对于双重监管的公司，还需向审慎监管局）申请变更其许可。监管许可不会自动授予已获授权的公司。

4.5 主体需获得《金融服务与市场法》授权的要求仅适用于在“英国境内”开展的活动。然而，确定活动开展地点因活动性质而异。就加密资产 24

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活动——即以数字方式提供和消费，且通常不限于特定司法管辖区的活动——这并不总是容易确定。为了第二阶段及后续阶段活动的目的，英国财政部提议涵盖在英国境内提供或面向英国提供的加密资产活动。这将涵盖英国公司向位于英国或海外的人员（自然人和法人）提供的活动，以及海外公司向英国人员（自然人或法人）提供的活动。虽然这意在成为标准方法，但英国财政部认识到在具体活动的适用中可能存在细微差别。

4.6 这种方法符合英国监管边界的其他多个领域，并且可能是必要的，因为英国消费者可以（并且经常）轻松访问由海外公司提供的加密资产产品和服务。此外，如果定义仅涵盖在英国运营的公司，将导致公司可以轻易迁往海外以规避英国监管，但仍服务于英国客户的情况。这将为基于英国的公司创造不平等的竞争环境。

图4.A 在“英国境内”开展的加密资产活动的地理范围

客户所在地

英国 海外

服务提供商所在地 英国 在范围内 在范围内 海外 在范围内 不在范围内

受特定活动的例外和细微差别约束

来源：英国财政部

4.7 英国政府可能希望考虑对该方法采取某些例外情况——例如，以适应由海外公司提供的加密资产活动的“反向招揽”。根据此项例外，如果英国客户完全出于自身主动从海外公司获取特定加密资产服务，且该公司未以其他方式向此类客户进行招揽，则该海外公司就该项特定服务而言，可能不会触发《金融服务和市场法》（FSMA）的授权要求。然而，对此例外的定义方式可能会旨在防止滥用和监管套利。

4.8 从事这些活动的公司是否需要在英国设有实体存在才能获得授权，目前仍在考量之中，并将由金融行为监管局（FCA）在公司申请授权时予以确定。预计这将参考 25

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FCA现有的国际公司框架，并基于公司活动的性质和规模以及这些活动可能造成的损害风险。17 特别是，将考虑到零售、客户资产和批发损害的风险。运营加密资产交易场所的公司可能需要在英国设立子公司，因为它们在加密资产价值链中发挥着关键作用——从准入交易（见第5章）到帮助预防、发现和扰乱市场滥用行为（见第9章）。英国财政部打算推行类似等效认定的安排，据此，在第三国获得授权的公司可以在无需英国实体存在的情况下在英国提供服务，前提是它们受等同于英国的标准约束，并且存在适当的合作机制以确保其有效运作。政府支持在切实可行的情况下尽快推进此举，以帮助降低市场碎片化的风险。下表列出了以非法律语言表述的“经济”或“商业模式”活动清单。这将使回应者能够更好地理解该制度的范围，且仅用于说明目的。应结合以下注意事项和澄清来阅读：

• 活动的措辞不应被解释为立法草案或受监管活动的措辞，而应作为说明，以阐明英国财政部意图监管（以及在何时监管）哪些类型的活动

• 该清单并非详尽无遗，具有非常相似的性质、目的和风险状况的活动也可能被纳入监管范围（以减轻监管套利的风险）

• 某些未来活动（第二阶段之后）最终可能会全部或部分排除在监管范围之外，有待进一步咨询和分析

• 某些活动——例如托管——将在第一阶段针对法币支持的稳定币进行处理，随后（在第二阶段）针对进入监管范围的其他类型加密资产进行处理；我们预计，随着各类加密资产纳入监管，将采用相同的框架，而不是设立单独且重叠的制度

• 除了下文规定的特定活动要求外，英国财政部正在考虑如何确保监管机构拥有实现其目标所需的信息，以及如何以最具成本效益的方式获取这些信息

• 金融行为监管局已经拥有实施与证券型代币（符合指定投资定义）相关活动的监管要求的权力，但本

17 https://www.fca.org.uk/publication/corporate/approach-to-international-firms.pdf

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文件中正在咨询的加密资产制度并不取代或否定这些现有权力

• 与这些活动相关的监管将受到豁免的限制——例如，仅监管那些以商业方式从事这些活动的公司或个人——这与以本人（自营）身份交易加密资产或挖矿和验证等活动尤其相关

表4.A 拟议的受监管加密资产活动范围 活动类别｜子活动（示例，并非穷尽列举）｜章节｜阶段 发行活动｜发行和赎回法币支持型稳定币｜更多细节将在适当时候公布｜第一阶段 发行活动｜将加密资产准入加密资产交易场所｜第5章｜第二阶段 发行活动｜公开发售加密资产｜第5章｜第二阶段 支付活动｜例如，执行涉及法币支持型稳定币的支付交易或汇款｜更多细节将在适当时候公布｜第一阶段 兑换活动｜运营支持以下兑换的加密资产交易场所：(i) 加密资产与其他加密资产；(ii) 加密资产与法币；(iii) 加密资产与其他资产（例如大宗商品）｜第6章｜第二阶段 兑换活动｜加密资产的交易后活动（在尚未涵盖的范围内）｜第12章｜未来阶段 投资和风险管理活动｜以本人（自营）或代理人身份交易加密资产｜第7章｜第二阶段 投资和风险管理活动｜安排（促成）加密资产交易｜第7章｜第二阶段 投资和风险管理活动｜为加密资产交易作出安排｜第7章｜第二阶段 投资和风险管理活动｜就加密资产提供建议（在尚未涵盖的范围内）｜第12章｜未来阶段（或排除在监管范围之外） 投资和风险管理活动｜管理加密资产（在尚未涵盖的范围内）｜第12章｜未来阶段（或排除在监管范围之外）

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活动类别｜子活动（示例，并非穷尽列举）｜章节｜阶段 借贷、借款和杠杆活动｜运营加密资产借贷平台｜第10章｜第二阶段 保管和／或管理（托管）活动｜保管，或保管并管理（或安排上述事项）法币支持型稳定币和／或访问该稳定币的手段¹⁸（托管）｜更多细节将在适当时候公布｜第一阶段 保管和／或管理（托管）活动｜保管，或保管并管理（或安排上述事项）法币支持型稳定币以外的加密资产和／或访问该加密资产的手段¹⁹（托管）｜第8章｜第二阶段 验证和治理活动｜挖矿、验证交易，或在区块链上运营节点｜第12章｜未来阶段 验证和治理活动｜使用加密资产在权益证明（PoS）网络上运行验证者节点基础设施（第1层质押）｜第12章｜未来阶段

与垂直整合商业模式相关的额外考量

4.9 在实践中，许多加密资产交易所都在加密资产生态系统中发挥着核心作用——开展的活动远不止运营交易场所（例如托管、交易后活动、自营交易、借贷以及加密资产的平台准入）。一些场所还可能发行自己的原生加密资产，或充当稳定币分销的中介。这有时被称为“垂直整合”或“集聚”。因此，政府预计，至少这些实体应遵循涵盖所有这些活动的规则——而不仅仅是与运营交易场所相关的规则。举例来说，一家大型加密资产交易所将被要求遵守其准入交易的资产的发行和披露规则（第5章）、与运营交易场所相关的规则（第6章）以及用于发现和预防市场滥用的某些监控和报告要求（第9章）。此外，根据其开展的活动类型，它们还需要遵守市场中介机构的规则（第7章）、其保管或保管并管理的加密资产的加密资产托管规则

18 例如钱包或加密私钥 19 例如钱包或加密私钥

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（第8章）以及运营加密资产借贷平台的规则（第10章）。

4.10 结合多种受监管活动的交易所可能会出现利益冲突，以及复杂且有时相互强化的风险状况，FTX最近的失败便证明了这一点。在组织结构和资产负债表缺乏透明度的情况下，这一问题尤为严重。提供多种服务和业务线的传统金融机构受到全面的审慎和行为监管，旨在解决合并实体的风险，在某些情况下，特定职能会被隔离。例如，在传统金融中，当不同职能或活动在同一集团内发生时，监管可能要求单独、独立的治理，以确保风险得到妥善管理，并且职能在不同实体中分离，或通过严格的控制和风险隔离进行管理。将进一步考量加密资产部门中此类合并活动的风险，以及传统金融中对活动组合的现有控制措施是否及如何适用。

4.11 尽管区块链上存在信息，但加密资产市场仍然存在相当大的不透明度，这反映了其往往具有伪匿名性质、无法监控汇总持仓头寸以及相关链下活动的存在。因此，交易所收集的信息可能对当局具有价值，既可用于市场滥用监测，也可用于系统性风险监测。

4.12 传统金融中的市场参与者被要求定期报告市场数据。然而，鉴于加密资产市场的规模和结构，政府认为目前要求此类定期报告并不相称。相反，在拟议的制度下，交易场所将被要求保存并随时提供与其交易所交易相关的准确且全面的数据。当局将保留随着时间的推移提出更定期和更广泛报告的能力，例如，如果加密市场的规模或互联性增加，以及该领域的国际标准进一步发展。

与资产参考代币相关的活动

4.13 按照现有的监管范围指引，政府意图监管金融服务活动，而非资产本身。这与传统金融服务中现有的监管方法一致，同时也降低了通过以特定方式构建产品或工具来规避金融服务监管从而产生监管套利的风险。本节进一步阐明了该方法将如何运作，因为某些司法管辖区采取了略有不同的方法，并根据资产的结构和特征定义了单独的制度。政府已经在推进用于支付的法币支持稳定币的制度——因此，本章不考虑以这种方式使用的代币。29

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4.14 “大宗商品挂钩代币”旨在通过以一种或多种大宗商品或现实世界资产作为抵押品，或作为黄金、房地产或石油等底层现实世界资产的数字代表，来维持相对于底层大宗商品价格的稳定价值。目前，这些代币在市场中所占比例相对较小，占每日交易量和市值的比例不到1%。20 虽然大宗商品挂钩代币有一系列用例，但持有人通常使用它们以更便宜、更灵活的方式进入底层大宗商品市场，而不是直接购买大宗商品。它们可以被构建或作为代表独特资产（例如房地产）的NFT出售，或作为参考大宗商品或一篮子大宗商品的代币出售。它们也可以通过挂钩特定大宗商品而被构建和营销为“稳定币”。在这种情况下，该大宗商品将作为底层抵押品。

4.15 这些资产的结构以及在加密资产交易场所买卖它们的能力等其他特征，意味着它们可能也具有与“无支持”加密代币相似的特征，并带来类似的运营、市场完整性和消费者风险——例如，易受网络攻击以及消费者损失和欺诈的风险。

4.16 目前已有成熟的监管结构来容纳提供进入大宗商品或其他资产市场渠道的产品（例如集体投资计划、衍生品或其他基金结构）。事实上，如果特定安排符合《金融服务和市场法》（FSMA）第235条中集体投资计划的定义，那么运营这些安排的人员需要获得授权（除非豁免），并将受现有监管约束，且代币本身将构成单位，相关监管也很可能适用。

4.17 出于这些原因，英国财政部认为不需要为大宗商品挂钩代币制定专门的监管制度。如果大宗商品挂钩代币符合指定投资的定义，或者与代币相关的安排符合集体投资计划的定义，则无论底层技术是否使用分布式账本，都应继续相应地受到监管。

4.18 如果存在其他不符合指定投资或金融工具定义，但符合加密资产定义的大宗商品挂钩代币，则与这些代币相关的活动可以通过本咨询文件中描述的更广泛的加密资产制度充分涵盖——包括金融推广规则（第3章）、准入交易或向公众发行的代币的披露规则（第5章）以及市场滥用规则（第9章）。英国财政部倾向于建立一个单一、一致的框架来规管这些代币的交易、交换和托管。大宗商品挂钩代币不符合

20 CoinMarketCap；英国财政部分析。

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拟议的法币支持稳定币制度下的稳定币，该制度仅适用于由法币支持的稳定币。

4.19 “加密资产支持型代币”是指其价值参照其他加密资产的代币。鉴于无支持加密资产（如比特币）的波动性，加密资产支持型代币可能是“超额抵押”的，这意味着它们由价值高于其自身价值的资产作为支持。例如，可能需要100英镑的比特币来为价值50英镑的比特币支持型代币提供抵押，以应对基础资产价值的波动。加密资产支持型代币有多种用例。对某些代币而言，它们代表了法币支持型代币的更加去中心化的版本，因为它们可以通过智能合约创建，而无需中央实体进行控制。加密资产支持型代币也可以发行，以使加密资产能够在不同的区块链上启动。

4.20 与商品挂钩代币一样，加密资产支持型代币有时会被营销为“稳定币”，即与某种货币挂钩，并以加密资产储备作为抵押品。鉴于此类代币使用无支持加密资产作为抵押品，其稳定性仅取决于基础加密资产的稳定性。虽然加密资产支持型代币通常是超额抵押的，但支撑该代币的无支持加密资产的价值在日间和日内仍可能发生剧烈波动。这种波动性可能会削弱加密资产支持型代币价格的稳定性。

4.21 出于这些原因，英国财政部的出发点是，加密资产支持型代币应与比特币等无支持加密资产受到同样的监管。然而，根据与代币相关的结构和特征，它们可能符合特定投资的定义，和/或与之相关的安排可能符合集体投资计划的定义，在这种情况下，代币及相关活动很可能受到监管。加密资产支持型代币不符合拟议的法币支持型稳定币制度下的稳定币资格，该制度仅适用于由法币支持的代币。

4.22 与资产参考代币相关的一些更具体的风险——例如围绕支持资产的虚假陈述和/或赎回代币能力的风险——旨在通过拟议的活动监管方法加以解决。特别是，第5章所述的发行和披露制度将提供一种机制，以防止准入文件中出现虚假信息或重大遗漏，而在英国加密资产交易场所可供交易的加密资产将需要提交此类文件。

4.23 这将通过加密资产金融促销制度得到加强，该制度将要求（除其他提议外）范围内的促销信息清晰、公平且不具误导性。这应降低任何代币在实际上可能并非如此的情况下将自己营销为稳定的风险。

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21 金融稳定风险可能由广泛用于支付的资产参考代币的广泛采用所带来，这些风险可通过预计将通过《2009年银行法》中引入的“数字结算资产”新概念（经由《金融服务和市场法案》引入）建立的制度来解决——如有必要，该制度可涵盖此类代币。

与所谓算法稳定币相关的活动

4.24 所谓算法稳定币是一种代币，旨在主要通过或部分通过一种算法来维持价格稳定，该算法促进代币与支持该代币的一种或多种加密资产之间的供需变化。例如，最近崩盘的TerraUSD代币依赖于一种名为“Luna”的关联加密资产。算法稳定币通常是抵押不足的，因为它们不需要独立的储备资产。相反，该模式依赖于对个别用户的经济激励，这些用户能够利用稳定币的任何波动作为套利机会。

4.25 英国财政部不提议禁止算法代币或将其留在监管范围之外——这是一些司法管辖区已提议的方法。然而，鉴于这些代币抵押不足的性质，所谓算法稳定币与无支持加密资产具有共同特征。因此，它们不符合拟议的法币支持型稳定币制度下的稳定币资格——该制度仅适用于由法币支持的代币。其对“稳定性”的承诺也可能导致投资者采取不同的风险行为。鉴于稳定机制依赖于经济主体的持续交易，目前尚不清楚监管算法本身是否能为此类代币提供足够的稳定性。出于这些原因，英国财政部认为，与所谓算法稳定币相关的活动应受与无支持加密资产相同的要求约束。如上所述，加密资产金融促销规则应降低公司将算法稳定币营销为“稳定”、“支付工具”或非常相似的术语（其中使用这些术语会产生误导）的风险。

与非同质化代币 (NFT) 和效用代币相关的活动

4.26 NFT是一种数字资产，代表现实世界中的对象，例如纯数字艺术品、音乐或游戏。与其他加密资产一样，NFT使用分布式账本技术 (DLT) 等技术来记录和验证所有权。与其他一些加密资产不同，NFT是非同质的；每个NFT都是独特的，不能相互交易或替换为另一种代币。存在一

21 根据金融行为监管局在COB 4.2.5 (G)中的指引：通讯或金融促销不应将产品或服务的特征描述为“ guaranteed ”（有保证）、“ protected ”（受保护）或“ secure ”（安全），或使用类似术语，除非该术语能够成为对其公平、清晰且不具误导性的描述

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些与NFT市场相关的风险，包括欺诈、市场操纵和洗钱。

4.27 效用代币是提供对特定服务或应用程序（例如数字广告或数字文件存储）的数字访问权的加密资产，并使用分布式账本技术 (DLT) 等技术来支持数据的记录或存储。它们不提供与证券型代币相关的权利或特征（例如股份或所有权权利），也不作为支付手段运作，尽管它们可以在加密资产交易场所出于投资目的进行交易。

4.28 如第2章所述，受到监管的是金融服务活动，而非资产本身。框2.A中列出的所有加密资产——包括NFT和效用代币——如果用于表4A中的某项活动，则有可能被纳入未来的监管范围。如果NFT或效用代币未以这种方式使用，则不属于金融服务监管的范围，除非——由于NFT或效用代币的特定结构和特征——它构成特定投资，且与该代币相关的活动构成属于现有监管范围内的受监管活动。

框4.A：征求回应者的问题

7. 您是否同意该制度的拟议地域范围？如果不同意，请解释原因并提出您建议的替代方案。

8. 您是否同意政府提议纳入监管范围的经济活动列表？

9. 您是否同意在第2阶段及未来阶段对加密资产活动进行监管的优先顺序？

10. 您是否同意对垂直整合商业模式相关的挑战和风险的评估？是否应考虑任何其他挑战？

11. 是否存在您认为不属于现有监管框架范围的商品挂钩代币？

12. 您是否同意所谓算法稳定币和加密资产支持型代币应与无支持加密资产受到同样的监管？

13. 拟议的对NFT和效用代币的处理方式是否清晰？如果不清晰，请说明在哪些方面提供进一步指引会有所帮助。

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第5章

监管成果

针对加密资产发行

和披露

5.1 在传统金融服务中，与加密资产的创建、发行和分销最接近的平行领域可能存在于证券市场。在英国，公司股份首先由公司法制约（主要是《2006年公司法》），而金融服务证券监管则在可转让证券向公众发售或被准许在受监管市场交易时适用。在没有经批准的招股说明书的情况下，作出可转让证券的公开发售或申请准许其交易属于刑事犯罪，尽管存在若干豁免情形——例如仅面向批发投资者的发盘或低于特定价值阈值的发盘。

5.2 对于加密资产发行和披露，政府提议采取与证券类似的方法，即在资产被准许在受监管的加密资产交易场所交易并因此可与法币兑换，或作为公开发售对象时适用监管。按照适用于证券的方法，英国财政部不打算在金融服务监管下直接监管无支持加密资产的“创建”。

5.3 参与加密资产“发行”过程的参与者——以及他们在加密资产发行后的行为方式——与债券和股权工具等可转让证券显著不同。比特币等加密资产不提供对可识别发行人的索赔权，因为硬币可以根据由通常位于海外或未知地点的计算机开发人员编写的协议创建或“铸造”。即使加密资产的创建者可识别，他们对该资产的控制水平也不如公司对其发行的证券的控制水平。

5.4 金融稳定理事会 (FSB) 正在就以下建议进行咨询：“当局应具备适当的权力和工具，以及充足的资源来监管、监督和监察加密资产活动和市场，包括加密资产发行人”。然而，上述段落强调了将为传统金融市场开发的现有发行和披露法规应用于此面临的一些挑战和局限性。其他司法管辖区正在采取各种方法来应对这一问题。就加密资产的公开发售而言

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（大致相当于首次公开募股 (IPO)），一些国家已经开发了专门的框架来治理首次代币发行 (ICO)，而其他国家则故意不这样做，理由是大多数ICO符合证券发售的标准，因此属于现有法律范围。就被准许在交易所或交易场所交易的加密资产而言，一些司法管辖区要求相关监管机构批准，将加密资产指定为“可接受资产”，或确认其不代表证券。在此领域也有自律组织 (SRO) 的先例，例如日本证券代币发行协会 (JSTOA) 是一个自律组织，其任务是确保证券代币发行 (STO) 符合当地证券法。

高层级监管成果

5.5 政府提议建立一个基于英国招股说明书制度预期改革——即《公开发售和准许交易制度》——并针对加密资产特定属性量身定制的加密资产发行和披露制度。以下列表列出了政府寻求的监管成果：

• 应提供关于加密资产的最低标准信息，以便投资者能够做出明智的投资决策；这应受“必要信息测试”的约束，在投资者利益与避免给发行人或交易场所带来不成比例的负担之间取得平衡

• 对于披露/准入文件中作出的不实或误导性陈述，应有适当的责任和赔偿机制

• 应对披露/准入文件的内容进行适当水平的尽职调查

• 应在营销材料和广告方面提供适当水平的投资者保护，交易场所应制定规管营销材料/产品适当性的规则

• 应有控制措施或程序以防止发出有害的发盘（例如检测欺诈）

拟议监管方法

5.6 拟议方法将大体遵循英国招股说明书制度预期改革——即《公开发售和准许交易制度》的原则。22

22https://assets.publishing.service.gov.uk/government/uploads/system/uploads/attachment_data/file/1123008/Po licy_Note_Admissions_to_Trading_and_Public_Offer_Regime_Illustrative_Statutory_Instrument.pdf

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5.7 根据预期改革，将对证券的公开发售实行一般禁止，但须遵守某些豁免。这些豁免包括：(i) 证券被准许在英国受监管市场交易；(ii) 证券被准许在运营初级市场的多边交易设施 (MTF) 交易；以及 (iii) 通过“公开发售平台”（一种促进未上市证券公开发售的新专门许可，如众筹平台）发售的证券。此外，拟议根据公开发售的类型或范围提供某些豁免，包括低于最低金额阈值的发盘、仅向“合格投资者”发出的发盘以及向少于150人发出的发盘。

5.8 对于被准许在受监管市场交易的证券，金融行为监管局 (FCA) 将制定详细规则，包括是否需要招股说明书及其应包含的内容。对于被准许在MTF交易的证券，将赋予FCA规则制定权，以确保在适当情况下，作为初级市场运营的MTF的规则手册要求发布准入文件并将其视为招股说明书。因此，这些准入文件也将受适用于招股说明书的法定赔偿救济约束。

5.9 除了在受监管市场或多边交易设施（MTF）上市交易外，政府打算继续允许公司在符合有关发行规模的特定条件的情况下向公众发行证券。还将提供另一种途径，即通过一项新的受监管活动向公众进行发行，该活动涵盖运营用于证券公开发行的电子平台（例如众筹平台）。在这种情况下，不需要招股说明书，但金融行为监管局（FCA）将确定此类平台的详细要求，包括通过这些平台进行的发行所需的尽职调查和披露水平。

5.10 对于加密资产，已考虑两个监管触发点：

1. 将加密资产准入（或寻求准入）至加密资产交易场所

2. 公开发行加密资产（包括首次代币发行（ICO））

5.11 对于加密资产准入英国加密资产交易场所，政府提议借鉴英国招股说明书制度预期改革中的多边交易设施（MTF）模式。金融行为监管局（FCA）将在其规则手册中纳入关于准入和披露要求的原则，然后由加密资产交易场所负责执行。加密资产交易场所将负责制定更详细的准入和披露文件的内容要求，并对准入加密资产的实体进行尽职调查。如果没有发行人（例如比特币），如果交易场所希望将该资产准入交易，则需承担发行人的责任。交易场所将被赋予选择权，决定准入和披露文件本身是否必须符合金融促销规则

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，还是必须为此附带一份单独的文件。所有准入和披露文件随后将存储在由金融行为监管局（FCA）维护的国家存储机制（NSM）中。23

5.12 政府认为，加密资产的公开发行——包括筹资人创建新代币并将其出售给投资者的首次代币发行（ICO）——可能符合证券发行的定义。从监管角度来看，代币的存在本身并不会从根本上改变资本筹集活动的性质。对于符合证券发行定义并被视为证券型代币发行（STO）的加密资产公开发行，拟议的“公开发行和交易准入制度”可能是一个充分的监管框架来涵盖此活动。因此，在改革后的制度中被认定为证券型代币发行且低于最低货币门槛的加密资产公开发行将获得豁免。那些规模较大的发行则需要通过公开发行平台（或受监管市场或主要多边交易设施）进行，并且不需要招股说明书；相反，尽职调查将根据平台规则通过平台进行。

5.13 对于不符合证券型代币发行定义的加密资产公开发行，政府正在考虑一种替代途径来监管该活动。指定活动制度（DAR）——或类似的立法机制——可用于禁止这些发行，除非它们是通过受监管平台进行的。同样，平台需要根据其规则进行尽职调查。

5.14 金融行为监管局（FCA）还将考虑在加密资产被准入交易场所后是否应要求持续披露，以确保投资者能够获得最低标准的信息。

5.15 该制度的拟议特征总结如下表 5.A 所示：

表 5.A. 加密资产发行和披露制度的拟议设计特征

制度依据：结合现有多边交易设施（MTF）披露制度和公开发售平台披露制度的规定。

• 需要适应加密资产发行的具体特征和风险（例如披露底层技术的细节）

23 https://www.fca.org.uk/markets/primary-markets/regulatory-disclosures/national-storage-mechanism

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定义 / • 将加密资产准入（或寻求准入）至受监管的加密资产交易场所，24 这将符合交易场所的准入要求，并受制于金融行为监管局（FCA）在其规则手册中规定的总体原则

• 公开发行加密资产（包括首次代币发行（ICO）），这需要通过受监管平台进行

定义内容要求的责任 • 交易场所将根据金融行为监管局（FCA）规则手册中确立的原则，编写准入所需的披露文件的详细内容要求并进行审查 • 鉴于加密资产的具体特征和投资者概况，政府不期望这些准入披露/准入文件采取与传统招股说明书相同的形状和形式

• 如果交易场所认为准入加密资产可能导致投资者受损，则应要求其拒绝该准入

编制披露/准入文件内容的责任 • 如果发行人或交易场所愿意承担所有相关责任，包括在其审慎要求范围内予以考虑，则将编制准入文件 • 金融行为监管局（FCA）还将考虑在加密资产被准入交易场所后是否应要求持续披露，以确保投资者能够获得最低标准的信息；这可能涵盖代码审计或加密资产功能方式的计划变更等信息（例如最近的以太坊“合并”）

披露/准入文件的责任 • 责任将适用于文件的编制者，这可能是发行人或交易场所 • 明确的责任应归属于文件的编制者

• 将使用必要信息测试（见下文）来确定责任结果——例如，当投资者因披露/准入文件的编制者遗漏必要信息而遭受损失时。

24 参见第 6 章对加密资产交易场所的描述

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• 责任标准可能基于现行招股说明书制度下适用于招股说明书内容的“过失标准”（《金融服务和市场法》（FSMA）第90条及附表10）或现行招股说明书制度下适用于通过认可信息服务发布的信息的“鲁莽标准”（《金融服务和市场法》（FSMA）第90A条及附表10A），或者根据披露类型（例如区分某些类型的前瞻性信息）采用两者的某种混合形式

• 发行人可能需要满足一些审慎要求，以确保他们能够吸收因责任产生的损失（要么通过充足的财务资源，要么通过职业赔偿安排）

拟议的必要信息测试 • 我们暂时认为，披露文件（可能是向公众发行所必需的，如果现行法律尚未要求的话，或者是为了准入交易场所所必需的）可能需要将以下作为必要信息材料，供投资者对加密资产做出知情评估：

‒ 加密资产的特征、前景和风险

‒ 附着于加密资产的权利和义务（如有）

‒ 底层技术概述（包括协议和共识机制）

‒ 如适用，寻求在加密资产交易场所准入交易的主体

• 信息可能因以下情况而异：i) 加密资产的类型和设计；或 ii) 如适用，进行公开发行或寻求在加密资产交易场所准入交易的主体的性质和情况

准入文件存储和重新使用 • 所有准入和披露文件应存储在由金融行为监管局（FCA）维护的国家存储机制（NSM）上 • 交易场所将被要求在进行新准入之前搜索国家存储机制（NSM），并确保信息与提交的其他文件一致

• 如果交易场所选择接受其他受监管交易场所的披露/准入文件，则可以接受

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营销、披露和广告 • 交易场所应制定规则，规管营销材料/广告的准确性和公平性。

• 如果零售投资者可以获得营销材料/广告，它们将需要遵守金融促销制度。可能会适用例外情况（例如，仅向合格投资者提供的加密资产的披露）

框 5.A：征求回应者的问题

14. 您是否同意拟议的监管触发点——将加密资产准入（或寻求准入）英国加密资产交易场所或公开发行加密资产？

15. 您是否同意由交易场所负责定义准入和披露文件的详细内容要求，以及对准入加密资产的实体进行尽职调查的提议？如果不同意，您建议什么替代方案？

16. 您是否同意英国财政部正在考虑的关于准入披露文件责任的选项？

17. 您是否同意拟议的加密资产准入披露文件的必要信息测试？

18. 您是否认为“公开发行和交易准入制度”中对招股说明书制度的预期改革足以容纳加密资产的公开发行？

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第 6 章

监管成果

运营

加密资产交易

场所

6.1 与传统的金融市场基础设施相比，加密资产交易场所（通常称为“交易所”）仍处于相对早期的发展阶段。与加密资产交易相关的许多风险与传统交易所的风险相当，包括运营中断和欺诈性或市场滥用性交易。然而，全球加密资产交易场所的激增加剧了监控交易场所活动（例如出于反洗钱目的）和保护消费者方面的挑战。缺乏支持市场完整性的监管以及流动性和司法管辖区之间的碎片化增加，也为市场操纵创造了更多机会。金融稳定理事会（FSB）已确定了一系列与加密资产交易场所活动相关的其他风险，包括交易对手信用风险、市场风险、汇率风险和运营风险。

6.2 大多数拥有现有关于加密资产监管框架的司法管辖区都试图通过将运营加密资产交易场所或提供类似交易所服务的人定义为加密资产服务提供商（CASP）或类似名称来解决这些挑战。25 随后，加密资产服务提供商（CASP）需遵守一系列义务，包括授权或许可规则、审慎要求、运营韧性规则以及行为和消费者保护规则。这为监管机构提供了适当的权力和工具来监管、监督和监察加密资产活动和市场，包括加密资产交易场所和其他加密资产服务提供商（CASP）。

25 根据司法管辖区的不同，也称为各种其他术语——例如虚拟资产服务提供商（VASP）、数字支付代币（DPT）服务提供商、加密资产交换服务提供商（CAESP）、加密资产二级服务提供商（CASSPr）

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高监管成果

6.3 以下列表列出了政府希望通过加密资产交易场所制度实现的监管成果：

• 加密资产交易场所的交易条件应当有序、开放且具有韧性

• 交易场所应具有透明和公平的准入及运营规则

• 运营加密资产交易场所的人员应具备人员、流程、系统和控制措施，以促进公平、有序和高效的交易，并解决利益冲突

• 运营加密资产交易场所的人员应具备系统和流程，以确保在适当情况下实时提供准确的市场数据（链上和链下）

拟议监管方法

6.4 英国财政部提议建立一个基于受监管交易场所现有《受监管活动令》（RAO）活动（包括运营多边交易设施（MTF））的监管框架。因此，从事这些活动的人员将受到审慎规则和各种其他要求的约束，包括消费者保护、运营韧性和数据报告。详情如下所述。

表 6.A. 加密资产交易制度的拟议设计特征

定义 / • 运营加密资产交易场所 监管触发点

制度依据 • 基于受监管交易场所现有的《受监管活动令》（RAO）活动，包括运营多边交易设施（MTF）

• 需要适应加密资产交易活动的具体特征和风险（例如网络安全风险或加密资产行业特有的利益冲突产生的风险）

授权规则 • 由于运营加密资产交易场所将成为《受监管活动令》（RAO）下的受监管活动，因此需要授权

• 申请应包括运营、服务和商业计划的详细信息，组织和治理安排的描述，控制和风险管理

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流程、网络安全、外包安排和财务资源

地点要求 • 范围将由以下因素决定：i) 公司是否在英国注册成立；以及 ii) 是否向英国人士（自然人或法人）提供服务

• 物理地点的要求由金融行为监管局（FCA）确定。预计这将参考金融行为监管局（FCA）现有的国际公司框架（详见第 4 章）26。

• 鉴于其在加密资产价值链中的关键作用，运营加密资产交易场所的公司可能需要在英国设立子公司

审慎要求 • 运营交易场所的人员应具备充足的财务资源，以谨慎的方式开展业务

• 阈值由金融行为监管局（FCA）设定——例如最低资本、流动性以及其他相关的审慎要求，以解决持续运营可能造成的损害以及有序清算的能力

消费者保护及治理要求： • 交易场所应具有公平、开放和透明的准入规则及收费表。 • 应适当识别和管理利益冲突；如果利益冲突无法得到管理，则可能需要设立独立实体。

• 运营交易场所的人员应具备稳健的治理安排

• 应设有处理客户投诉的充分程序

运营韧性 • 运营交易场所的人员应具备人员、流程、系统、控制和安排，以确保其交易系统具有韧性，包括在市场压力条件下

• 外包安排应要求进行适当的尽职调查、持续监督和正式文档记录

26 https://www.fca.org.uk/publication/corporate/approach-to-international-firms.pdf

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• 交易系统应受有效的业务连续性、灾难恢复安排和网络安全保护

数据报告 • 加密资产交易场所应具备能力，使其促成的链上和链下交易的准确且完整的信息易于获取

• 这应包括需要建立系统，以便与允许同一加密资产进行交易的其他交易场所共享信息（例如订单簿数据），用于市场滥用监控目的（见第9章）

• 由金融行为监管局（FCA）设定的具体要求，这些要求可能需要订单簿数据和交易信息（例如加密资产类型、价格、时间戳、钱包信息）以及有关大额头寸管理的信息（例如持有规模和大型头寸的持有人信息）——以及市场滥用报告（见第9章）

• 这可以通过与专业区块链监控提供商的安排来完成，作为使用或开发内部能力的替代方案

• 监管机构将保留随时间推移提出更定期和更广泛报告的能力

处置与破产 • 《金融服务和市场法》（FSMA）第24部分下的破产权力应当适用，使金融行为监管局（FCA）能够参与受《破产法》管辖的破产程序

• 政府将考虑是否应在适当时候制定专门的处置制度（例如新的特别管理制度）

框6.A：征求受访者意见的问题

19. 您是否同意利用涵盖交易场所运营（包括多边交易设施（MTF）的运营）的现有《受规管活动令》（RAO）活动作为加密资产交易场所制度的基础这一提议？

20. 您对拟议的加密资产交易制度的关键要素（包括审慎、行为、运营韧性和报告要求）有何看法？

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第7章

加密资产

中介活动

的监管成果

7.1 与传统金融市场一样，加密资产中介机构在生态系统中发挥着重要作用。交易商和流动性提供者在加密资产市场中做市，有助于增加订单簿深度并缩小价差。一些公司通过安排“场外”（即不在集中订单簿上）进行的交易来促进加密资产交易。代理经纪人帮助代表投资者和其他市场参与者执行交易。专业的加密资产公司和一些大型传统金融服务公司在该领域开展业务。

7.2 金融稳定理事会（FSB）强调了这些活动可能产生的若干风险，包括因利益冲突产生的风险，以及在某些商业模式下产生的信用和流动性风险。27 大多数拥有既定加密资产监管框架的司法管辖区都试图以某种方式将这些类型的活动纳入监管范围，通常是通过调整证券立法。

7.3 这些市场中介机构的许多活动与《受规管活动令》（RAO）第25条规定的受规管活动（如“安排投资交易”和“为投资交易做出安排”）有很多共同之处。对于这些已受规管的活动，金融行为监管局（FCA）的《高级管理层安排、系统和控制》（SYSC）手册包含关于管理机构、系统和控制以及利益冲突的要求，而MIFIDPRU是金融行为监管局（FCA）规定相关审慎规则的手册。监管公司与客户互动方式的行为要求，包括以客户最佳利益行事、与客户沟通以及执行客户订单的规则，载于《金融工具市场指令II》（MiFID II）的各条款（包括第24至30条）以及金融行为监管局（FCA）的《行为业务源手册》（COBS）中。

高层级监管成果

7.4 政府希望通过加密资产市场中介机构制度实现的监管成果包括以下内容：

27 https://www.fsb.org/wp-content/uploads/P111022-3.pdf

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• 为第三方或代表第三方执行的任何交易应具有公平和透明的条件

• 交易执行方式应符合客户的最佳利益

• 提供加密资产市场中介服务的人员应具备有效的控制和安排以管理利益冲突

• 提供加密资产市场中介服务的人员应具备充足的财务资源，以审慎的方式开展业务

• 运营加密资产交易场所的人员应具备系统和流程，以便能够检测市场滥用并提交可疑交易和订单报告（STORs）

拟议的监管方法

7.5 政府提议，适用于类似受规管活动（如《受规管活动令》（RAO）第25条规定的“安排投资交易”和“为投资交易做出安排”）的要求将被用于并适应于加密资产市场中介活动。政府认为，现有的投资公司要求不需要进行许多重大更改，但可能需要额外的规则或指导方针来解决加密资产市场中介活动的特定风险和特征（例如，解决由更加垂直整合的加密资产商业模式产生的利益冲突，或特定的控制或韧性要求）。该制度的拟议设计特征在下文表7.A中详细说明。

表7.A 加密资产市场中介制度的拟议设计特征

定义/监管触发点 • 以本人或代理人身份交易加密资产

• 安排（促成）加密资产交易

• 为加密资产交易做出安排28

28 对于现有监管范围内的类似活动，读者应参考 i) 《受规管活动令》（RAO）第14条（“作为本人购买、出售、认购或承销……”）；ii) 《受规管活动令》（RAO）第21条（“作为代理人购买、出售、认购或承销……”）；iii) 《受规管活动令》（RAO）第25(1)条（“为他人（无论是作为本人还是代理人）购买、出售、认购或承销……做出安排”）；以及 iv) 《受规管活动令》（RAO）第25(2)条（“为参与安排的人购买、出售、认购或承销……（无论是作为本人还是代理人）……做出安排”）

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制度基础 • 适用于类似“投资服务和活动”的源自《金融工具市场指令》（MiFID）的规则——例如，以本人账户交易（MiFID附件一A部分第(3)项）、代表客户执行订单（MiFID附件一A部分第(2)项）以及接收和传送与一种或多种金融工具相关的订单（MiFID附件一A部分第(1)项）

授权规则：由于上述活动将成为《受监管活动令》（RAO）下的受监管活动，因此需要获得授权。

• 申请应包括运营、服务和商业计划的详细信息，组织和治理安排的描述，控制和风险管理流程的描述，网络安全，外包安排以及财务资源

地点要求 • 范围将由以下因素确定：i) 公司是否在英国注册成立；ii) 是否向英国人士（自然人或法人）提供服务

• 物理地点的要求由金融行为监管局（FCA）确定。预计这将参考金融行为监管局（FCA）现有的国际公司框架（详见第4章）29

消费者保护和治理要求 • 提供加密资产中介服务的人员应诚实、公平地行事，并以客户的最佳利益为重 • 应适当识别和管理利益冲突

• 在执行客户订单时，应采取一切合理步骤为客户获得尽可能最佳的结果

• 公司应在消费者能够提出购买申请或下单之前，评估加密资产是否适合该消费者

• 交易安排应对客户透明——例如流动性来源和执行方法、关联方、费用和定价方法

数据报告 • 专业中介订单的人员应具备系统和控制，以便能够检测市场滥用并向相关交易场所提交可疑交易和订单报告（STORs）（见第9章）

29 https://www.fca.org.uk/publication/corporate/approach-to-international-firms.pdf

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• 监管机构将保留在未来实施进一步报告要求的能力，包括随时间推移进行更定期和更广泛的报告

审慎要求 • 提供加密资产中介服务的人员应具备充足的财务资源，以审慎的方式开展业务

• 阈值由金融行为监管局（FCA）设定——例如最低资本、流动性和其他相关审慎要求，以解决持续运营造成的潜在损害可能性以及有序清盘的能力

运营韧性要求 • 提供加密资产中介服务的人员应具备充足的人员、流程、系统和控制，以减轻运营韧性风险

• 外包安排应要求进行适当的尽职调查、持续监督和正式文档记录

处置与破产 • 《金融服务和市场法》（FSMA）第24部分下的破产权力应当适用，使金融行为监管局（FCA）能够参与受《破产法》管辖的破产程序

• 政府将考虑是否应在适当时候制定专门的处置制度（例如新的特别管理制度）

框7.A：征求受访者意见的问题

21. 您是否同意英国财政部提出的方法，即利用适用于现有受规管活动的源自《金融工具市场指令》（MiFID）的规则作为加密资产中介活动制度的基础？

22. 您对拟议的加密资产市场中介制度的关键要素（包括审慎、行为、运营韧性和报告要求）有何看法？

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第8章

加密资产托管

的监管成果

8.1 在金融服务中，“托管”一词广义上指一家机构代表他人持有资产。在传统金融模式中，投资者依赖托管人进入全球市场并确保其资产安全，以降低被盗或丢失的风险。在英国，传统金融有一个既定的托管监管框架，主要通过《受规管活动令》（RAO）第40条和金融行为监管局（FCA）的《客户资产源手册》（CASS）确立。这些要求旨在保护公司在持续经营期间投资者的托管资产，以便在托管人破产时，这些资产能够迅速且尽可能完整地返还给投资者。

8.2 就为投资者提供对其资产的访问和安全存储而言，托管代表了加密资产生命周期的关键方面之一。加密资产托管在概念上与传统金融相似，因为托管人声称负责代表他人保管加密资产。然而，与传统金融托管相比，信息记录在分布式账本技术（DLT）上（通常是伪匿名的），并且托管人通常持有允许访问和使用加密资产的“私钥”30。托管提供商可以使用一系列技术解决方案来保护资产和私钥——例如，冷（离线）存储或多签名热（在线）钱包，以及多方计算等技术。31 他们还可以在区块链网络之外进行链下交易。因此，资产的数字性质意味着加密资产托管在某些重要方面与传统金融托管安排不同。加密资产交易的不可逆和不可变性质也意味着防止未经授权访问这些私钥尤为重要。

8.3 目前，英国没有加密资产托管制度，行业反馈强调加密资产托管商业模式和实践存在很大差异。如果加密资产托管人今天失败，缺乏明确的监管框架会导致不确定性，这可能会因延迟和成本而对

30 私钥是一串字母数字字符——类似于密码——用于执行签署和授权加密资产交易等功能 31 多方计算使多个各方——各自拥有自己的私有数据——能够在不透露任何一方持有的任何私有数据的情况下评估计算

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投资者收回其资产造成损害。更重要的是，如果没有明确且量身定制的监管标准要求公司遵守，加密资产可能得不到充分保护，导致在公司进入破产程序时（无论是由于资产被视为公司资产，还是由于丢失、欺诈或操作错误）存在损失风险。除了对投资者造成的损害外，导致破产不确定性的结果也可能影响市场信心。

8.4 法律委员会正在进行的相关工作探讨了英格兰和威尔士法律是否需要调整以适应数字资产，该工作考虑了不同的托管安排及其可能产生的法律义务。在制定该制度时将考虑这项工作的未来建议。

8.5 当局也在考虑托管人的责任标准。政府正在探索采取一种相称的方法，该方法可能不会在发生不在托管人控制范围内的故障或黑客攻击时，对托管人施加完全的、无上限的责任。

8.6 如第4章所述，托管要求将在第一阶段针对法币支持的稳定币进行处理，并在第二阶段针对纳入监管范围的其他类型加密资产进行处理。政府预计，随着各类加密资产逐步纳入监管，将对其采用相同的托管要求。对于已经符合特定投资（证券型代币）定义的加密资产，目前适用的现有监管框架将被新的托管制度所取代。金融行为监管局（FCA）预计将就此开展单独的咨询。

高层级监管成果

8.7 以下列表列出了政府希望通过加密资产托管制度实现的监管成果：

1. 托管人应确保作出充分安排，以在其负责保管这些加密资产期间保障投资者对资产的权利，以便在托管人破产时，这些资产能够迅速且尽可能完整地返还给投资者

2. 托管人应拥有足够的财务资源来开展业务、有序关闭以及在适用情况下破产，而不对消费者和市场参与者造成重大损害

3. 托管人应建立明确的流程，在托管的加密资产丢失时提供救济

4. 托管人应维持充分的系统、控制和治理安排，以帮助最大限度地降低投资者加密资产被滥用或丢失的风险

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5. 当局将保留在未来实施更全面报告要求的能力，包括随着时间的推移进行定期和更广泛的报告

拟议的监管方法

8.8 政府提议根据《2001年金融服务和市场法（受规管活动）令》（RAO）第40条，适用并调整传统金融托管人的现有框架，用于加密资产托管活动，作出适当修改以适应加密资产的独特特征，或在适当情况下制定新规定。关键设计特征在下表中进一步详细说明。

表8.A. 加密资产托管制度的拟议设计特征

定义／监管触发点：保管，或保管并管理（或安排保管，或安排保管并管理）法币支持型稳定币以外的加密资产，和／或访问加密资产的手段（例如钱包或加密私钥）。

• 此项活动将比最接近的等效受规管活动（RAO第40条）更为广泛，因为它将涵盖仅保管（但不管理）资产的公司（例如，仅保管提供加密资产访问权限的加密私钥的公司）。政府认为，加密资产市场中的此类安排与保管和管理资产的公司构成相同的损害风险。这一定义也与《2019年反洗钱和反恐融资（修订）条例》中加密资产托管人的定义一致

制度依据 • RAO第40条下传统金融托管人的现有框架，作出适当修改以适应加密资产的独特特征，或在适当情况下制定新规定（例如，针对私钥保管的具体控制和保障措施）

授权 / • 由于上述活动预计将成为受规管活动，因此需要获得授权 许可规则

• 申请应包括运营、服务和商业计划的详细信息，组织和治理安排的描述，以及控制和风险管理的描述

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流程、网络安全、外包安排和财务资源

地点 • 范围将由以下因素决定：i) 公司是否在英国注册成立；或 ii) 是否向英国人士（自然人或法人）提供服务 要求

• 物理地点的要求将由金融行为监管局（FCA）确定。预计这将参考FCA现有的国际公司框架（详见第4章）32

托管／保管／客户资产规则（CASS） • 《客户资产源手册》（CASS）中现有的托管规定将作为设计加密资产专用托管要求的基础。这些规定旨在保护投资者在公司持续经营期间对其资产的权利，以便在托管人破产时，资产能够迅速且尽可能完整地返还给投资者。托管规定的核心组成部分预计如下：

‒ 保障投资者对其加密资产权利的充分安排（例如，限制投资者资产与公司自有资产混合）

‒ 充分的组织安排，以最大限度地降低投资者托管资产丢失或减损的风险

‒ 准确记录投资者托管资产的持有情况

‒ 对投资者托管资产持有的保障安排进行充分的控制和治理

审慎 • 提供加密资产托管服务的人应具备充足的财务资源，以审慎的方式开展业务 要求

• 阈值将由金融行为监管局（FCA）设定——例如，最低资本、流动性以及其他相关的审慎要求，以解决持续运营可能造成的损害以及有序关闭的能力

• 类似制度将被视为政策制定的起点）

32 https://www.fca.org.uk/publication/corporate/approach-to-international-firms.pdf

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消费者 • 正在考虑针对失败的授权加密资产托管人的索赔提供金融服务补偿计划（FSCS）保护，具体由金融行为监管局（FCA）确定 保护和 • 提供加密资产托管服务的人应具有健全的治理安排 治理要求

• 提供加密资产托管服务的人应满足行为准则要求（例如，客户披露、清晰的合同条款）

运营 • 提供加密资产托管服务的人应具备充足的人员、流程、系统和控制措施，以减轻与托管相关的运营韧性风险，例如记录保存不准确、访问加密资产的手段丢失或故障，和/或加密资产管理不当或被滥用 韧性要求

• 外包（包括子托管）安排应要求进行适当的尽职调查、持续监督和正式文件记录

处置和 • 《2000年金融服务和市场法》（FSMA）第24部分下的破产权力应当适用，使金融行为监管局（FCA）能够参与由《破产法》管辖的破产程序 破产

• 政府将考虑是否应开发专用的处置制度（例如，新的特别管理制度）

框8.A：征求回应者的问题

23. 您是否同意英国财政部提出的关于根据RAO第40条适用并调整传统金融托管人现有框架以用于加密资产托管活动的提议？

24. 您对拟议的加密资产托管制度的关键要素（包括审慎、行为和运营韧性要求）有何看法？

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第9章

一般市场滥用

要求

9.1 在传统金融服务中，英国拥有市场滥用制度（MAR），该制度适用于 i) 获准（或申请获准）在英国、直布罗陀或欧盟受规管交易场所交易的金融工具，以及 ii) 价格取决于这些工具的其他金融工具（例如衍生品）。MAR定义并禁止内幕交易、非法披露内幕信息和市场操纵。所有人，无论其所在地为何处，均受市场滥用禁令的约束。

9.2 MAR对市场参与者规定了各种义务，以预防和发现市场滥用。例如，发行人必须维护有权访问内幕信息的人员名单（内幕人士名单），并必须尽快披露涉及发行人的内幕信息，尽管如果满足某些条件，延迟披露是允许的。交易场所必须维持有效的安排、系统和程序，以预防和发现市场滥用。专业安排或执行交易的人也必须建立安排、系统和程序，以发现和报告可疑交易和订单报告（STORs），并毫不拖延地通知金融行为监管局（FCA）。可疑交易或订单是指有“合理理由”怀疑其可能构成市场滥用的交易或订单。除了英国MAR下的要求外，授权公司还必须制定政策和程序，以应对公司可能被用于进一步实施金融犯罪（包括市场滥用）的风险（参见FCA金融犯罪指南）。33

9.3 附件B中的表格列出了构成保留欧盟法版本的《市场滥用条例》（596/2014）（英国MAR）下三项罪行的行为的核心要素。34

9.4 虽然与传统市场相比，加密资产市场中用于实施市场滥用的技术和渠道可能有所不同，但活动类型和行为是相似的。存在

33 https://www.handbook.fca.org.uk/handbook/FCG.pdf 34 欧洲议会和理事会2014年4月16日关于市场滥用（市场滥用条例）的第596/2014号条例（欧盟），并废除欧洲议会和理事会第2003/6/EC号指令以及委员会第2003/124/EC、2003/125/EC和2004/72/EC号指令（具有欧洲经济区相关性的文本）（保留欧盟立法）

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加密资产市场中存在大量类似于对股权工具实施的价格操纵策略的“拉高出货”35和“砸盘吸筹”36骗局的证据。其他已报道的市场操纵行为包括“洗售”和“幌骗”，以及其他旨在发出虚假市场信号或扭曲定价以使策划者受益的交易技术。除了市场操纵外，还存在与内幕交易或依据非公开信息行事的活动相似之处，这些活动在证券市场中是被禁止的。例如，有证据表明在加密资产交易所上线代币之前存在“抢跑”行为，即一些市场参与者在代币上线前立即以优惠价格进行交易（此时该代币上线的时间信息并未向公众公开）。加密资产市场中也可能出现新型滥用行为。

9.5 政策制定者和监管机构面临的关键挑战之一是，现有的一些市场滥用法规基于的概念和市场结构在加密资产市场与传统证券市场中的表现形式不同。例如，现有市场滥用法规中的一些要求围绕传统发行人的概念展开。在传统证券市场中，发行人通常是内幕信息的主要持有者和创造者，这一点反映在市场滥用法规的结构和设计中。然而，这一概念并不轻易适用于加密资产，因为可能没有明确可识别的发行人，或者发行人可能是个人而非公司实体。在这种情况下，很难对“发行人”施加控制内幕信息的义务。此外，由于加密资产市场的价格变动往往与供需关系而非加密资产的基本性质相关联，内幕信息更可能由发行人以外的实体持有或创造——例如矿工、验证者和预言机。37 因此，更难检测到偏离加密资产“真实”价值的操纵行为。

9.6 与传统市场的另一个区别是，加密资产市场目前直接零售参与者的比例较高。这在市场滥用监控方面造成了缺口，因为可能没有负有检测和预防市场滥用义务的中介机构。对直接零售市场参与者施加类似义务可能会具有挑战性。

35 “拉高出货”骗局发生在骗局操作者使用虚假和误导性信息人为抬高资产价格以便以更高价格出售资产（“拉高”）时。随后，骗局操作者在价格崩盘前出售高估的资产（“出货”） 36 “砸盘吸筹”骗局是“拉高出货”骗局的反面；骗局操作者散布关于资产的虚假、误导性或损害性的信息（“砸盘”），导致市场价格人为下跌。随后，骗局操作者以低估的价格购买资产（“吸筹”） 37 预言机将区块链与外部系统连接起来，允许智能合约根据遗留系统中持有的指令和数据执行；它们是将传统系统与去中心化基础设施连接的一种方式

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9.7 加密资产市场高度全球化、碎片化和无边界的性质，使得识别和控制市场滥用行为的跨境挑战比例如在更加本地化的股票和固定收益市场中实质性地更加困难，后者有明确的“主要”市场，大部分交易集中于此。零售和机构市场参与者可以全球访问加密资产交易场所，且交易场所、发行加密资产的实体以及交易加密资产的人之间几乎没有地理联系。目前，在数十个不同国家注册的数百个加密资产交易场所内及之间，有数千种代币正在交易。全球各地的交易共同促成价格形成，但目前在全球范围内交换信息的能力有限。这种全球市场使得任何单一司法管辖区都难以有效应对市场滥用风险。目前，国际监管机构之间就如何划分监督职责或如何在实际操作中实现这一点尚未达成协议，尽管随着制度的发展，正在国际论坛中开展工作以促进合作。

9.8 尽管存在这些挑战，英国财政部认为，有充分理由在拟议的加密资产监管框架中纳入市场滥用制度。一个运作良好且高效的金融市场需要市场诚信。市场滥用监管旨在增强对市场的信心，在市场诚信的益处与市场参与者承担义务的成本及其有效性之间取得平衡。

9.9 加密资产市场结构中所使用的底层技术也提供了一些潜在优势。例如，区块链的透明度可能使识别市场滥用实例变得更加容易。企业、监管机构和执法机构之间可能存在合作空间，以开发监管科技（RegTech）解决方案，帮助检测、预防和打击市场滥用38。然而，目前这方面存在显著局限性，因为中心化交易所上的交易发生在链下，且大部分链上数据难以清理和解释，尽管相关能力可能会随着时间的推移而提高。

高层级监管成果

9.10 鉴于上述挑战和局限性，政府认为以下是一套合理且现实的初始成果：

• 市场参与者应对构成不公平和滥用行为的做法有一个共同的理解

38 例如，交易场所的实时监控系统、在同一加密资产于多个场所获准交易时跨交易场所共享信息的系统，以及区块链分析技术

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• 市场参与者应了解其预防、检测并对这些做法采取行动的义务

• 能够对滥用行为进行制裁

• 市场的结构设计应能预防市场滥用，并在滥用行为发生时使其更易于被检测和采取行动

• 应建立一个相称的制度，在市场诚信给消费者带来的益处与市场参与者承担义务的成本之间保持适当的平衡

9.11 为实现上述若干目标，一个关键考量因素是金融行为监管局（FCA）与加密资产交易场所之间责任的适当平衡。英国财政部非常希望听取业界对此的意见。拟议的模式将把预防、检测和打击市场滥用的主要责任置于交易场所身上。预计交易场所将确定违规者“是谁”，与其他获准交易相同加密资产的场所建立信息共享安排，并拥有有效的机制来打击市场滥用，例如公开将违规者列入黑名单的能力。

9.12 这种模式可以为企业创造更大的空间，以开发创新的技术方法，检测由加密资产创新促成的市场滥用行为。随后，金融行为监管局（FCA）将负责监督交易场所和其他受监管实体（即中介机构），以确保它们拥有适当的系统和控制措施来预防、检测和打击市场滥用。

9.13 上述内容代表了一种务实的方法，它认识到监管一个高度跨境的行业所面临的实际挑战和局限。该制度无法达到与传统金融工具市场相同程度的市场诚信或消费者保护成果，因此，这被视为一个无法实现“相同风险，相同监管成果”目标的领域——至少在可预见的未来是这样。从长远来看，随着在国际标准和合作到位的情况下，在监控、报告和更广泛的市场滥用保障措施方面，英国财政部还寻求实现以下成果：

• 作为一种愿景，市场价格应反映真实的供需力量，且不应被操纵

• 市场参与者应能够在公平有序的环境中进行交易

• 市场参与者应拥有同等的信息获取机会

9.14 在主要

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交易所所在的大多数司法管辖区之间建立起国际标准和协调之前，这些目标将难以实现和执行。例如，海外交易所的价格操纵可能会影响英国交易所上加密资产的价格。即使从长远来看，也不清楚是否真的能够实现传统证券市场中存在的相同市场诚信和消费者保护成果。加密资产市场更加全球化，与英国没有明确的联系，一些加密资产交易所可能会选择继续在离岸司法管辖区运营，而这些司法管辖区不实施等同的市场滥用规则和保障措施——例如市场监控和执法机制。如果这些交易所在未获得英国授权的情况下向英国客户提供服务，则将违反法律——但客户仍可以继续访问它们。需要让消费者和市场参与者意识到这些局限性，以确保他们做出知情良好的交易决策，并避免产生加密资产市场与证券市场存在相同水平市场诚信的错觉（“光环效应”）。

9.15 尽管存在这些挑战，英国财政部认为，采取措施使当局和交易场所能够威慑、预防和制裁大多数最严重的市场滥用行为具有重大价值。这优于没有市场滥用制度的替代方案。随着时间的推移，可以通过采用新技术、加强国际协调以及引入刑事犯罪来增强市场滥用预防和执法能力。

拟议的监管方法

9.16 政府正在提议基于金融工具市场滥用条例（MAR）的要素建立加密资产市场滥用制度。针对市场滥用的违规行为将适用于在任何请求获准在英国交易场所交易的加密资产上实施市场滥用的所有人。无论此人位于何处或交易在何处进行，此规定均适用。这将要求某些市场参与者承担义务，特别是加密资产交易场所，预计它们将检测、威慑和打击市场滥用行为。主要设计特征详见下表。

表 9.A. 拟议的加密资产市场滥用制度设计特征

监管触发点 • 请求将加密资产获准进入英国加密资产交易场所交易。这无论市场滥用活动发生在哪里（可能在英国境内或海外）均适用

政府依据 • 基于英国 MAR，但重要的是要注意，政府不期望该制度能够实现与 MAR 相同的成果（至少在可预见的未来）

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范围 • 市场滥用的民事违规行为将类似于传统市场的违规行为，涵盖内幕交易、市场操纵和非法披露内幕信息。所有人均受这些禁令约束，无论其位于何处

执法机制 • 针对违反这些违规行为采取行动的主要手段将是交易场所打击此类活动的发生

• 这假设“市场”的定义包含“交易场所”，而不是特定资产的整个市场

• 这将把确定违规者“是谁”的责任以及与其他获准交易相同加密资产的场所的信息共享安排置于交易场所身上，以建立有效的机制来打击违规者的活动

交易场所的义务 • 加密资产交易场所应建立系统和控制措施以预防、检测和打击市场滥用 • 交易场所将负责确定适当的系统、控制措施和打击方法，并接受金融行为监管局（FCA）的监督。指示性地，这可能包括了解你的客户（KYC）要求、公开黑名单、订单簿监控、可疑交易和订单报告（STORs）、交易场所之间的信息共享、使用区块链分析以及提供向市场持续披露信息的手段

• 交易场所将被要求调查其市场上涉嫌的滥用行为，并对个人进行制裁，例如通过使用公开黑名单

其他市场参与者的义务 • 专业从事交易安排或执行的主体应建立系统和控制措施以预防和检测市场滥用，并接受金融行为监管局（FCA）的监督。这可能包括防止滥用与客户订单相关的信息，以及向相关交易场所提交可疑交易和订单报告（STORs）的义务

• 政府提议，所有从事加密资产活动的受监管公司都将被要求披露内幕信息并维护内幕人士名单。英国财政部欢迎就此发表意见，因为这可能难以适用于加密资产市场，并且将偏离 MAR，根据 MAR，只有发行人有此要求。

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框 9.A：征求回应者的问题

25. 您是否同意关于将市场滥用制度应用于加密资产所面临挑战的评估？是否应考虑其他挑战？

26. 您是否同意市场滥用制度的范围应涵盖请求获准在加密资产交易场所交易的加密资产（无论交易活动发生在哪里）？

27. 您是否同意禁止市场滥用的规定应与 MAR 中的规定大致相似？是否存在 MAR 中的违规行为未涵盖的加密资产特有的滥用行为？

28. 拟议的方法是否在解决滥用行为方面为交易场所设定了适当且相称的责任水平？

29. 可以采取哪些措施来鼓励开发监管科技以预防、检测和打击市场滥用？

30. 您是否同意要求所有从事加密资产活动的受监管公司承担管理内幕信息的义务的提议？

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第 10 章

运营加密资产

借贷平台

的监管成果

10.1 借贷构成了加密资产和去中心化金融（DeFi）市场中相当大的一部分活动（见第 11 章）。专门的借贷平台提供多种商业模式，其中一些与传统活动相似，例如：抵押借贷；点对点借贷；证券借贷（例如交易所提供保证金贷款）；投资管理；以及无担保信贷产品。还有一些新颖的商业模式，包括客户为平台的流动性池做出贡献以换取可变收益，通常保留其资产的法律所有权。加密资产借贷看起来像是这些模式的混合，但在大多数情况下，在借贷双方之间存在一个平台——无论是中心化的还是去中心化的。

10.2 失败平台 Celsius 的案例所体现的借贷模式突显了与加密资产借贷相关的若干监管挑战和审慎风险。Celsius 从主要是零售客户那里转移加密资产的法律所有权，然后借出并投资于主要是批发性质的业务。这种特定的加密资产借贷模式结合了高风险批发投资的特征与对零售客户的利息偿还保证，其中糟糕的风险管理可能导致平台和消费者遭受高额损失。在 Celsius 的案例中，零售投资者在破产时被列为无担保债权人。

10.3 向机构借款人放贷可能涉及大量的信用风险。在传统金融中，这种风险通过对交易对手信用质量的审慎评估、审慎的抵押品风险管理实践以及监管资本要求来缓解。当贷款人暴露于具有高度相关性风险状况的多个机构借款人的债务时，信用风险会加剧，这在加密资产市场中经常如此。此外，当前围绕抵押、再抵押、杠杆和期限转换的做法不透明，增加了与交易对手违约相关的风险。

10.4 运营借贷平台还存在重大的流动性风险，这与 FTX 案例中见证的风险类似。从事借贷活动的加密资产平台经常

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在其资产负债表上持有高比例的非流动性或“流动性较低”的资产，这使得在压力时期难以履行负债。当借贷平台以一种加密资产计价的义务产生，而以另一种加密资产进行投资或放贷时，这种风险会加剧。Celsius 和 FTX 都是经历过重大流动性错配的加密公司的例子。

10.5 借贷平台进行的加密资产借贷活动通常不在当前的监管范围内39。这意味着传统借贷活动中存在的大多数保障措施无法用于类似加密资产产品和服务的用户。相反，加密资产贷款通常通过高水平的抵押和自动追加保证金来管理风险。应让客户意识到，在传统保障措施不适用的加密资产借贷活动中存在的风险。

10.6 大多数已经为加密资产建立监管框架的司法管辖区尚未明确将借贷活动纳入监管范围。然而，鉴于风险日益增加，一些司法管辖区已表示有意监管该行业，而另一些则提出了商业模式限制，例如禁止加密资产服务提供商抵押零售客户的加密资产，并要求对任何借出批发客户资产的行为获得明确同意并进行具体的风险披露。

10.7 英国财政部认为，有充分理由将制定加密资产借贷制度作为优先的第二阶段活动。鉴于信用风险一直是加密资产市场动荡和公司失败的重要驱动因素，重要的是，参与借贷活动的平台拥有足够的财务资源来管理交易对手信用风险，并确保它们能够按时履行负债。

10.8 加密资产借贷平台的制度还应考虑公司对抵押品进行有效风险管理的必要性，包括适当的抵押品估值；针对参与者最大市场交易对手失败的应急计划；以及违约后的抵押品管理。

10.9 政府在下文提出的提案要求平台向客户披露重要信息，例如法定所有权条款、抵押品和追加保证金通知。然而，鉴于本章所述的借贷商业模式范围广泛且面临独特挑战，所提议的方法并未追求由不同的传统借贷法规所提供的全部相同成果，例如金融服务补偿计划（FSCS）保护、负担能力评估和宽限期。政府将继续监测

39 取决于特定模式的具体特征，某些加密资产借贷服务可能属于现有受监管活动，例如当安排符合集体投资计划的定义时，或当被本咨询文件的其他部分所涵盖时

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借贷市场的发展，并评估是否需要采取任何进一步的监管行动。

高层级监管成果

10.10 通过创建新定义的受监管活动——“运营加密资产借贷平台”——政府认为以下是一套合理且现实的初始成果：

• 借贷平台应向向该平台出借资金的消费者提供充分的风险警告（例如，消费者可能会损失全部资金，明确缺乏金融服务补偿计划（FSCS）保护）

• 借贷平台应拥有充足的财务资源——资本和流动性——以及有序关闭安排以开展其业务

• 借贷平台应就所有权以及在破产情况下零售资金的隔离（如适用）制定明确的合同条款

10.11 此外，重要的是当局能够监测抵押借贷交易中风险的积累。因此，英国财政部认为，源自适用于证券融资交易（例如交易对手和交易详情、抵押品构成、再抵押、日终抵押品替换和适用的折扣率）的披露要求，可能有助于提高与加密资产融资活动中使用抵押品相关的透明度。政府正在征求观点，以确定此类披露制度是否有必要，或者是否可以通过其他手段加强透明度。无论如何，规定这些交易的披露要求的范围和具体内容很可能在第二阶段之后进行。

拟议的监管方法

10.12 对于加密资产借贷活动的监管，政府提议应用并调整现有的《受监管活动令》（RAO）活动，同时做出适当的修改以适应加密资产的独特特征。关键设计特征在下表中进一步详细说明。

表10.A. 加密资产借贷制度的拟议设计特征

监管触发点 • 运营加密资产借贷平台（这将包括促进加密资产的有抵押和无抵押借贷，或以加密资产作为抵押品借入法定货币）

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制度基础 • 调整现有的《受监管活动令》（RAO）活动，例如安排投资交易、以本人（自营）身份交易以及运营与借贷相关的电子系统

授权规则 • 由于“运营加密资产借贷平台”将成为《受监管活动令》（RAO）下的受监管活动，因此需要获得授权。

• 申请应包括运营、服务、商业计划以及组织和治理安排的详细信息。申请还应列明出借资产的人员、借入资产的人员、任何收到或提供的贷款、包括抵押品在内的资产法定所有权、流动性、资本和风险管理实践，以及如何在任何时间点以加密资产和法定货币履行债务

地点要求 • 范围将取决于：i) 公司是否在英国注册成立；ii) 是否向英国人士（自然人或法人）提供服务

• 对实际地点的要求将由金融行为监管局（FCA）确定。预计这将参考金融行为监管局（FCA）现有的国际公司框架（详见第4章）⁴⁰

审慎要求 • 运营加密资产借贷平台的人员应具备足够的财务资源，以便在债务到期时予以偿还

• 阈值将由金融行为监管局（FCA）设定——例如最低资本要求、缓解信用风险、市场风险、流动性风险和非金融风险所需的流动性要求——既解决持续运营可能造成的损害，也解决以有序方式关闭的能力

• 实体需要监控和管理不同时间跨度和压力情景下的流动性和融资风险

消费者保护及治理要求： • 运营加密资产借贷平台的主体应建立稳健的治理安排和风险管理流程。 • 应适用业务行为要求，例如客户披露、风险警告，以及明确的合同条款（包括法律所有权和实益所有权的归属）。

40 https://www.fca.org.uk/publication/corporate/approach-to-international-firms.pdf

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• 应就抵押品要求和追加保证金通知制定明确的条款和披露，包括执行这些要求的情形

运营韧性要求 • 系统和控制要求，例如运营韧性，应适用于加密资产借贷平台。运营加密资产借贷平台的人员应具备充足的人员、流程、系统和控制措施，以缓解运营韧性风险

• 外包和第三方安排应要求进行适当的尽职调查、持续监督和正式文档记录

处置与破产 • 应适用《金融服务和市场法》（FSMA）第24部分下的破产权力，并使金融行为监管局（FCA）能够参与由《破产法》管辖的破产程序

• 政府将考虑是否应在适当时候制定专门的处置制度（例如新的特别管理制度）

框10.A：征求回应者的问题

31. 您是否同意对加密资产借贷活动带来的监管挑战的评估？英国财政部是否应考虑任何其他挑战？

32. 哪些类型的监管保障措施最能有效防止今年早些时候Celsius和其他加密资产借贷平台的崩溃？

33. 您是否同意借鉴不同传统借贷制度的要求来监管加密资产借贷的想法？如果是，您认为哪些制度最合适；如果不是，您更希望看到哪种替代方法？

34. 您是否同意我们正在考虑的为抵押借贷交易中存在的风险提供更多透明度的选项？

35. 监管处理是否应区分借贷（资产所有权转移）与质押或提供流动性（资产所有权不转移）？

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第66页

第11章

证据征集：

去中心化金融

(DeFi)

背景与监管挑战

11.1 去中心化金融（DeFi）是一个统称，用于涵盖一系列金融服务——包括借贷、交换、资产管理和保险——这些服务在不使用传统金融中介的情况下提供。程序员和开发人员使用区块链的编码语言创建“智能合约”。这些代表了开源的、编码化的规则集，当满足某些参数时，它们会自动执行并在区块链上记录交易。一旦部署，智能合约是不可变的，使得点对点（或“点对合约”）交易无需中介的集中决策即可进行。不同智能合约的功能通常通过去中心化应用程序（“dApps”）组合并向最终用户提供。

11.2 DeFi服务目前占加密资产金融服务市场的一小部分，但近年来零售用户采用DeFi的比例显著增加，同时机构参与度也在增长。作为一个新颖且快速发展的行业，DeFi为政策制定者和监管机构带来了复杂且独特的挑战。底层协议受到不同程度的去中心化治理机制的影响和控制。此外，DeFi组织尤其具有全球化和无国界的性质，参与者在许多司法管辖区运营。这意味着典型的金融服务监管体系——通常依赖于对从事特定活动的个人和公司的授权和监督——可能难以适用。

11.3 DeFi产品链中涉及的行为者名单很长，从创建或编辑协议和代码的有限公司和编码人员，到去中心化自治组织（DAOs）和治理代币持有者，他们在许多情况下可能并非以商业方式从事金融服务活动。

11.4 包括国际清算银行（BIS）、金融稳定理事会（FSB）、国际证监会组织（IOSCO）和国际货币基金组织（IMF）在内的各类国际组织已经确定了DeFi增长带来的一些风险。特别是，如果这些协议的治理缺乏透明度和问责制，可能会增加对消费者、市场完整性和金融稳定的风险。虽然不

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详尽无遗，其他风险可能源于：对网络攻击和诈骗缺乏运营韧性；传统金融系统与去中心化金融系统之间依赖性的增加；以及在市场压力时期缺乏后盾。与此同时，可编程交易的创新性质也可能提高金融服务行业的效率和竞争，从而带来消费者利益，例如降低服务成本。

11.5 英国财政部认为，前几章所述的监管成果和目标应适用于加密资产活动，无论其底层技术、基础设施或治理机制如何。然而，由于上述挑战，包括该行业快速演变的性质，实现这一目标的方式可能会有所不同，并且可能需要更长时间才能明确。国际组织的工作在这一领域尤为重要（再次注意到DeFi组织高度无国界的性质），我们不打算通过为英国开发一个规范性框架来抢先行动，因为一旦国际方法和标准明确，该框架就需要从根本上重塑。考虑到这一点，英国财政部正在考虑各种方法并征求观点。

11.6 监管DeFi的一种选择是将一组DeFi特定活动——例如“建立或运营协议”——定义为《受监管活动令》（RAO）（或指定活动制度（DAR））下的受监管活动。从事这些活动的人员随后需要获得授权，金融行为监管局（FCA）可以围绕这些受监管活动设计一个专门的制度。

11.7 当前的DeFi产品在去中心化程度上存在一个谱系。在某些情况下，协议的治理通过链上投票进行，其中个人的投票权由其持有的协议治理代币决定。因此，持有大量这些代币的个人可以主导投票结果。通常，大部分治理代币由协议的创始团队和投资者保留。一些DeFi协议团队还保留紧急权力，可以在他们认为必要时单方面更改协议。为了规避监管义务而将自己品牌化和营销为DeFi的集中化商业模式应受到与集中化组织相同的对待。监管机构应能够对维持对提供加密资产服务和活动的DeFi安排或协议具有重大控制或影响力的人员适用规则。为了进一步说明这一点，目标不是监管软件开发活动，但如果软件开发者继续维护、运行和操作用于受监管金融活动（例如交换、借贷）的系统，则他们应受金融服务监管。这与传统金融市场中的算法交易活动有相似之处；软件开发者编写代码（算法），这些代码可以提交、匹配和执行订单。然而，有一些方法可以监管此事并控制风险——例如围绕算法交易系统和控制的可执行规则。

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第68页

11.8 价值链的某些部分可能不切实际进行监管，例如如果底层协议随着时间的推移已真正开源和去中心化。金融行为监管局（FCA）在2022年5月的加密资产冲刺活动中讨论了监管方法，41其中一个建议是将缓解风险的监管责任集中在集中的入口和出口，如交易所。界面提供商和其他促进行消费者访问DeFi的行为者（例如聚合器和其他消费者“前端”）可能是另一个可行的切入点。即使这些界面提供商不一定提供底层服务或协议，也可以要求他们在促进访问去中心化应用程序或服务之前，证明或检查是否满足某些标准或规则。这些标准可以包括：技术标准，例如定期开展独立代码审计和IT安全测试；信息披露标准，要求以清晰、非技术性的语言描述所提供的服务及相关风险；对第三方服务提供商的监督；以及治理标准，涵盖投票、审查期限和归属时间表方面的最佳实践。

11.9 从长远来看，明确去中心化自治组织（DAO）的法律结构对于帮助确定如何对这些结构适用监管至关重要。法律委员会已经开展了相关工作，得出结论认为智能合约在许多情况下根据英格兰法可能具有约束力。应英国财政部最近的请求，法律委员会于11月发布了证据征集令，以就DAO的法律地位制定建议。这两项发展都可能为消费者和市场带来更大的法律确定性，并为监管提供潜在的见解。政府内部也在开展关于人工智能和自主代码的跨部门工作，这很可能对去中心化金融（DeFi）产生相关的借鉴意义。在短期内，可能会采取临时措施，例如使用建议和指南来鼓励上述段落中提到的最佳实践。

11.10 总体而言，英国财政部正在寻求一种相称的、有利于创新的方法，该方法承认新商业模式提供的独特机会，并鼓励英国去中心化金融（DeFi）行业的繁荣和良好监管。然而，政府也希望在集中式金融服务活动及其去中心化金融等效活动之间实现类似的监管结果，从而防止监管套利的风险。我们欢迎业界和其他利益相关者就如何平衡这些目标提出进一步意见。

41 https://www.fca.org.uk/firms/cryptoassets/cryptosprint

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框11.A：征求受访者意见的问题

36. 您是否同意对去中心化金融（DeFi）监管挑战的评估？英国财政部是否应考虑其他任何挑战？

37. 如何评估去中心化金融（DeFi）“英国市场”的规模？有多少基于英国的个人参与去中心化金融协议？来自基于英国的个人的锁定总价值大约是多少？

38. 您是否同意英国财政部的总体方法，即在可比的“去中心化金融”和“集中式金融”活动中寻求相同的监管结果，但可能通过不同的监管工具和时间表来实现？

39. 应使用哪些指标来衡量和验证“去中心化”（例如，去中心化金融协议底层技术或治理的去中心化程度）？

40. 去中心化金融价值链的哪些部分最适合建立“监管挂钩点”（除了2022年5月由金融行为监管局主办的加密资产冲刺活动中已经提出的那些之外）？

41. 除了本文引用的方法之外，还可以使用哪些其他方法来建立去中心化金融的监管框架？

42. 目前去中心化金融组织和基础设施中存在哪些其他最佳实践，应将其正式化为行业标准或监管义务？

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第70页

第12章

证据征集：其他

加密资产活动

加密资产投资建议和投资组合管理

12.1 目前，加密资产投资建议和全权委托投资组合管理服务相对有限，主要面向机构和高净值客户群体，对零售消费者造成财务损害的直接风险相对较小。迄今为止，几乎没有证据表明英国公司提供以加密资产为重点的投资建议，也很少有将加密资产纳入财富和资产管理产品的例子。然而，与其他类型的财务建议和投资组合管理一样，这些活动有可能产生利益冲突、欺诈和客户资产损失的风险。而且，这些（或类似）服务在未来扩展到零售客户并在多大程度上提供给他们的情况尚不明确。

12.2 这些活动可被视为类似于当前受监管的“提供投资建议”和“管理投资”活动（参见《监管活动令》第53条和第37条）。因此，政府正在考虑是否有理由将这些活动纳入监管范围。

12.3 尽管与现有的投资建议活动有相似之处，但也存在重要差异。英国当前的投资建议制度要求受监管顾问具备经验、能力和资格，并在提出建议之前评估投资是否合适。然而，无支持加密资产的价格和价值是由投机性投资决策驱动的，而不是由可以客观评估的市场基本面驱动。这与传统金融资产形成对比；即使是对于高风险投资，如非流动性证券，顾问至少拥有经验和资格对公司发行人进行尽职调查（例如，通过评估预测增长计划）。要求投资建议顾问满足加密资产投资建议的这些标准将非常困难。

加密资产交易中的交易后活动

12.4 加密资产交易所目前在与加密资产相关的一些功能超出了单纯的交易场所活动，可能包括结算等金融市场基础设施（FMI）活动。这与传统证券结算看起来非常不同，因为它通常在区块链上执行，而不是在中央证券存管机构70

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上执行。然而，中央证券存管机构的基本功能仍在执行——即维护和更新证券所有权记录，以及处理无纸化证券的所有权转移。因此，由于这些记录的丢失或因记录争议导致的完整性丧失，市场运作仍存在风险。监管结算的好处包括降低结算失败的风险并确保所有权的清晰性。与传统金融市场基础设施一样，当结算被现有立法涵盖时，如果加密资产交易所进行的加密资产结算活动被认为具有系统性且与金融稳定风险的规模相称，则可能需要对其进行未来监管。

12.5 清算——处理交易双方的交易对手信用风险——也可能需要成为受监管的加密资产活动。尽管传统金融行业中中央对手方（CCP）提供的清算服务类型目前并未被加密资产交易所广泛提供，但政府认为，如果加密资产交易所未来从事清算活动，使监管具有前瞻性并使其与传统证券的监管保持一致是很重要的。这可能会遵循与《欧洲市场基础设施监管条例》（EMIR）下存在的类似要求。例如，当局可能需要要求从事清算活动的公司建立充分的保障措施，以减轻交易后结算过程中的交易对手信用风险，例如设立违约基金。

12.6 我们将在本次咨询中不提出初步建议，而是根据政府从金融市场基础设施沙盒倡议中学到的经验来塑造我们对加密资产结算的监管结果。虽然加密资产不在范围内，但沙盒将使公司能够试验分布式账本技术（DLT），以提供支撑金融市场的基础服务。被接受的公司将能够在沙盒内建立利用新技术的金融市场基础设施，同时受制于修改后的立法要求（在现有要求构成使用新技术障碍的情况下）。如果测试成功，这些修改后的要求可能会永久化。

加密资产挖矿和验证

12.7 英国在全球挖矿算力中所占比例非常小——全球比特币挖矿仅有0.23%在英国进行。42 相反，它在地理上集中在某些国家，如美国、中国和俄罗斯。某些加密资产的去中心化性质也意味着当局在执行如何以及在哪里挖掘加密资产方面可能面临更大困难。另一个挑战是，试图在协议层面执行监管可能只会将挖矿/验证和某些软件开发活动推向国外

42 https://chainbulletin.com/bitcoin-mining-map/ - 加密资产挖矿哈希率地图

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通过增加成本和监管义务——特别是在缺乏国际协议的情况下。

12.8 鉴于上述原因，可能没有理由监管挖矿活动本身。与挖矿相关的环境影响，特别是工作量证明（PoW）共识机制的影响，将在下一节讨论。43 然而，政府有兴趣了解关于在监管挖矿方面是否应追求任何其他监管结果的意见；例如，是否应考虑“矿工可提取价值”——即矿工选择如何排序交易以从其他交易者那里提取价值。

12.9 可能有理由将质押活动纳入监管范围，前提是它们目前不在监管范围内；某些模式——取决于其具体特征——可能已经属于监管范围，例如当质押安排符合集体投资计划的定义时。质押服务一直针对英国消费者，并且随着以太坊向权益证明（PoS）44过渡，这些服务可能会增加。然而，鉴于缺乏关于英国质押数量的数据，最初寻求有关质押的数据以便我们能够收集更全面的图景可能是明智的（考虑到质押池通常具有去中心化性质，这在多大程度上可行尚不确定）。

框12.A 征求受访者意见的问题

43. 是否有理由支持或反对将加密资产投资建议和加密资产投资组合管理列为受监管活动？请解释原因。

44. 在英国监管挖矿和验证活动是否有价值？除了可持续性目标之外，主要的监管结果会是什么？

45. 是否应将质押（不包括“第一层质押”）与加密资产借贷一起视为第二阶段要监管的活动？

46. 您认为第一层质押活动最合适的监管挂钩点是什么（例如，质押池或验证者本身）？

43 工作量证明（PoW）是一种共识机制，其特点是矿工使用高性能计算机通过试错法解决复杂问题。当第一个矿工验证区块或“解开谜题”时，数字货币随后被添加到区块链中。作为回报，矿工也会获得补偿。 44 权益证明（PoS）是一种共识机制，其中为了验证区块，矿工需要用自己的硬币进行质押。选择谁验证每笔交易是随机的，使用一种基于矿工质押数量和验证经验加权的算法。在矿工验证区块后，矿工会收到作为费用的加密货币以及其原始质押。

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第13章

证据征集：

可持续性

背景和监管挑战

13.1 正如第12章所述，工作量证明（PoW）共识机制可能对环境产生重大影响。这主要是由于计算任务的能源使用，随着时间的推移，这种任务变得更加密集。挖矿设施允许大规模进行PoW计算，尽管由于需要对硬件规格、间接能源影响和区域能源组合等问题做出假设，准确估计能源使用具有挑战性。为了说明起见，最新估计显示比特币的全球年能源消耗约为118太瓦时（TWh），相当于英国年总能源消耗的约39%。45, 46 一些估计显示比特币的能源消耗甚至更高。

13.2 权益证明（PoS）区块链也可能使用位于数据中心的计算机或服务器，这些服务器使用电力进行冷却和数据存储。然而，PoS的能源消耗和碳足迹仍然远低于PoW。在以太坊区块链从PoW切换到PoS（这一过程被称为“合并”）之后，以太坊每年使用的太瓦时电力估计从

77.77降至0.01太瓦时。47

13.3 政府重申其坚定承诺，使英国成为可持续金融的竞争性地点。在金融服务行业的其他地方，有各种与可持续性相关的报告要求适用于其他类型的公司。金融行为监管局指出，上市发行人和其他受《市场滥用条例》和《招股说明书条例》要求约束的实体，在确定根据各种披露制度披露什么内容时，可能需要考虑与环境、社会和治理（ESG）相关的风险和机遇。48 此外，高级上市公司、标准上市股票和全球存托凭证的发行人、资产管理公司、人寿保险公司和金融行为监管局监管的养老金提供商都有强制性的气候相关披露要求，这些要求与

45 https://cbeci.org/ 剑桥替代金融中心 比特币实时比特币网络电力 46 https://www.eia.gov/international/data/world/electricity/electricity-consumption 47 https://digiconomist.net/ethereum-energy-consumption 48 https://www.fca.org.uk/publication/primary-market/tn-801-1.pdf

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气候相关财务披露工作组（TCFD）的建议保持一致。

13.4 鉴于加密资产与证券市场之间的相似性，应用类似的ESG相关报告要求可能是实现我们“相同风险，相同监管结果”原则的一种相称方式。然而，鉴于加密资产的性质，这可能更具挑战性。消费者与产品和中介互动的方式与证券市场不同，尤其是因为去中心化。此外，与该行业的其他部分不同，目前还没有一套公认的指标或度量标准来衡量加密资产的环境影响。

13.5 因此，政府正在征求受访者的进一步意见，了解关于环境影响或能源强度的哪些信息对做出加密资产投资决策的消费者有用，以及在投资者旅程的哪个阶段这些信息对消费者特别有帮助。了解是否有特定的指标或度量标准可用于计算这些环境影响，以及这些指标或度量标准是否与其他公认的可持续性披露标准（如气候相关财务披露工作组（TCFD）或国际财务报告准则基金会国际可持续发展准则理事会（ISSB）制定的标准）互操作，也将很有用。

框13.A：征求受访者意见的问题

47. 在做出加密资产投资决策时，投资者发现哪些关于环境影响和/或能源强度的信息对他们的决策最有用？

48. 哪些可靠指标有助于和/或可用于估算加密资产或其依赖的共识机制的环境影响（例如能源使用和/或相关排放指标，或其他披露）？

49. 可以采用哪些方法来计算这些指标（按单位基础或持仓基础）？是否有任何可靠的代理指标可用？

50. 此类指标与其他公认的可持续性披露标准的互操作性如何？

51. 在投资者旅程的哪个阶段以及以何种形式，环境影响和/或能源强度披露对投资者最有用？

52. 针对加密资产的金融服务监管制度的提案是否会对《2010年平等法》下具有受保护特征的群体产生差异化影响？

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第14章

回应本次

咨询

回应本次咨询及证据征集

14.1 本次咨询将于2023年4月30日截止。政府邀请利益相关方对上述问题提供回应，并就拟议的加密资产监管方法分享任何其他观点。

14.2 欢迎所有利益相关方提供回应，包括加密资产公司、科技公司、金融机构、受加密资产监管影响的其他企业、贸易协会、代表机构、学者、律师事务所和消费者团体。

如何提交回应

14.3 请将回应发送至 cryptoasset.consultation@hmtreasury.gov.uk 或邮寄至：

加密资产的未来监管制度 – 咨询 支付与金融科技 英国财政部 1 Horse Guards Road SW1A 2HQ

英国财政部咨询：加密资产的未来金融服务监管制度 - 个人数据处理

14.4 本节说明我们将如何使用您的个人数据，并解释您在英国通用数据保护条例（UK GDPR）下的相关权利。就UK GDPR而言，英国财政部是您为回应本次咨询而提供的任何个人数据的数据控制者。

数据主体

14.5 我们将收集的个人数据涉及回应本次咨询的个人。这些回应将来自对特定问题有认知的广泛利益相关方群体。

我们收集的个人数据

14.6 个人数据将通过电子邮件提交方式收集，可能包括受访者的姓名、电子邮件地址、职位、雇主以及他们的意见。

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我们将如何使用个人数据

14.7 处理这些个人数据仅旨在获取关于政府政策、提案或公共利益问题的意见。

14.8 处理这些个人数据对于帮助我们了解谁回应了本次咨询以及在某些情况下联系受访者讨论其回应是必要的。

14.9 英国财政部在发布对本次咨询的回应时，不会包含任何个人数据。

处理个人数据的合法依据

14.10 我们处理个人数据所依据的合法依据是UK GDPR第6(1)(e)条；该处理对于履行我们以公共利益为目的执行的任务是必要的。这项任务就是就部门政策或提案的发展进行咨询，以帮助我们制定良好有效的政策。

谁有权访问个人数据

14.11 个人数据仅提供给作为咨询过程一部分有合法需要查看这些数据的人员。

14.12 我们有时与其他机构和政府部门合作开展咨询，当我们这样做时，从咨询本身即可明显看出。对于这些联合咨询，收到的回应中的个人数据将与这些合作伙伴组织共享，以便他们也了解谁回应了咨询。

14.13 由于个人数据存储在我们的IT基础设施上，我们的IT服务提供商可以访问这些数据。他们仅将为我们的目的并根据与我们签订的合同义务处理这些个人数据。

我们保留个人数据的时间

14.14 我们将保留个人数据，直到咨询工作完成为止。

您的数据保护权利

14.15 您有权：

• 请求获取关于我们如何处理您的个人数据的信息，并请求复制该数据

• 反对处理您的个人数据

• 请求立即纠正您的个人数据中的任何不准确之处

• 如果不再有理由处理您的个人数据，请求删除这些数据

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• 如果您对我们处理您的个人数据的方式不满意，向信息专员办公室投诉

如何提交数据主体访问请求（DSAR）

14.16 如需请求访问英国财政部持有的您的个人数据，请联系：

信息权利部门 英国财政部 1 Horse Guards Road London SW1A 2HQ

dsar@hmtreasury.gov.uk

投诉

14.17 如果您对我们使用您的个人数据有疑虑，请首先通过 privacy@hmtreasury.gov.uk 联系财政部的数据保护官（DPO）。

14.18 如果我们无法令您满意地解决您的疑虑，您可以向信息专员投诉，邮箱为 casework@ico.org.uk，或通过以下网站：https://ico.org.uk/make-a- complaint。

下一步

14.19 本次咨询提出了将加密资产活动纳入英国监管范围的拟议政策方法。政府将仔细考虑收到的回应，并利用这些回应来形成答复。如果推进此事，英国当局将就具体的公司规则发布进一步的技术咨询。

14.20 作为本次咨询的一部分，政府还将开展一系列利益相关方参与活动。这将最大限度地增加利益相关方向政府分享其观点的机会。

14.21 由财政部经济秘书担任主席的加密资产参与小组将在2023年期间继续定期运行。该小组将确保关键行业参与者能够提供见解，并支持政府建立一个既支持创新又保护消费者的清晰监管框架。

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1.：术语表

缩写 定义 缩写 定义 AML 反洗钱 HMRC 英国皇家税务与海关总署 BIS 国际清算银行 HMT 英国财政部 CASP 加密资产服务提供商 ICC 国际商会 CASS （FCA的）客户资产源手册 ICO 首次代币发行 CeFi 中心化金融 IME 投资经理豁免 CIS 集体投资计划 IMF 国际货币基金组织 CLI 气候账本倡议 IOSCO 国际证券事务监察委员会组织 COBS （FCA的）行为准则源手册 IPO 首次公开募股 COMP FCA赔偿规则 KYC 了解你的客户 CPMI 支付与市场基础设施委员会 MAR 市场滥用监管 CTF 反恐融资 MiCA （欧盟的）加密资产市场法规 DAO 去中心化自治组织 MiFID II 金融工具市场指令II dApps 去中心化应用 MIFIDPRU FCA关于某些投资公司审慎规则的手册 DAR 指定活动制度 MLRs 《2017年反洗钱、反恐融资和资金转移（付款人信息）条例》 DCMS 数字、文化、媒体和体育部 MTF 多边交易设施 DeFi 去中心化金融 NFT 非同质化代币 DLT 分布式账本技术 NSM 国家存储机制 DSA 数字结算资产 PoS 权益证明

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缩写 定义 缩写 定义 EMR 2011 《2011年电子货币条例》 PoW 工作量证明 EMIR 欧洲市场基础设施监管 PRA 审慎监管局 ESG 环境、社会和治理 PS 19/22 FCA的加密资产边界指南 FATF 金融行动特别工作组 PSR 支付系统监管局 FCA 金融行为监管局 PSR 2017 《2017年支付服务条例》 FMI 金融市场基础设施 RAO 《〈2000年金融服务和市场法〉（受监管活动）2001年令》 FMI Sandbox 金融市场基础设施沙盒 RegTech 监管科技 FOS 金融申诉专员服务 SRO 自律组织 FPC 金融政策委员会（英格兰银行） STO 证券型代币发行 FRF 未来监管框架 STOR 可疑交易和订单报告 FS&M Bill 2022 《2022年金融服务和市场法案》 SYSC 高级管理层安排、系统和控制 FSB 金融稳定理事会 TCFD 气候相关财务信息披露工作组 FSCS 金融服务补偿计划 TRR 临时注册制度（针对加密资产企业） FSMA 2000 《2000年金融服务和市场法》 WTO 世界贸易组织

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2.：市场滥用罪行

根据英国MAR

内幕交易 内幕交易发生在某人拥有内幕信息，并通过为自己或第三方账户直接或间接收购或处置与该信息相关的金融工具而使用该信息时。（第8条）

在相关人员拥有内幕信息之前已下达订单的情况下，取消或修改与该信息相关的金融工具订单而使用内幕信息，也应被视为内幕交易。

推荐或诱导他人从事内幕交易也构成内幕交易，前提是使用该推荐或诱导的人知道或应当知道该推荐或诱导基于内幕信息。

非法披露 非法披露内幕信息发生在某人拥有内幕信息并向任何其他人披露该内幕信息时，除非该披露是在正常行使就业、职业或职责过程中进行的。进一步披露从事内幕交易的推荐或诱导也构成非法披露内幕信息，前提是使用该推荐或诱导的人知道或应当知道该推荐或诱导基于内幕信息。（第10条）

市场操纵 市场操纵包括以下活动： a) 进行交易、下达交易订单或任何其他行为，从而：（第12条）

i. 给出或可能给出关于金融工具的供应、需求或价格的虚假或误导性信号；或

ii. 将一个或多个金融工具的价格固定或可能固定在异常或人为的水平；

除非进行交易、下达交易订单或从事任何其他行为的人证明该交易、订单

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或行为是出于合法原因进行的，并且符合公认的市场惯例

b) 进行交易、下达交易订单或任何其他活动或行为，从而影响或可能影响一个或多个金融工具的价格，且采用虚构手段或任何形式的欺骗或诡计

c) 通过媒体（包括互联网）或任何其他手段传播信息，从而给出或可能给出关于金融工具的供应、需求或价格的虚假或误导性信号，或将一个或多个金融工具的价格固定或可能固定在异常或人为的水平，包括传播谣言，前提是传播信息的人知道或应当知道该信息是虚假或误导性的

d) 传输虚假或误导性信息或提供与基准相关的虚假或误导性输入，前提是传输信息或提供输入的人知道或应当知道该信息或输入是虚假或误导性的，或任何其他操纵基准计算的行为

MAR还规定了各种被视为市场操纵的行为。

内幕信息 内幕信息是指具有以下特征的信息： • 性质精确（第7条） • 尚未公开

• 直接或间接与一个或多个发行人或一个或多个金融工具相关

• 如果公开，很可能对这些金融工具的价格或相关衍生金融工具的价格产生重大影响

对于负责执行金融工具订单的人员而言，它还指客户传达的与客户在金融工具中的待决订单相关的信息，该信息性质精确，直接或间接与一个或多个发行人或一个或多个金融工具相关，如果公开，很可能对这些金融工具的价格产生重大影响。

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英国财政部联系方式

本文件可从 www.gov.uk 下载

如果您需要其他格式的信息，或对英国财政部及其工作有一般性询问，请联系：

通信团队 英国财政部 1 Horse Guards Road London SW1A 2HQ

电话：020 7270 5000

电子邮件：public.enquiries@hmtreasury.gov.uk

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